美国：高昂的股市让美联储的工作更加艰难 - 彭博社

软着陆对于美联储来说总是一项微妙的操作。但这一次，如果经济真的再次起飞并引发通胀担忧，降低通胀将更加困难。美联储不仅需要避免经济衰退；还必须避免破坏股市。

这个问题很棘手，因为市场和经济比以往任何时候都更加紧密相连。现在有创纪录的40%的成年人拥有股票，狂热的牛市提升了消费者资产的价值，抵消了更重债务的负面影响。由于家庭更富裕，住房、汽车和其他大宗商品的支出受益。市场的上涨也为资本支出繁荣提供了资金，这是这次扩张的关键引擎。如果市场崩溃，经济也可能随之而去。

听起来过早？也许。但这是一个你应该认真考虑的情景，因为它可能比你意识到的要快得多。根据截至5月的工业生产、零售销售、工作小时和其他活动指标的数据，经济增长似乎在第二季度加速至4%，而第一季度为2.3%，1995年全年为1.3%。更重要的是，这种新势头可能会延续到下半年。

如果是这样，今年夏天将是美联储的决策时刻——是提高还是不提高短期利率。长期利率上升，30年期国债收益率达到7.1%，已经导致股票失去了一些光彩，因为债券提供了越来越有吸引力的收益。自从2月份利率开始上升以来，主要股指几乎没有获得任何涨幅。

如果长期利率继续向7.5%或更高推升——如果美联储提高短期利率，这几乎是必然的——根据摩根士丹利的股票市场估值模型，标准普尔500指数在当前665的水平上将显得严重高估。即使在华尔街对标准普尔运营收益将达到每股41美元的乐观预期下，这一点也是成立的，考虑到收益增长已经从一年前开始放缓，这似乎不太现实。

一种基于10年期国债收益率倒数的简单估值方法表明，市场已经高估。10年期收益率为6.9%时，这一估计表明，股票和债券同样具有吸引力的市场“公允价值”大约是盈利的14.5倍。由于标准普尔目前的预期收益为16倍，市场价格高出10%。

股市脆弱性是美联储在未来几个月必须对利率政策非常谨慎的一个重要原因。关键问题——不仅对美联储，对金融市场也是——是：经济在下半年是否会放缓到足以确保工资和价格压力不会开始积聚？

美联储6月19日从其12家地区银行关于经济状况的报告中指出，整体活动正在扩张，几个地区表示“增长速度最近加快”。大多数地区报告了紧张的劳动力市场，许多地区提到一些原材料和中间材料的价格上涨。

尽管如此，报告指出，工资和零售价格加速上涨的证据仍然是零星的。但如果经济增长趋势转向超过3%，闲置的生产能力将迅速枯竭，已经很低的失业率将进一步下降。

美联储理事劳伦斯·B·林赛最近告诉路透社，由于失业率在5.4%到5.6%的范围内持续超过一年，美联储实际上一直在“实验”一个低于任何人认为可能的非通胀性失业率。但如果经济再次复苏，当失业率进一步下降时，很难相信美联储会感到舒适。

将最近的经济数据归咎于对美联储收紧政策的日益猜测。这一切始于5月份意外强劲的劳动力市场报告，而最新的零售销售和工业生产数据更是进一步加剧了讨论（图表）。

消费者似乎迫不及待想要消费。零售商表示，他们的5月份收入增长了0.8%。排除强劲的汽车销售后，销售额小幅上涨0.3%，但非汽车销售在4月份跃升了1.1%。经过通胀调整，第二季度的非汽车销售有望创下3年半以来的最佳季度表现。

汽车购买也很活跃。5月份国内和进口汽车及卡车的年销售率为1580万辆，匹配了今年的最佳表现。到5月份，汽车销售大致与强劲的第一季度平均水平持平。整体消费者支出占经济的三分之二，可能连续第二个季度增长3%或更多。

随着需求保持强劲，制造业产出更可能加速而不是减弱。事实上，产出已经在加速。5月份，制造业、矿业和公用事业的工业生产增长了0.7%，仅制造业产出就增长了0.5%。截至目前，工厂生产的季度年增长率超过5%，是第一季度增速的两倍。

三月份通用汽车公司的罢工扭曲了产出的模式，第一季度疲软，随后第二季度激增，但耐用商品生产总体上正在增强。特别是，计算机设备的产出继续以每年40%的速度增长。此外，近期非耐用制造业的疲软似乎正在触底。

总体而言，工业在五月份使用了83.2%的产能，连续第二个月上升。这个水平已经高于1994年初美联储开始最后一次紧缩周期时的水平。

关于住房的最新报告是唯一的希望迹象，表明长期利率的上升开始冷却活动。但即便如此，证据也并不充分。五月份住房开工下降了4.7%，年率为143万（图表）。尽管如此，开工仍然保持在高水平：到目前为止，本季度的开工量略高于第一季度的平均水平。

在六月，由全国住宅建筑商协会调查的房屋建筑商注意到，当前销售略有下降，但建筑商对未来销售的预期上升。到目前为止，从每周的抵押贷款申请报告中没有证据表明购房活动有所减弱。六月初的申请量甚至比一月份略高，当时抵押贷款利率低了整整一个百分点。

事实是，抵押贷款利率只是住房支持因素之一。就业和收入的稳健增长、高消费者信心，尤其是来自股市收益的财富效应也发挥了关键作用。但是在下半年，流入共同基金的所有资金可能面临风险。因此，如果在这个夏天美联储面临压力，政策制定者提高利率，请确保随时保持你的股票经纪人的电话号码。