美国：大债券恐慌：这不在数字中 - 彭博社

华尔街在市场被意外经济数据蒙蔽时可能是一个危险的地方。这就是在3月8日发生的事情，当时传来消息称2月份的就业人数激增了705,000人，是预期的两倍，而失业率从5.8%降至5.5%。惊慌失措的交易员只能说出一个字：卖。其他人则紧张地等待理智的回归。

归咎于债券市场。30年期国债经历了自1977年首次交易以来最糟糕的一天，收益率飙升至6.72%（图表）。股票随之下跌。债券交易员得出结论，紧张的劳动力市场和强劲的经济将推动工资和价格压力，导致联邦储备委员会提高利率。考虑到数据，这是一个合乎逻辑的情景。但这也可能是错误的。

可以肯定的是，联邦储备委员会在3月26日的会议上几乎不太可能采取行动。原本预计将再削减一个季度的利率，但就业数据消除了立即降息的任何理由。

不过，这并不意味着今年进一步放松政策不在考虑之中。并不是，尤其是因为长期利率的上升抑制了住房和其他对利率敏感行业的前景，而通货膨胀的前景依然温和。联邦储备委员会为即将召开的会议准备的《米色书》报告描述了截至3月初的经济状况为“适度到稳健”，并且工资和价格压力“温和”。

至于经济，市场严重误解了2月份就业报告对第一季度的意义，而它对该时期之后的商业状况没有任何说明。由于1月份东部的暴风雪、政府停摆和两次罢工导致就业减少了188,000人，因此就业人数反弹。

反弹的惊人强度部分源于政府在一月和二月的调查之间经过了五周——而不是通常的四周。这总是会夸大结果。此外，一月和二月是调整季节性趋势时异常困难的月份。这两个月的未调整工资单通常是全年最弱的，因此政府的季节性调整将其抬高。当调查之间有五周的间隔时，这一过程尤其可能夸大增幅。

完美的例子是高度季节性的零售行业。数据显示，零售商在二月份增加了166,000名工人。这几乎令人难以置信，因为1995年全年行业就业仅增加了222,000，而许多零售商在商店过剩和挑剔的消费者中正在缩减规模。

二月份的工资单激增将三个月的平均就业增长提升至每月220,000，从去年年底的140,000上升。然而，这种突然的变化与初次失业申请的近期上升趋势相悖。第一季度的申请数量高于第四季度。

尽管二月份的就业表现强劲，但第一季度的经济增长仍然显得疲软。整体工作小时数——就业人数乘以工作周——在二月份激增了3.2%，而一月份下降了2%。但即使假设三月份有适度增长，第一季度的工作小时数平均水平也不高于第四季度。

由于工作小时数是实际国内生产总值增长的关键指标，因此第一季度的经济似乎在以大约1%的速度增长。事实上，1月和2月净增的517,000个工作岗位大约与去年1月和2月的499,000个相匹配，但这并没有阻止1995年第一季度的GDP以仅0.6%的温和年增长率增长。

不过，这不会让债券市场不再担忧。上个月的就业报告表明，二月份的经济数据将显得异常强劲，因为各个政府机构使用就业报告的一部分来充实他们自己的数据。二月份的工业生产、产能利用率、个人收入和其他数据必然会显得相当强劲。但再说一次，它们的第一季度平均值与第四季度相比将不会那么好看。

在所有的扭曲中，经济的一个部门确实显示出一些真正的——而且令人惊讶的——强劲。这就是建筑业，尤其是单户住宅（图表）。如果有哪个部门应该受到一月份天气的影响，那就是建筑业。然而，住房开工、房屋销售和整体建筑支出在一月份都上升了。建筑就业在一月份增加了17,000，二月份激增了121,000。

特别是，新建单户住宅的销售在一月份上升了4.2%，年率达到693,000。尽管暴风雪使东部的销售下降了40%，但其他地方，尤其是西部和中西部的强劲购买推动了这一增长。这一增长是六个月以来最大的，毫无疑问受到十二月和一月低抵押贷款利率的推动。

但问题在于：利率已经飙升。已经，购房和再融资的抵押贷款申请都下降了。展望未来，较高的利率将在这个春季和夏季抑制住房需求以及对住房相关和其他利率敏感的大宗商品的需求。这可能会阻碍制造业的任何潜在反弹，因为人们原本预计低利率会提升订单、清理库存并促进生产。

尽管2月份就业报告中服务业增加了552,000个职位的所谓热情，但制造业的工资单仅增加了26,000个职位，此前1月份损失了75,000个职位。假设3月份有适度的增长，制造业的工作小时数预计将以年率4%的速度从第四季度水平下降。

尽管2月份的工业生产将反弹，但美国汽车工人联合会对通用汽车公司的罢工将抑制3月份的工厂工资单和产出。罢工几乎关闭了所有通用汽车工厂，并在劳工部进行工资调查的那一周使约83,000名工人失业。

当然，债券市场最大的担忧是通货膨胀，这可能侵蚀长期收益。但2月份就业报告中最温和的部分是工资增长。平均时薪在本月下降了0.1%，降至11.65美元，年工资增长的趋势持平，甚至比1995年中期的速度略有下降（图表）。

现在，债券市场在就业数据爆炸后感到震惊。未来几个月需要通过证据来引导其走出困境，证明经济没有过热的危险，并且美联储不会开始提高短期利率。尽管就业报告令人震惊，但债券市场只是做了它最擅长的事情之一：过度反应。