金色拱门是否失去了光泽？ - 彭博社

“新沙拉来了，”我当地麦当劳的一块招牌（MCD）前几天宣称。世界上最大的餐饮公司在3月24日推出了最新的希望，售价3.99美元的主菜沙拉，配有温热的鸡胸肉和来自演员保罗·纽曼慈善事业Newman’s Own的调料。如果这让里面的任何人感到兴奋，那也没有表现出来。从中午到下午1点，我看到的唯一一份3.99美元沙拉的订单就是我自己的。

新沙拉的广告宣传尚未开始。然而，华尔街上很少有人相信新菜单项目甚至新首席执行官能扭转麦当劳的长期下滑。随着华尔街等待4月7日与分析师的会议，新的首席执行官吉姆·坎塔卢波计划在会上详细阐述他的战略，股票价格徘徊在14附近，此前在3月份触及10年来的低点。“管理层是否需要一次重大警醒？”T. Rowe Price股息收入基金的投资组合经理布赖恩·罗杰斯问道。“我不想重申显而易见的事情。”

尽管如此，罗杰斯和其他一些挑剔且成功的共同基金经理，如道奇·考克斯股票基金、克利珀基金和橡树基金，仍然在麦当劳上建立了股份。即使在去年夏天股票从中20美元跌至低10美元时，他们仍然继续买入。麦当劳去年花费了6.87亿美元以平均每股26.84美元的价格回购股票。你不得不想知道：这是一种疯狂吗？

为了冒险给出答案，我开始研究另一位挑剔的投资者沃伦·巴菲特为另一家快餐连锁店国际乳品女王支付了多少钱。巴菲特的伯克希尔·哈撒韦（BRKA）在1998年以5.9亿美元的现金和股票收购了IDQ。IDQ的交易规模远小于麦当劳，后者的市场价值为180亿美元。当伯克希尔收购时，IDQ有6300家门店；而今天的麦当劳则拥有31000家。

尽管存在差异，这两家公司都拥有稳固的资产和持续的现金流。在伯克希尔同意收购IDQ之前的四个季度中，其运营产生了4300万美元的现金，销售额为4.21亿美元。这相当于10%的现金利润率和16%的资产现金回报率。在麦当劳，情况并不乐观，厨房失误、富有创意的竞争对手、强势美元，甚至疯牛病都抑制了增长并压缩了利润率。尽管如此，在2002年，麦当劳的运营现金流为29亿美元，收入为154亿美元。这相当于近19%的现金流利润率和12%的资产现金回报率。

那么，伯克希尔为IDQ支付了多少——而麦当劳又如何呢？下表中的比率大多数让麦当劳看起来便宜。但这些常见的指标可能夸大了情况。这是因为它们没有考虑资产负债表上的差异。五年前，IDQ拥有足够的现金来偿还债务，而麦当劳近100亿美元的债务占其总资本的49%。将债务加到麦当劳的股票市场价值上，以每股14美元收购该公司的买家将支付1.8倍的销售额、31倍的收益、9.5倍的现金流和2.7倍的账面价值——这更接近实际情况。

同样，还有两个其他因素让我认为，围绕麦当劳的所有悲观情绪使得股票价格过低。首先，自从伯克希尔同意收购IDQ以来，利率大幅下降。当时，五年期国债的收益率刚刚低于6%。今天，它们的收益率为2.7%。较低的利率使得股票的高倍数更容易被合理化。其次，麦当劳已经在减缓资本支出。如果首席执行官坎塔卢波在4月7日发出更明显的减速信号，自由现金流将会激增。这部分多余的现金可能会用于回购更多股票或作为股息支付。如果我是餐厅评论员，我会告诉你麦当劳的新沙拉让我觉得平淡无奇。但现金种类的新鲜生菜，那才是在金色拱门下值得兴奋的东西。

由罗伯特·巴克