芯片制造商：准备再次崛起 - 彭博社

bloomberg

2003-05-09

作者：理查德·托尔托里埃洛

在去年十二月，在标准普尔2003年科技展望中，我们表示，要改变我们对半导体设备股票的低配推荐，我们必须看到设备订单的可持续增长迹象，并有明确的电子终端市场增长信号。或者，这些股票的估值需要接近行业周期最弱点时的水平。

在过去几周，标准普尔看到半导体行业基本面有所改善，我们相信更好的时光即将到来。此外，我们认为估值变得更加合理。

考虑到改善的条件，我们已升级该组中的几个名称。特别是，我们看好MKS仪器（MKSI）、先进能源工业（AEIS）、光电科技（PLAB）、ASM光刻（ASMI）、应用材料（AMAT）、Novellus系统（NVLS）和ATMI公司（ATMI）。

广泛的混合。

在基本面方面，一些芯片制造商发布了改善的预测。虽然这种改善并不是普遍的，但比我们很长时间以来看到的更为广泛，我们相信这主要是由需求驱动，而不是库存变化。发布更好预测的公司中，Altera（ALTR），一家可编程逻辑芯片制造商，表示三月季度的销售比十二月季度增长了8%，并预计六月季度将再增长1%到4%。

几乎一半的Altera销售来自通信市场，其余部分来自各种其他市场。德州仪器（TXN），也有很大一部分销售来自通信芯片，预计在6月季度销售将环比增长7%，继3月季度增长2%之后。

赛普拉斯半导体（CY），向广泛的市场供应存储和非存储芯片，预计6月季度销售将比上一季度增长10%，继3月季度增长4%之后。国际整流器（IRF），一家电源半导体供应商，预计6月季度销售将环比增长4%至8%，继3月季度增长2%之后。

无线充电。

台湾半导体（TSM），全球最大的合同芯片制造商，预计6月季度销售将环比增长20%，继3月季度下降2.8%之后。此外，英特尔（INTC）、三星和台湾半导体——根据今年预算的资本支出，这三家是最大的芯片制造商——已重申其2003年的预算。

我们在标普预计，今年半导体销售将增长10%至15%，主要受无线通信芯片增长的推动。我们预计2004年将有更强劲的增长，基于我们对经济适度改善的预期，这得益于消费者信心的提升和信息技术支出的复苏。1998年和1999年企业购买的大量个人电脑正接近淘汰。尽管企业将旧电脑的使用时间延长至四年甚至五年，但我们相信更换周期将在2004年开始。

我们预测半导体设备销售在2003年将增长5%到10%，增长主要来自内存芯片制造商，他们正在积极转向下一代300毫米（mm）晶圆尺寸和110纳米（nm，或十亿分之一米）器件尺寸，以及经过重组的日本芯片制造商，他们在经历了两年的严重投资不足后，开始购买新的芯片制造设备。

低谷测量。

晶圆厂的产能利用率应该会逐渐增加到年底时的中高80%范围，从2002年第四季度的82%开始。领先边缘（150nm及以下）生产线的利用率在过去一年中保持在90%。我们预计芯片制造商将在2004年适度增加产能，并购买更多设备以制造200mm和300mm的晶圆。我们预测资本设备支出将比当前低迷水平增长20%。

在估值方面，我们在标准普尔喜欢将当前的市销率与以往行业周期低谷时的市销率进行比较。在过去的几个周期中，平均低市销率估值在1到2倍之间（大市值公司通常具有更高的估值）。在三月份，先进能源公司的股票达到了约1.2倍销售的低谷估值，而MKS仪器的交易市销率为2.0倍。两家公司都是用于制造半导体工艺设备的子系统的领先供应商。由于MKS在过去三年中服务的市场数量翻了一番（主要通过收购），我们认为其股票应当比先进能源的股票更具溢价。

照片冲刺。

两家公司应该会从子系统供应商的整合中受益，原始设备制造商更倾向于选择产品线广泛且资金充足的全球供应商。先进能源目前的交易价格为销售额的1.3倍，而MKS为2.4倍。

Photronics是两家领先的光掩模制造商之一，目前的交易价格为销售额的1.1倍，而去年九月的历史最低估值为销售额的0.8倍。光掩模是用于将电路图案转移到半导体晶圆上的石英板。由于收购，Photronics现在近40%的销售额来自亚洲，亚洲正迅速成为半导体生产和消费的最大地区。该公司还在三星和联合微电子（UMC）获得了0.13微米光掩模的重要资格。

ASML控股（ASML），全球最大的光刻设备制造商，去年九月的估值低点为销售额的1.5倍，目前的交易价格为销售额的2.2倍。ASML在关键的光刻市场上正在对抗竞争对手尼康和佳能，过去两年其机器的平均售价大幅上涨，因为行业已经转向用于更大300mm晶圆尺寸和更细（193nm）光波长的光刻设备。

大盘股溢价。

ATMI向半导体行业销售材料（占三月季度销售的67%）和设备（占销售的33%）。该股票在三月达到了销售额的2.5倍的低点，目前的交易价格为销售额的3.0倍。ATMI的材料业务增长速度约为行业晶圆启动（新晶圆投入生产）速度的两倍，因为该公司正在获得市场份额。这家相对较小的公司拥有超过330项美国专利，我们预计其设备业务在2004年将显著增长。

两家大型设备公司，应用材料公司和诺维尔斯，以显著的溢价出售给小型公司，基于市销率。这两只股票的交易价格约为销售额的5.0倍，这更接近它们的历史平均值而不是低谷水平。我们认为，这种溢价反映了这些公司在缓慢增长环境中产生比其小型同行更宽的利润率的能力，因为它们在销售大量设备时获得了显著的研究、销售和制造效率。

我们认为这两家公司在价格与峰值收益的基础上都具有吸引力。应用材料的市盈率为我们2005年周期峰值每股收益估计1.10美元的14倍，而诺维尔斯则为我们峰值估计2.10美元的14倍。过去高价与周期峰值估计的比率范围从16倍到43倍。

没有安全的赌注。

尽管估值吸引人，但我们不期望芯片设备股票的表现能像1996年和1998年市场低点后那样好。半导体行业正在从历史上最严重的过剩时期之一中恢复。此外，我们认为，考虑到整体技术行业已经成熟，半导体和半导体设备行业的长期增长率已经放缓。

总体而言，如果我们的行业复苏前景得以实现，我们预计这些半导体设备股票在接下来的六个月内将超过更广泛的市场。请记住，设备股票的贝塔值较高，这意味着当市场上涨时，它们可能会超过整体股市，而当市场下跌时，这个群体通常会显著表现不佳。我们仅建议那些能够承受高风险的投资者购买这些股票。