Martek的增长因素 - 彭博社

作者：马科斯·卡米尼斯

虽然其主要业务在过去九年中处于开发阶段，但马泰克生物科学（MATK）实际上刚刚成熟。原因是什么？美国监管机构在两年前接受了其营养油化合物用于增强婴儿配方奶粉。随着这家新兴生物技术公司准备实现高速增长，标准普尔于4月14日启动了对马泰克股票的覆盖，并给予其最高的投资推荐评级5颗星（买入）。

真正的进展始于2001年。那时，其化合物——将二十二碳六烯酸（DHA）和花生四烯酸（ARA）混合在一起——获得了食品和药物管理局“普遍认为安全”（GRAS）的批准，用于婴儿配方奶粉。此外，几项科学研究表明，该产品对产前和母乳喂养的儿童发展有积极影响。从那时起，马泰克已将其添加剂授权给覆盖85%至90%的美国和60%的全球婴儿配方奶市场的制造商，标准普尔将该市场的年价值评估为78亿美元。这使马泰克能够从开发的先锋阶段跃升至高速增长阶段。

更聪明的宝宝。

马泰克开发并获得了从微藻（或微型植物）中回收DHA和从真菌中提取ARA的专利。这些物质自然存在于多个来源中，并存在于孕妇的胎盘和哺乳母亲的乳汁中。几项独立研究表明，母乳喂养对婴儿的智力发展和视觉活动有积极影响，母乳喂养的婴儿在脑组织中DHA水平更高，且与那些喂养不含DHA的婴儿相比，后期生活中的智力敏锐度更高。

在科学数据的支持下，婴儿配方奶粉生产商已经接受了提供含有DHA的产品的想法。我们在S&P估计，Martek在全球市场的份额大约为3.9亿美元。在2002年，作为许可方首次提供该添加剂的完整年份，Martek的市场渗透率超过了10%。在截至1月的最近报告季度，市场渗透率约为16%。S&P预计2003年的平均渗透率为24%，2004年为40%。

在预期DHA在婴儿配方奶粉中更广泛使用所产生的宣传的帮助下，S&P相信将会出现一个自然延伸市场，专注于孕妇和哺乳期母亲的营养补充品。S&P估计这个市场对Martek的价值在全球大约为8.9亿美元。虽然我们没有预测在未来两年内这个市场对收入产生显著影响——我们预计2003年为450万美元，2004年为900万美元——但我们确实预计2005年的市场渗透率为3%，那一年将产生2700万美元的收入。

扩大利润率。

Martek的产品也可能在婴儿食品中找到更广泛的应用。S&P估计全球婴儿食品市场的价值约为109亿美元，其中5.4亿美元代表了DHA供应商的潜在市场。我们预测2003年来自该市场的收入为270万美元，2004年为1100万美元，预计2005年的渗透率达到4%，即2200万美元。

S&P预计Martek在2003财年的收入增长约为120%（截至10月），达到1.02亿美元，推动因素是24%的婴儿配方奶粉市场渗透率。在2004财年，我们预计这一水平将达到40%，来自营养补充品和婴儿食品市场的贡献分别为900万美元和1100万美元，将推动收入增长76%。随着生产能力的更充分利用，我们预计2003财年的毛利率将从2002财年的35%扩大到42%。对于2004财年，我们预计毛利率将进一步提高到46%。

由于其产品营销在很大程度上由被许可方间接覆盖，并且在其背后有大量的初始研究和开发，Martek 应该会在收入增长时享受显著的经营杠杆。尽管股份稀释（预计在2003财年流通股将增加19%），我们估计2003财年的每股收益为50美分，2004财年上升至1.31美元，并在五年期间平均以35%的速度增长。

期权影响。

在标准普尔核心收益的基础上，我们预计2003财年每股亏损73美分，2004财年每股收益为62美分。我们认为，标准普尔核心每股收益估计与我们的经营每股收益估计之间的显著折扣反映了Martek最近作为早期产品开发者的状态，其中股票期权作为补偿的重要部分被提供。每个财年开始时行使的期权与可行使期权的比例相应增加，我们预计在2003财年这一比例将进一步增加，前提是我们对股价上涨的预期成立。

在2002财年，期权费用的影响将被收购的研究和开发的调整所抵消。我们不对2002财年第三季度的重组费用进行调整。

随着Martek在婴儿配方奶粉领域扩展的前景，标准普尔预计到2007财年自由现金流将快速增长，在2004财年首次转为正值。基于我们的折现现金流预测，以及我们对Martek开始以可预测的速度产生销售和收益时股价波动性降低的预期，我们将我们的12个月股价目标定为40美元。

可能出现的问题。

S&P认为，发展阶段公司的风险有很多。对于Martek来说，这些风险包括：满足婴儿配方奶粉制造商需求的潜在困难，这可能导致他们从替代来源购买添加剂；专利诉讼；在婴儿配方奶粉市场上未能获得显著的消费者接受；扩展市场未能显著发展；任何后期发现DHA或ARA的有害影响。

其他需要考虑的风险因素包括汇率风险、Martek供应商提供的ARA可用性受到干扰，以及由于2003年3月因意外排放n-己烷而导致的爆炸，对公司制造设施可能施加的限制。

分析师Kaminis为标准普尔跟踪新兴成长股票。