评论：西尔斯：长期利润有希望吗？ - 彭博社

伊利诺伊州霍夫曼庄园的200英亩校园湖边的微风这些天可能变得寒冷，但西尔斯、罗巴克公司最近的业绩却让其高管们倍感温暖。在其他零售商挣扎之际，购物者显然对西尔斯重新设计的服装和价格实惠的家电及电脑爱不释手。在1996年前九个月，收益飙升23.6%，达到7.04亿美元，收入增长8.6%，达到241亿美元。西尔斯董事长兼首席执行官亚瑟·C·马丁内斯在华尔街的宣传活动中如火如荼。过去15个月，西尔斯的股票上涨超过64%，约为每股50美元。

但马丁内斯不希望投资者知道一件事：西尔斯的大部分利润来自信用卡利息，而非零售。你在西尔斯的股东报告或证券交易委员会的文件中找不到信用卡收益的数字。自从1993年马丁内斯接管西尔斯的商品运营后，西尔斯停止披露这一数字。大多数分析师对此忽略不计。少数不这样做的分析师之一——旧金山罗伯逊、斯蒂芬斯公司的董事总经理爱德华·A·韦勒认为，1995年利息收入占运营利润的72%和净收入的55%。马丁内斯为不披露辩护，称信用卡业务与我们作为商人的工作“密不可分”。

薄弱环节。但投资者应该关注西尔斯的第一大业务实际上是借贷。那些肯莫尔洗衣机和峡谷河蓝色牛仔裤只是吸引顾客进店并累积更大余额的诱饵。这使得公司对利率波动、信用卡违约率上升和个人破产意外激增高度敏感。这也引发了一个问题，即西尔斯拥有238亿美元的信用卡应收账款，是否应该像金融股票那样交易，而市场对金融股票的市盈率约为13，而西尔斯为17。

西尔斯的客户无疑是一个信用卡金矿。他们的卡上平均余额接近912美元，远高于其最接近的零售竞争对手J.C. Penney Co.的275美元平均水平。尽管利率高达21%，约80%的西尔斯2600万活跃账户仍然有余额。“西尔斯在零售业中因其高平均余额和卡片使用频率而独特，”罗伯逊·斯蒂芬斯的韦勒说。他估计西尔斯去年商品的营业利润率仅为2.6%，而信用卡的营业利润率则高达54.1%。

西尔斯对韦勒的数据不予置评。这家零售商表示，它在其信用业务上提供了大量细节，只是没有足够的信息来精确计算信用净收入数字。

投资者为什么要关心西尔斯的钱来自哪里，只要利润良好？因为西尔斯对信用卡利息的依赖使得这家零售商的周期性加倍。如果负债累累的消费者在下一个经济衰退期间停止消费，西尔斯将受到双重打击——它将无法销售更多商品，并且如果许多客户违约，它将无法收回已经销售并计入收入的商品款项。

毫无疑问，西尔斯对信用的依赖在过去三年中有所增加。在一次重大扩张中，它在1994年和1995年开设了超过1100万个新账户。去年五月，它通过将最高付款期限从三年延长到四年，降低了最低月付款额。随着零售商对西尔斯卡的依赖加大，今年卡片购买将超过所有交易的60%。

危险信号已经出现。尽管经济相对强劲，西尔斯在1996年前九个月被迫增加了7.94亿美元的坏账准备金。这比去年增加了52%。它并不是孤单的。其他信用卡发行商也在增加他们的准备金。马丁内斯通过解释西尔斯看到逾期还款的迹象正在触底，并加强了催收工作，来淡化坏消息。

但违约不再像以前那样可预测。八月份的联邦储备研究发现，越来越多的消费者在从未违约的情况下申请破产，这使得贷款人几乎无法预测他们的损失。西尔斯历史上对其核心工薪阶层客户在授予信用时使用了更宽松的标准，使得这家零售商更容易受到这一趋势的影响。

尽管马丁内斯的抗议，但毫无疑问，西尔斯仍在内部计算其丰厚利润中有多少来自信用卡利息。让西尔斯的投资者了解这个秘密是公平的。