股票和债券风险：忘掉你所知道的 - 彭博社

在1995年股市大幅上涨以及1996年紧随其后的良好表现之后，许多投资者开始担心是否应该从市场中抽出一些资金。从早上的报纸到晚上的电视，他们被关于市场风险的讨论所轰炸。他们被告知，这种焦虑的解决方案很简单：降低投资组合的风险水平，通过将一些资金从股票转移到稳定的固定收益投资中，晚上能睡得更好。

被这种建议所吸引的投资者可能会面临一个严酷的现实。确实，股市在交易日内的大幅波动让它最近看起来更具风险。但是深入挖掘，会出现不同的画面。根据位于芝加哥的Ibbotson Associates Inc.的数据，标准普尔500指数在过去五年中的波动性实际上低于前五年。同时，市场的回报更高（图表）。因此，投资者在风险更小的情况下获得了更丰厚的回报，而不是更多的风险。

许多投资策略师表示，债券市场如今是大摇摆者——而且几乎不是一个安全的避风港。它的稳定性声誉是几十年前非常不同的债券市场的遗留。虽然近年来其波动性有所下降，但它比许多投资者意识到的要风险更大。

为了评估投资的风险，统计学家依赖于一种称为标准差的指标。在计算出某项投资在给定时期内的平均回报后，统计学家会测量回报与平均值的偏差程度。波动越大，或标准差越大，回报在平均值上下大幅波动的可能性就越大——风险也就越大。

对标准差的分析表明，今天的股市并不是极其波动的。事实上，从1991年到1995年是自1920年代以来该指数最不波动的五年期。从1991年到1995年，标准普尔500指数的偏差仅为11.7%，即平均回报率。而1986年至1990年间的偏差则高达21.5%。

不同的道琼斯。伊博特森查看了每月的数据，但每日的数据也显示出股市波动性较小。宾夕法尼亚大学沃顿商学院的金融教授杰里米·J·西格尔（Jeremy J. Siegel）指出，今天道琼斯指数的日常价格变化平均不到0.65%，略低于长期平均的0.69%。

尽管如此，公众的看法是股市高度波动。一个常被引用的统计数据似乎支持这一观点，即纽约证券交易所的50点“限制”，当道琼斯指数波动50点时限制某些类型的交易，在1996年创下了58次的记录。但阿比·约瑟夫·科恩（Abby Joseph Cohen），高盛投资政策委员会的联合主席表示，用点数而不是百分比来描述市场波动，使市场波动看起来比实际情况要糟糕得多。在1990年，当NYSE的限制被引入时，50点的波动约占道琼斯指数的2.5%。而今天，50点的波动不到道琼斯指数的1%。

投资者应感谢自己使股市风险降低。大量流入股票共同基金的资金抑制了市场的波动。不仅投资者将资金从债券和储蓄存款转移到股票中；他们还将越来越多的税延退休储蓄计划（如401(k)）中的资金投入股票。由于这些资金定期从工资支票中扣除，因此为市场提供了稳定的资金流。投资者还通过将市场下跌视为购买机会来帮助市场，这使得股市的下跌幅度保持较小。

债券市场的情况则大相径庭。标准差统计再次说明了这一点。尽管通货膨胀低迷，从1991年到1995年，长期国债投资的波动率为8.9%。这低于前五年的12.6%的标准差。但往更早的时期看，这8.9%显得相当高。在1960年代中期，通货膨胀率与今天大致相同，标准差仅为2.5%。事实上，在1926年至1995年的14个五年期中，只有四个时期的波动性高于1991-95年期，主要是由于高通货膨胀。

投资者在债券市场的剧烈波动中受到冲击。1994年，市场经历了有史以来最糟糕的一年。1995年，它又迎来了最佳年份之一。而在1996年，长期债券收益率从5.95%上升到7.04%，这意味着30年期债券在总回报方面有望再度迎来大幅下跌，阿博贸易集团（Arbor Trading Group Inc.）的研究总监詹姆斯·A·比安科（James A. Bianco）表示。

债券投资者的反复无常加剧了市场的波动性。直到几年前，流入共同基金的资金几乎在股票基金和债券基金之间平均分配。但在1994年，当30年期国债损失11%后，债券基金流出资金达434亿美元。一些持有30年期国债的债券基金损失超过17%的价值。

1994年的痛苦记忆使许多国内投资者在1995年远离债券市场。那一年，在外国投资者资金的支持下，债券市场迎来了有史以来第三好的年份，30年期国债上涨34.1%，因为美联储降低了利率。但由于股市表现更佳，回报率达到37.5%，投资者继续从债券基金中撤资，尽管仅为41亿美元。截至1996年，债券基金的资金流入达90亿美元。而股票基金的资金流入则超过1210亿美元。

债券市场风险增加的原因更为根本。1970年代和1980年代银行和金融行业的放松管制给利率和债券价格注入了更多的波动性。“在此之前，利率几乎是由政府固定的，”Ibbotson的高级顾问罗伯特·卡明斯福德说。现在，随着市场上参与者的增多，无论是在美国还是国外，债券价格可以以闪电般的速度波动。

固定收益投资的性质也发生了变化。投资者简单持有债券直到到期的时代已经过去。今天，固定收益证券的管理更加积极，因此价格波动更大，专注于固定收益管理的Offitbank董事长莫里斯·W·奥菲特说。“你可以今天拿一个固定收益工具，通过衍生品进行杠杆操作，创造出一个风险特征远超最不成熟的普通股票的工具，”奥菲特说。

疯狂的旅程。过去几年，长期债券的收益率波动很大。从1993年10月的22个月低点5.77%上升到一年多后的8.16%。然后在去年12月跌破6%，现在的收益率约为7.04%。与此同时，通货膨胀保持在2.5%到3%的狭窄区间内。

杰里米·西格尔将长期债券波动的主要责任归咎于美联储政策。他认为美联储没有足够频繁地调整短期利率。他对美联储在联邦公开市场委员会会议期间宣布短期利率变动的做法表示异议，这种会议一年举行八次。“当美联储不允许短期利率根据市场力量波动时，整个调整的负担就落在长期利率上，导致市场出现大幅波动，”西格尔说。

债券市场中更多投机性参与者的存在也在增加风险。在债券市场没有获得足够投资者资金作为缓冲的情况下，对冲基金的快速买卖行为被放大。最近一种让债券市场感到不安的对冲基金策略涉及借入日元购买国债。“自1995年夏季以来，当对冲基金的日元/国债套利交易开始出现时，债券市场已成为大型套利者的领域，”史密斯·巴尼公司的首席经济学家米切尔·J·赫尔德说。

股票市场的低波动性并不意味着投资者不会经历颠簸的旅程。但那些选择债券“安全”的投资者应该意识到，他们可能会为自己设定一些失眠的夜晚。