我们与股票的爱情故事 - 彭博社

到处都是：在电视屏幕、报纸、书籍封面和网站上随处可见。这是办公室饮水机旁、鸡尾酒会、健身房、酒吧、高尔夫球场、美容院的热门话题。它吸引了出租车司机和企业高管、农民和艺术家。对许多人来说，这成为了一种痴迷，主导着他们的思想并支配着他们的行动。但尽管一些追随者几乎有宗教般的热情，这无疑是一个世俗现象。这就是股市。

美国各地的个人被一个在短短19个月内飙升近60%的市场所吸引。股市对强劲、稳定增长的承诺在这些焦虑的时刻产生了强大的吸引力。随着市场不断攀升，工作不安全感加剧，越来越多的公司给员工提供投资退休储蓄的机会——同时也带来了负担，人们对股票的依赖前所未有。

国家对股票的迷恋为个人、公司、经济和市场本身带来了巨大的希望。涌入股票市场的资金使数百万美国人的净资产得到了提升，使他们与美国企业的命运更加紧密相连。同时，这也导致了财富从公司转移到个人的现象。传统的养老金计划为员工提供固定的福利，无论市场表现如何。如果市场上涨，公司将获得巨大的好处——养老金计划的成本大幅降低。但现在许多公司已经转向401(k)养老金计划，而他们的员工则纷纷投资股票，市场的巨大收益正流向普通人。

涌入。但公司也在牛市中受益。随着个人需求推动股价上涨，企业筹集资本的成本急剧下降。牛市增加了资本的获取，不仅对成熟公司有利，也对对经济增长和创造就业至关重要的小公司有利。这笔资本使公司能够冒险、创新，并成为更强大的全球竞争者。最重要的是，它刺激了经济增长。

但对股票的新热爱也使数百万美国人面临他们从未遇到过的风险。如果提案最终得以实施，允许工人将部分社会保障工资税投资于股票，这些风险可能会影响更多的人。“我们看到的是风险的民主化，这有好有坏的影响，”投资公司亨利·考夫曼公司的总经理罗杰·M·库巴里奇说。

今天市场上的许多投资者在市场创下历史新高时买入。“人们在市场顶部或接近顶部时买入，”纽约斯特拉伦投资公司的副总裁乔尔·昂格警告说，反映了华尔街的传统观点。吸引他们的是近年来超过30%的回报和希望这些收益会重现。然而，更可能的是，市场将回落到每年约10%的历史平均水平，并可能经历几年的微薄收益。许多个人及其基金经理在一个产生牛市的去通胀时期获得了投资经验。如果个人有不切实际的高期望，他们可能会感到沮丧，并在市场下行周期中抛售股票。后果可能是深远的——而且是毁灭性的。

随着越来越多的人进入股票市场，他们正在从个别股票转向共同基金。他们将选择特定股票的责任留给基金经理，尽管他们仍然可以通过转换为现金或其他资产在市场中进出。结果：少数共同基金公司掌握了惊人的权力。前10只基金控制着行业内约3万亿美元资产的一半。几乎一半的3万亿美元在股票共同基金中，较1990年的约24%或2460亿美元有所上升。在1996年头三个月，流入共同基金行业的794亿美元中，有713亿美元流入了股票基金。

共同基金经理手中的如此多权力可能会使股市不稳定——甚至比1987年崩盘时更为严重。当时，30年期国债的利率飙升超过10%，第一个逃离市场的是大型机构投资者。

个人投资者对任何重大市场崩盘或熊市的反应也是一个未知数。个别投资者可能会被看似只朝一个方向移动的市场所麻痹。他们中的许多人从未经历过任何规模的市场修正。但随着人们看到整体市场与他们的退休资金之间的更直接联系，并能够通过简单的电话或鼠标点击重新调整投资组合，他们将如何应对市场的重大和意外威胁？在一项新的《商业周刊》/哈里斯民调中，48%的受访者表示如果市场崩盘，他们会维持股票持有，10%表示会增加持有。但20%表示他们会出售。由于人们常常低估自己对假设事件的反应，实际在崩盘中出售的个人比例可能更高。如果个人恐慌，可能会加深任何下跌，损害数百万人的退休前景，并抑制经济增长。

家庭真相。这个游戏的赌注很高：流入股票的大部分资金来自婴儿潮一代的退休储蓄。“国家的净个人储蓄都流入了共同基金，主要是股票基金，”克利珀集团的高级经济顾问阿尔伯特·M·沃伊尼洛威尔说。实际上，1995年第一季度的个人储蓄年化金额为2650亿美元，而流入股票基金的金额年化约为2500亿美元。

确实，股票所有权仍然高度集中在高收入水平，但根据纽约证券交易所的数据，1992年拥有股票的美国人数上升至5130万。这一数字高于1989年的4290万、1965年的2000万和1950年代初的600万。麻省理工学院的詹姆斯·M·波特巴和达特茅斯学院的安德鲁·A·萨姆威克的一项研究显示，1992年拥有某种形式股票的成年人口比例为37.4%，高于1983年的33.2%。自那时以来，这一比例无疑有所上升。

股票在家庭财务净值中扮演着越来越重要的角色。1995年，联邦储备的数据表明，家庭股票持有的价值首次超过了房屋净值，达到了5.5万亿美元，而房屋净值为4.2万亿美元。根据位于芝加哥的苏黎世凯姆珀投资公司的首席经济学家大卫·D·海尔的说法，家庭对股票和共同基金的拥有量占所有家庭金融资产的25%以上，而1985年为15.5%，1975年为13.5%。《商业周刊》/哈里斯民调显示，股票正在取代房地产成为首选资产类别。在民调中选择股票作为最佳投资的人数上升至10%，高于1989年的5%。选择共同基金的人数增加了三倍，达到了24%。现在只有25%的人选择房地产作为最佳投资，低于1989年的40%。

无论他们是否意识到，一些个人正在通过承担更多的房地产债务来为他们的股权投资提供资金。“我有一个儿子在偿还抵押贷款，”沃伊尼洛威说。“与此同时，他每个月都把钱投入到共同基金中，”而不是用这些钱来偿还更多的抵押贷款债务。这与马萨诸塞州韦尔斯利的费尔菲尔德财务顾问公司总裁简·金的经历相符。“现在，人们有一个30年的抵押贷款，月供较低，可以为401(k)计划做贡献，而不是15年的抵押贷款，这样会有更高的月供，”她说。根据沃伊尼洛威的说法，“消费者信贷的增加在很大程度上必须为股票购买提供融资。”

股权共同基金正受到来自401(k)等确定供款储蓄计划的资金流入的推动。来自确定供款计划的工资扣款的稳定流入对股权基金来说是天上掉下来的馅饼。超过一半的股权基金资产都存放在税延退休储蓄计划中，如401(k)、403(b)、可变年金或个人退休账户（IRA）。1995年中期，确定供款计划中的股票美元价值为5470亿美元，而计划资产总额为1.2万亿美元。共同基金研究和咨询公司战略洞察的研究主任阿维·纳赫曼估计，超过四分之三的股权基金资产——超过1万亿美元——被指定用于退休或其他长期目标。这为股市提供了强大而稳定的支撑。

现在，许多401(k)计划中的投资选择非常有限。大多数计划允许员工在四到五种不同的共同基金之间分配资金。但许多公司现在正在扩大他们的投资选择。一些计划甚至允许员工将他们的401(k)资金带到经纪人那里，投资于个别股票。这可能会增加风险水平。来自康涅狄格州韦斯特波特的28岁保险代理人南希·科伦提最近被告知，她必须转入这样的401(k)计划。在1995年10月之前，她的退休储蓄在公司计划中平均分配在一个货币市场基金和一组债券与股票共同基金之间。现在，她计划中的6000美元与一位经纪人一起，分配在两家与计算机相关的公司，Insight Enterprises和S3 Inc. 她在旧计划中的年回报率为8%到9%。她的新计划在过去六个月中上涨了约22%。

科伦提是愿意承担更多风险以获得更高回报的年轻一代的典型代表。但股市的新追随者在年龄和收入方面各不相同。考虑一下经纪人蒂莫西·J·芬纽肯的客户，他负责爱荷华州韦伯斯特市的爱德华·D·琼斯公司。她的客户是60到65岁的农民——要么退休，要么接近退休。直到最近，他们中的许多人从未拥有过股票。“毫无疑问，我看到这些人的资金正在流入股票，”芬纽肯说。“当我提到股票时，我的客户不再像以前那样看着我，仿佛我是来自另一个星球的人。他们想听故事。”他继续说道：“个人投资者不再忽视经营良好的企业。现在，他们想成为其中的一部分。”

没有懒惰。虽然股票基金很热门，但有一些证据表明，个别股票正在重新获得吸引力。看看位于密歇根州皇家橡树的国家投资者协会（NAIC）的增长情况。这家非营利组织倡导一种缓慢而稳定的股票投资理念。1989年，NAIC有6000个投资俱乐部作为会员。如今，这个数字已达到22456，并且还在增长，每月新成立的俱乐部数量达到1000个。

在投资方面，NAIC的成员可不是懒惰的人。他们最著名的分会是伊利诺伊州的一群16位年长女性，自称为比尔德斯敦女士，在过去10年中获得了23%的平均年回报率。当然，比尔德斯敦女士和其他投资者受益于长期的牛市。不过，自1960年以来，NAIC委托进行的一项年度调查显示，约45.5%的会员的回报率与1995年标准普尔500指数的37.5%总回报率相匹配或超过。这与约20%的成长型股票基金经理相比。

个别投资者最好关注NAIC的成功买入并持有的理念。如果个人专注于长期投资并多样化他们的股票持有，那么他们在股市的经历很可能会是有回报的，前提是他们不要期望过高。

然而，如果个人试图频繁进出市场，他们可能只会让自己的经纪人受益。更糟糕的是，他们可能会被市场波动所困扰，错过重大股市变动。“我们很多人更担心人们参与市场时机选择，而不是某种长期的财务灾难，”斯坦福大学经济学家、诺贝尔奖得主威廉·F·夏普说。共同基金经理也对市场时机选择表示担忧。来自投资公司协会（共同基金贸易组织）的统计数据显示，过去十年中，股票基金中的机会主义和市场时机活动有所下降。

今天许多股市投资者的决心尚未经历过严重的市场下跌。而这一代人可能对市场的起伏更加敏感。“现在，人们看到股市波动与他们的养老金之间有直接的关联，”贝尔斯登公司的市场策略师伊丽莎白·J·麦凯说。到目前为止，个人在市场下跌时的反应是买入。“在下跌时买入是正确的选择，或者至少不要卖出，”麦凯说。虽然许多人担心个人会因为急剧下跌而逃离市场，但麦凯认为“最大的风险是我们会经历一个老式的熊市，持有的资产会慢慢贬值”，而在经历几个季度的资产贬值后，投资者将会选择退出。

当然，投资公司协会最近的一项研究显示，在50年的时间里，股票基金投资者从未以足够大的数量退出市场以致于冲击市场。而战略洞察公司的纳赫曼对自1960年代以来的熊市分析发现，“在金融不确定时期，投资者……减少其金融资产的周转率，实际上在熊市中减少赎回活动。”但是，随着市场在许多个人的财务命运中扮演越来越重要的角色，以及关于市场和公司的信息变得更加广泛可得，个人在风雨中坚持持有的历史趋势可能不会再出现。

即使个人准备长期持有，他们的共同基金经理可能并不如此。如果国家金融系统遭遇重大冲击——比如突然的通货膨胀上升——是否卖出或继续留在市场的决定掌握在基金经理手中，而不是个人手中。与个人相比，共同基金经理是一群要求更高、耐心更少的人。

担忧的监管者。随着个人将资金投入股票基金，公司的股票越来越多地被中介控制，而这些中介主要是根据短期表现来评判的。哥伦比亚大学法学院的路易斯·洛温斯坦教授说：“对于公司来说，这一转变意味着有很多持有者可以在瞬间抛弃你。个人的表现导向并不像机构那样，他们当然也不会关注季度之间的回报。”

当个别公司出现问题时，沃伊尼洛威认为，基金经理更可能选择抛售股票，而不是推动变革。苏黎世凯姆珀投资公司的海尔同意：“你可以像加州公共雇员退休系统（CalPERS）那样游说公司，或者你可以选择出售。总体而言，互惠基金管理公司没有太多时间去参与政治。”

对股票的热潮让监管者感到沉重。在5月22日的一次演讲中，证券交易委员会主席阿瑟·莱维特指出：“个人的财务知识与他们对投资退休储蓄的财务责任之间存在着巨大的差距。”

洛温斯坦将其置于更广泛的背景中：“当整个行业、国家的经济与股票市场像现在这样紧密相连，并且从未如此时，你必须感到担忧，”他说。“从具体的角度来看，这让监管者担心市场的稳定性，并试图避免市场恐慌。他们开始感到保护市场的公共责任。”

这种责任感可能促使美国证券交易委员会（SEC）对一则关于美国最大共同基金公司富达投资的新闻故事做出反应。富达拥有1000万股东和2770亿美元的股权基金，这帮助解释了为什么当有关富达基金经理不当行为的报道出现在媒体上时，SEC震惊了金融界，放弃了通常的“无可奉告”回应。当时，市场交易者担心一些个人会开始抛售他们的富达持股。SEC发布了一份声明，称该文章“包含不准确之处，导致了错误的印象。”富达的规模超过了最大的银行。因此，“如果那个故事不真实，那么政府确实有兴趣，”普林斯顿大学的经济学家、影响力书籍《华尔街的随机漫步》的作者伯顿·G·马尔基尔（Burton G. Malkiel）说。马尔基尔将其比作美联储对银行挤兑的担忧。

增长的溢价。尽管存在诸多风险，主街与华尔街之间的新联系可能带来超越风险的回报。“最终，企业可能会承担更多风险，因为个人集体对风险的胃口更大，”夏普（Sharpe）说，这可能导致经济增长率的提高。“人们希望一个社会能够承担更多风险，并在长期内获得更大的回报，因为我们更擅长分担风险。”

为了窥见投资者愿意承担多少风险，以及公司如何受益，可以看看首次公开募股（IPO）的洪流。截至5月17日，投资者在1996年已投入创纪录的190亿美元，以参与可能成为下一个网景通讯公司的机会。

这个金额几乎是去年同期首次公开募股发行量的两倍。自1980年以来，美国的大部分就业集中在小型和中型公司。由于许多初创公司处于技术领域，向它们提供所需的低成本资本有助于确保美国的技术领导地位。

更多的集中在共同基金经理手中，给公司带来了更大的增长压力。这影响了公司的市场价值，因为其股价与增长前景更加一致，纽约顾问公司CDA Equity Intelligence的研究主任詹姆斯·伯克表示。他说，股息变得无关紧要，因为机构关注的是产生他们所需回报的增长，以保持共同基金经理的满意。

如果个人的投资组合从这种对增长的关注中受益，经济可能会以另一种方式受益。经济学家称之为“财富效应”的一个观点认为，当资产价值上升时，人们会花更多的钱。哈雷认为，经济现在强劲“因为在1995年我们有了巨大的家庭财富增长。”

当然，由于股市的强劲表现而导致的家庭财富增长通常被认为对消费者支出只有小的影响——也许占总财富增长的2%到3%。在1995年超过1万亿美元的股票收益中，这转化为200亿到300亿美元。但一些市场老兵认为，今天的牛市将导致比国家在几代人中看到的更明显的财富效应。在如此长时间的牛市之后，“很多人感觉更富有，”美林证券的高级投资顾问罗伯特·J·法雷尔说。这有助于解释为什么在工资增长缓慢、信用卡违约和个人破产数量高企的时期，消费者支出并没有消失。

乍一看，财富效应似乎会增加消费并减少储蓄。但事实并非如此。消费者支出的增加通过经济产生更高的收入水平，这又导致经济中的总储蓄增加。储蓄也可能受益于税延储蓄计划的增长，例如401(k)计划。在确定福利计划中，公司通常会通过减少对计划的贡献来应对股市上涨，让市场增值来填补差距。然而，在确定缴款计划中，个人在面对价格上涨时并不会减少缴款。相反，他们会增加缴款。

个人对股票的接受无疑为市场和经济引入了新的风险水平。它也成为了更多美国人财富创造的引擎。它鼓励个人对自己的财务未来承担更多责任。尽管有反对者的警告，这可能确实是一个持久的爱情故事的开始。