波音公司采取防御措施 - 彭博社

作者：斯坦利·霍尔姆斯

投资于商业喷气式飞机制造商一直是有风险的。但今天的风险比商业喷气航空50年历史上的任何时候都要大。在本十年初，互联网泡沫破裂和911恐怖袭击重创了航空业。伊拉克战争和SARS疫情在2003年使情况更加糟糕。波音（BA）董事长兼首席执行官菲利普·M·康迪特并没有夸大其词，他说：“我们正处于行业历史上最严重的低迷之中。”

波音成功地保持了行业领导者的地位，这家总部位于芝加哥的航空航天巨头做出了重大改变，以试图平滑商业喷气业务的波动性。最大的变化是，波音的综合防务业务——包括军用飞机、导弹防御、卫星和计算机网络系统——的收入将在2003年首次略微超过商业飞机的收入。投资者应该问的问题是，波音的军事多样性是否足够显著，以抵消商业喷气式飞机业务持续的深度低迷。

“相当大的风险。”

波音股票的交易价格约为每股30美元，这让一些人觉得该股票被低估了。标准普尔的股票分析师罗伯特·弗里德曼认为，这些股票的交易价格比公允价值低了惊人的40%。根据波音预计在今年产生的超过20亿美元的现金流，弗里德曼计算出其股票的价值在每股41到47美元之间。但在波音的前景方面，弗里德曼的观点属于少数派。“我们看到相当大的风险，”摩根大通分析师约瑟夫·纳多尔在5月27日的报告中写道。

康迪特认为，在1990年代末收购防务承包商麦克唐纳-道格拉斯、洛克威尔航空和休斯的卫星部门的策略“对我们来说是有益的。”他说波音公司更加平衡，能够吸收商业飞机业务的剧烈周期波动。华尔街倾向于同意这一观点——但有一些警告。目前，华尔街几乎将波音的商业飞机业务的价值评估为零，几乎将波音30美元股价的所有价值都分配给了防务业务。与此同时，许多分析师认为，股票将在一个交易区间内徘徊，直到航空业务出现明确的复苏迹象。因此，尽管波音努力实现多元化，但投资波音的悖论在于，其股价仍然依赖于商业飞机的动能。

波音在未来两年的主要挑战将是巧妙处理不再需求的飞机的生产停工，同时推出一款新的中型飞机。这两项都是昂贵的事业，并且可能会在旅行需求前景最乐观的情况下侵蚀运营利润。

结束语。

波音管理层希望在2004年初推出中型7e7。但分析师预测，开发这款超高效的250座客机可能会花费高达60亿美元。与此同时，波音商业飞机首席执行官艾伦·穆拉利承认，波音计划在不久的将来停产销售缓慢的757。穆拉利表示，737-900将取代757。“我们正在管理业务，以便能够以最佳价值关闭飞机，”他最近对投资者说。“我们会提前做好一切，以最小化任何价值损失。”最终可能还会有其他停产，包括100座的波音717和420座的747巨型喷气机。

分析师担心，结束生产而开发新喷气机的财务影响可能会严重压缩利润率。假设波音能够在2004年推出7e7，研发支出将在2006年达到峰值。这给波音留出了喘息的空间，以承受未来一两年内一两个生产线关闭的财务打击——然后为开发新飞机所需的巨额支出做好准备。

波音在5月底收到了好消息，五角大楼批准了一项价值150亿美元的协议，租赁100架波音767加油机。该公告使767生产线作为军用飞机继续运转，尽管该飞机的商业销售几乎已经枯竭，生产线也面临关闭的危险。

“游戏规则改变者。”

值得称赞的是，穆拉利的团队在削减成本和提高飞机生产效率方面表现出色。这一点通过商业部门在2003年和2004年实现约220亿美元的销售额时，设定3%到4%的运营利润率的现实目标得以体现——而且是在创纪录的低迷时期。移动生产线、整合供应商、简化零部件制造和消除多余的工厂空间——更不用说35,000名裁员——都降低了成本并提高了灵活性。“我们认为这些因素是公司游戏规则的改变者，显然使公司在更广泛的销售条件下更具盈利能力，”德意志银行分析师克里斯·梅克雷在5月27日的报告中写道。

尽管如此，这可能不足以抵消额外的订单取消和潜在生产线关闭的成本。波音表示，今年和2004年将交付275到300架飞机，但许多分析师预测波音将很快再次下调这些预测。而且，关于7e7的需求将有多强的问题仍然存在。康迪特告诉投资者，“裸启动”（没有订单在手）是一个可能性。即使需求出现，如果竞争对手空客制造类似的飞机，会发生什么？波音估计在未来15到20年内有2500架飞机的潜在市场。如果市场确实如此庞大，空客很难保持观望。

从积极的一面来看，波音可以依靠国防收入在未来两年内维持运营。综合防务系统部门预计2003年的收入约为260亿美元，运营利润率为8%到9%。销售增长预计在2004年将超过10%，并产生9%的利润率。首席执行官吉姆·阿尔博（Jim Albaugh）已重组业务，以反映五角大楼的新优先事项。国防部门现在由四个关键领域组成：网络系统，占2002年销售的33%；飞机和武器，占42%；支持系统，占14%；以及发射和轨道系统，占11%。

波音仍然制造战斗机和货运飞机。F-18和C-17项目是其目前最大的利润来源之一。尽管它们是成熟项目，但预计在本十年结束之前仍然具有可行性。相对而言，其卫星业务的管理则不太可行，特别是商业卫星。市场低迷与生产和质量问题的结合对收益造成了拖累。

国防承诺。

尽管如此，阿尔博的团队仍在继续转变波音的国防业务，以满足五角大楼对新型战争的愿景。因此，它赢得了几项关键的初始合同，这些合同在未来可能会带来丰厚的回报。其中包括：未来作战系统、联合战术无线电系统和地基中段导弹防御。这些新的军事合同使波音进入了一个新的商业机会——从建造飞机等平台转向尝试通过基于软件的通信网络连接各种军事平台。

这些早期但雄心勃勃的项目的目标是为飞行员、坦克指挥官、步兵和军事规划者提供即时的实时信息。这是一项巨大的任务，充满了一些风险，尤其是在波音最终如何盈利方面。尽管如此，波音已将其导弹防御、情报和所谓的“综合战场”的价值提升至约30亿美元。瑞士信贷第一波士顿的分析师亚当·韦纳（Adam Weiner）写道：“根据预计的美国国防预算增长，这项业务的未来看起来很有前景。”

未来可能充满希望，但这已经反映在今天的股价上。从长期来看，波音的低估值具有吸引力。随着波音继续运营健康的项目并产生大量现金，股票将会升值。而且波音正在努力将自己改造成一个更平衡的公司。但该行业仍在面临严峻的挑战，商业飞机业务在短期内恢复的可能性并不大。

霍尔姆斯为 商业周刊 在西雅图报道波音

编辑：贝丝·贝尔顿