P.F. Chang's：现在火热，但可能会变得不景气 - 彭博社

在一个短暂而不理性的时刻，SARS威胁到了这个熊市中为数不多的真正成功案例之一，P.F. Chang’s China Bistro（PFCB）。食客们会因为害怕导致严重急性呼吸综合症的病毒而停止在这家快速增长连锁餐厅外排队吗？

别提Chang’s是一家总部位于亚利桑那州斯科茨代尔的纯美国公司。首席执行官Rick Federico发现这个问题在4月23日与投资者的电话会议中不断出现。“坦率地说，”他最终说，“我不知道。”

现在，随着新的SARS病例和公众担忧似乎在减退，几乎没有什么能阻碍Chang’s的股票。在接近44美元的高点（图表）上，今年上涨了20%，在2002年上涨了53%，前一年上涨了50%。推动其增长的因素包括稳定的扩张（104家门店，年底前再增加24家）、销售增长（2002年增长32%）以及预计今年利润将跃升31%，达到每股1.06美元。然而，对于像我这样的谨慎投资者来说，Chang’s看起来越来越像一个风险较大的赌注。

在奥兰多的Chang’s享用了一顿美味的午餐（酸辣汤，2.95美元；四川虾，12.25美元）并享受了无可挑剔的服务后，我冒出这样的评估。Chang’s由连锁餐厅经营者Paul Fleming于1993年创立，通过在其所称的“美国款待”中呈现传统中餐，建立了强大的追随者——宽敞舒适的餐厅、周到的服务和丰富的酒单。Chang’s还在开发更便宜、更快捷的Pei Wei亚洲餐厅（发音为“pay way”），希望延续其值得称道的增长记录。

自然地，竞争对手注意到了张的好运。其中一家SensAsian于三月在加利福尼亚州尔湾开设了第一家门店，并计划在加州再开几家。该公司由总部位于香港的Favorite Restaurants Group支持，后者是亚洲大型KFC和必胜客的特许经营商，正在以电视节目“燕能煮”的主持人马丁·燕的名义进行市场推广。此外，Favorite与Yum! Brands（YUM）有一个50-50的合资企业，后者是KFC、塔可钟和必胜客的母公司，旨在开发一个类似Pei Wei的快餐连锁品牌，名为Yan Can。它已经开设了五家门店，并预计今年再开五家，2004年再开18家，最终可能达到2000家。

张的公司也可能很快面临一个熟悉的竞争对手。张的创始人保罗·弗莱明的发言人证实，他已经启动了一家以他名字命名的牛排连锁店，并将在“近期”公布另一家中国连锁店的计划。其他人表示，他已经从张的公司招募了一位关键高管，并将新业务定位于张的公司和Pei Wei之间，可能会侵蚀两者的销售。

所有这些连锁店可以共存。问题在于它们可能会影响张在新市场中租赁最佳位置、招聘最佳经理和厨师的能力，并保持利润增长足够快，以至于投资者仍愿意为股票支付溢价。

这个溢价有多大？张的结构中的一个细节提供了线索。张的所有厨师和顶级运营经理必须购买他们负责的餐厅或地区的2%到7%的股份。张称这些“合伙关系”为“对我们的业务非常重要，并帮助我们取得成功，”首席财务官克里斯蒂娜·卡什曼告诉我。张保留在公平价值下收购他们的选择，通常是在五年后。例如，去年，它以450万美元回购了六个股份。我想知道，张支付了多少倍的销售、收益或现金流？卡什曼指出，合伙股份仅反映餐厅运营，而不是整个公司的运营，作为Pei Wei等新概念的开发者，后者具有更大的增长潜力。尽管如此，卡什曼告诉我，对于合伙关系，张通常支付四倍的现金流。现在我们假设张整体的价值是这个倍数的三倍，或者现金流的12倍。在过去四个季度中，张每股产生了2.40美元的现金。用计算器算一下，动动笔，试试算盘。无论你怎么计算，张的价值都太高了。

由罗伯特·巴克