在新兴市场，挑剔是有回报的 - 彭博社

唐·里德在谈到六十年代时充满怀旧之情。但让他的声音带上怀念色彩的并不是花朵力量或爱情之夏，而是回忆起约翰·坦普尔顿爵士的故事。在大多数美国资金经理仍然坚持美国的“精英五十”蓝筹股时，他作为全球投资的开拓者，走出国门，发现了日本。尽管日本经济每年平均增长10%，但东京股市的整体市盈率却低得惊人，仅为三。“今天没有这样的情况，”里德叹息道，他作为坦普尔顿投资顾问公司的总裁，管理着全球超过40亿美元的资产。

如今，价值投资者必须努力在新兴市场中寻找真正的便宜货。在拉丁美洲、亚洲和中欧这些快速变化经济体的股票宇宙中，即使是保守的投资者也会定期挑选，以希望多样化他们的投资组合。例如，来自斯坦福的InterSec Research Corp.的董事詹姆斯·迪亚克表示，到1995年底，美国养老金基金将13%的国际股票投资分配给了墨西哥等市场，而仅仅五年前这一比例为3.4%。随着越来越多的机构在新兴市场股票中持有头寸，成为先锋变得更加困难。

那么，在没有九十年代日本的情况下，全球投资者如何在发展中经济体中找到潜在的股票？专家们不再依赖最简单的比率分析——将公司的股价与其当前或潜在收益进行比较，而是寻找特殊情况或拆解资产。“新兴市场仍然是一个伟大的长期故事，”投资管理公司Van Eck Global的执行副总裁扬·范·埃克说。“但极度低估的机会越来越少。你必须成为一个更谨慎的投资者。”

当然，伟大的长期故事是购买新兴市场的经典论点。这一历久弥新的论点认为，发展中经济体将继续以至少是美国和其他成熟市场两倍的速度增长，而它们的扩张将转化为企业利润和股票价格的提升。这一趋势并不新鲜。根据总部位于波士顿的先锋管理公司的统计数据，在截至1995年的50年间，新兴市场股票的平均年回报率为16.5%，而标准普尔500指数为12.4%，EAFE指数为11.8%。

这一增长论点依然成立。先锋公司管理的7800万美元新兴市场基金和3000万美元印度基金的经理马克·H·马登预测，在接下来的18个月里，美国的国民生产总值将增长约3%，欧洲为2%到2.5%，日本为3%或3.5%，而大多数新兴国家则在6%到10%之间。在一些国家，如韩国，日益壮大的中产阶级正在提升消费品制造商和推出信用卡的银行的财富。在其他国家，从电话公司到电力公用事业的国有服务提供商的私有化，承诺提高效率和利润。

打破记录。这些情景在与广泛预期将在明年初放缓的美国经济相比时显得更加引人注目——而道琼斯工业平均指数仍在不断创下新纪录。“大多数人承认美国市场已经过度扩张，”马登说。“而且在这个[商业]周期的这个时候，盈利可能正在放缓。”

但是一些新兴股市也面临压力。投机者在1996年上半年将俄罗斯股票推高了超过150%，正确地预测了鲍里斯·叶利钦将赢得总统选举——尽管经济仍在努力摆脱严重的衰退。尽管由于第二季度7.2%的国内生产总值增长，墨西哥股市今年反弹了超过20%，但墨西哥在经济复苏扎根之前仍然任重道远。

这就是为什么价值投资者在新兴市场中变得非常挑剔。以阿米特·瓦德瓦尼为例，他将管理卡尔·马克斯公司的新全球价值基金，这是一个专注于寻找便宜货的私人有限合伙企业。目前，瓦德瓦尼正在仔细研究印度的金融公司，这些公司在去年遭遇了信贷紧缩。他预计“那些真正有目标的公司将会有巨大的上涨。”

他的选择是：印度航运信贷投资公司，其干净的资产负债表和价格同样吸引瓦德瓦尼。SCICI传统上是中型印度工业公司的贷款方，现在正转向基础设施融资。瓦德瓦尼指出，其不良贷款与资产的比例仅为2%，而印度银行的平均比例为18%。在91美分的价格下，他称这只股票“极其便宜”，因为其账面价值为1.20美元。SCICI还支付每股28美分的股息。

关税与贸易总协定的收益。瓦德瓦尼寻找隐藏价值的过程中包括在快速变化市场中活跃的竞争公司。例如，在新西兰，他对两只农业股票持乐观态度，他认为这些股票是全球贸易法规剧变的受益者。“新西兰的农业公司将是关贸总协定的巨大受益者，”瓦德瓦尼说。他解释说，随着其他国家，尤其是欧洲，取消农业补贴和配额，新西兰农民将获得显著优势，因为自1980年代中期以来，他们一直在没有这些安全网的情况下运营。

一个是塔斯曼农业有限公司，这是澳大利亚和新西兰最大的乳制品农场。瓦德瓦尼表示，塔斯曼的交易价格为83美分，较其资产清算价值折价20%-25%。他还看好赖特森有限公司，这是一家为农民提供从种子到保险再到产品分销等一切服务的农场服务公司。该股票支付股息，77美分的交易价格仅为每股收益的八倍。

马登同意，改革正在进行的市场可以提供令人兴奋的机会。例如，尽管巴西的政治领导层在私有化、养老金改革和其他必要变革方面迄今为止的记录是断断续续的，但马登看好几家巴西公司，认为当政府“做对了”时，他们将获得回报。他的选择包括阿塞西塔和乌西米纳斯，这两家都是高质量、整合良好的钢铁制造商，其美国存托凭证的交易价格分别略低于5美元和10.49美元。

马登还在大量购买韩国银行的股票，如韩国商业银行有限公司和韩国第一银行，尽管这两家银行的交易价格接近其12个月的最高点。价值来自哪里？“韩国银行的净利差为1.5%，是世界上最低的，”马登说。他预计，随着银行进入利润丰厚的消费贷款业务，这些利差将大幅上升。随着韩国人均收入的增长，提供抵押贷款、信用卡和汽车贷款的商业银行的盈利能力应该会飙升。

在某些情况下，整个地区似乎都是一个疯狂的买入机会。亨里克·斯特拉博管理着3亿美元的20世纪国际新兴增长基金，他表示中欧“与亚洲和拉丁美洲相比便宜得多”。他看好的股票包括匈牙利的埃吉斯制药有限公司，一家仿制药制造商，以及波兰的埃莱克特里姆，生产基础设施设备。而卡尔·马克斯的瓦德瓦尼表示，他“最喜欢的市场”是暴力肆虐的斯里兰卡，他称其为“一个绝妙的价值宝库”。为了在这里投资，他提到了两个离岸封闭式基金：瑞金斯里兰卡和斯里兰卡增长基金。

然而，你不需要走得那么远。Templeton的Reed维护着一个“特价股票清单”，其中包含125到225只股票，他会不断更新。要入选，股票必须以预计五年后的收益的一小部分进行交易。墨西哥和巴西的巨型电话公用事业公司Telefonos de Mexico和Telebras，其ADR已经为美国投资者所熟知，符合这一标准。进一步证明了价值可能潜藏在意想不到的地方——甚至就在你眼前。