日经指数的高水位？ - 彭博社

在1996年上半年，东京证券交易所似乎又回到了快速赚钱的日子。自从日经股票平均指数去年夏天终于摆脱了五年的低迷以来，一大批日本大型公司纷纷发行新股以筹集急需的现金。与此同时，较小的公司也急于通过公开发行进入市场。抢购新股的则是一波似乎无尽的外国投资者。押注日本经济复苏，他们帮助日经指数从去年的低点14,485点提升至8月21日的21,275点。

但现在，日本公司的现金争夺战可能会在外国资金开始撤离之际造成巨大的股票过剩。在去年秋季以来向日本股票投入650亿美元后，外国投资者在过去12周左右已转为净卖出。这是日经指数自6月26日以来下跌6%的原因之一（图表）。

没有人预测日经会崩溃。但如果外国资金大规模撤出，早些时候对基准指数在年底前可能达到25,000点的预测将显得不切实际。海外投资者现在拥有创纪录的10%的日本流通股。而瑞银证券公司股票策略师尼尔·罗杰斯表示，“在这次反弹中对外国投资者的依赖非常大”。如果更多的外国投资者撤出，“将会出现非常糟糕的供需关系，”他警告道。

是什么驱使外国投资者撤出？尽管大多数经济学家认为日本经济在1996年将增长约2.7%，但1997年及以后的前景看起来不太乐观。去年九月的1310亿美元政府支出计划将在今年晚些时候失去刺激作用，而预计明年四月销售税将从3%提高到5%，可能会抑制消费者支出。

大规模撤资的时机糟糕透了——正值股权融资热潮的正中间。在1996年上半年，日本公司通过股票发行和可转换债券发行筹集了240亿美元，这些债券最终将转化为额外的股票。这已经超过了1995年全年的总额，瑞士银行的罗杰斯预计到年底将再筹集220亿美元。

很少有人接手。问题部分在于被压抑的需求。自1989年以来，日经指数的长期下滑使得很少有急需现金的公司被财政部允许在市场上发行更多股票，直到最近。因此，他们正在弥补失去的时间。日本的交叉持股制度也在逐渐瓦解，这种制度使得公司相互持有股份以抵御收购者并巩固商业关系。大和研究所的一项新研究指出，交叉持股网络在去年占所有流通股的49%。这是自1970年代初以来，首次低于50%。

问题是，除了日本的信托银行和人寿保险公司，国内几乎没有人愿意接手这些股票。主要的证券公司正在使用各种奇招来吸引个人投资者，这些投资者曾在1980年代末的牛市中发挥了重要作用，但在市场崩溃时退出，并且从未大规模回归。例如，野村证券公司已经开始为客户提供机会，只要到分支机构填写关于他们财务需求的问卷，就可以赢得300美元的礼品券。

买家最好尽快出现。大银行如樱花银行和日本信用银行也宣布了大规模的优先股发行——可能在未来两年内达到460亿美元——以巩固他们的资本基础并偿还泡沫后的坏账。

即使是预算赤字不断膨胀的日本政府，也开始进入股市。到十月份，政府将迈出第一步，出售总部位于大阪的西日本铁路公司（JR西日本），这是1987年日本国铁（JNR）解体后分拆出的六家铁路公司之一。

在今年最高价值的股票发行中，将在主要交易所出售约170万股。计划是利用市场的上涨来帮助减少JNR清算公司的债务，该公司成立是为了承担曾经构成日本国铁的六家铁路公司的债务。该公司继承了来自六家铁路公司高达2550亿美元的惊人债务。但由于如此多的股票在争夺较少的投资者，分析师认为政府可能需要将其定价比1993年类似的JR东日本发行低20%。

在日本蓬勃发展的场外市场，情况也是如此。从四月到六月，仅小型公司的公开发行就达到了约31亿美元——几乎接近1995年全年的总额32亿美元。为什么会如此急迫？公司担心日本银行将在今年晚些时候提高国家的近零利率，这可能会动摇市场。

一些此类问题高度投机。以备受瞩目的8月30日武富士公司（日本最大的消费金融贷款机构）首次公开募股为例。它提供最高5000美元的无担保贷款——利率高达27%——主要面向缺乏日元的年轻中低收入上班族。通过低成本筹集资金并向借款人收取高额费用，武富士赚得盆满钵满。去年税前收益增长了56%，达到了10.3亿美元，与蓝筹股任天堂公司的利润相当。

东京的基金经理们正在押注，Takefuji的500万股发行的每股50美元的股价在交易开始时可能上涨多达40%。然而，这家贷款机构在日本仍在下滑的房地产市场中暴露严重。其资产中约9.2%，即11亿美元，被锁定在开发商不愿触碰的京都一处土地上。

此类首次公开募股（IPO）的命运在一定程度上取决于外国资金的外流是否持续。目前，海外投资者对盈利前景感到紧张。日本的旗舰半导体巨头可能会受到今年内存芯片价格下降60%的影响。如果经济在1997年仅增长1.7%，正如所罗门兄弟公司预测的那样，那么早些时候推动股价上涨的制造商盈利反弹可能会被打断。

如果首相桥本龙太郎的联合政府在秋季推出预期超过300亿美元的补充预算以刺激日本经济，外国投资者可能会被吸引回来。此外，企业投资和消费者需求的适度回升可能会增强复苏。

然而，随着各类公司发行新股，外国投资者离去，国内投资者仍然谨慎，最终必须有所改变。新股的洪流与买家不足显然不是东京证券交易所回归昔日辉煌的良方。