西尔斯面临的斗争 - 彭博社

作者：罗伯特·伯纳

随着7月15日西尔斯·罗巴克的信用卡业务以30亿美元出售给花旗集团（C），首席执行官艾伦·莱西为这家陷入困境的零售商赢得了一些急需的时间，并让华尔街感到惊讶，因为他们并未预料到这一业务能卖到如此高的价格。现在，随着莱西专注于扭转该公司疲软的零售部门，投资者的耐心程度还有待观察。

就在交易达成两天后，这家历史悠久的零售商位于霍夫曼庄园（伊利诺伊州）总部传来的消息令人感到沉重：西尔斯（S）报告第二季度利润下降31%（不包括一次性收益），并下调了年度指引。这一公告突显了莱西必须克服的障碍，因为西尔斯零售业务的利润下滑是导致这一下降的原因。“我没有看到扭转的迹象，”德雷福斯零售分析师伊莱恩·里斯表示。

投资者至少目前对莱西给予了怀疑的好处。而华尔街显然对莱西为信用业务所获得的价格感到欢欣鼓舞，该业务自去年秋季以来一直面临着不断上升的坏账。自花旗集团交易公告以来，预计将在年底前完成，西尔斯的股票上涨了14%，在7月23日收盘时达到40美元。

甜蜜的好处。

花旗集团为信用部门支付的30亿美元，相当于290亿美元应收账款的略高于10%，几乎是分析师预期的两倍。此外，出售该部门将释放出另外30亿美元，西尔斯此前已将其作为准备金在资产负债表上用于覆盖坏账损失。总的来说，这笔交易创造了60亿美元的税前收益，税后为45亿美元。

为了让交易更加甜蜜，西尔斯估计将从花旗集团每年获得2亿美元的业绩付款，以便为开设新账户和使用这些内部信用卡支付的销售生成收入。花旗集团也不会向西尔斯收取短期0%的融资费用。这将为西尔斯的零售业务每年节省大约2亿美元，因为信用部门现在会向零售单位收取这些消费者促销和激励费用。综合来看，业绩付款和融资节省预计将使零售业务在税后每年至少净赚2.6亿美元，强资本管理公司的分析师约瑟夫·格拉博斯基预测。

格拉博斯基补充道，这无疑给了拉西一些操作空间，即使零售利润在2004年继续疲软。他预计西尔斯的商店业务在2003年的净收入为6.3亿美元，与2002年持平。但即使明年的零售利润没有增长，业绩付款和融资节省也会使西尔斯的净收入接近9亿美元。与此同时，分析师表示，西尔斯几乎可以肯定会将出售所得的45亿美元大部分用于回购股票。

复苏推迟。

西尔斯在第二季度花费了巨额的10亿美元回购自己的股票，收购了11%的流通股，而其董事会刚刚授权再回购10亿美元。减少流通股的数量将为股票提供额外的支撑，并可能加速每股收益（EPS）的增长。格拉博斯基表示：“我可以看到西尔斯的股票在[2004年]的前几个月交易到50美元。”

其他分析师对此表示怀疑，质疑投资者为何要奖励并非源于销售增长的盈利增长。在过去的22个月中，同店销售（即至少开业一年以上的门店）一直在下降——尽管采取了所有努力来止住这种下滑，例如西尔斯在2003年收购了服装目录公司Lands’ End。此外，这家零售商还不断推迟其同店销售转正的预测，最新的估计是在年底之前。

进一步强调恢复销售增长的重要性：绩效支付和财务节省将为年度盈利提供一次性提升，并将被纳入后续年份的所有比较中。在过去，西尔斯常常依靠信用收入作为对抗疲软零售利润的对冲，就像在2000年和2001年那样。随着这一选项的消失，投资者“将被迫更加关注零售业务，”Gimme Credit分析师卡罗尔·莱文森在一份报告中指出。作者：罗伯特·伯纳

信息稀少。

西尔斯并没有表现出太多让人乐观的理由。它在家电业务中失去了市场份额，而家电业务是零售商最大的销售和利润来源。西尔斯长期以来一直是该类别的市场领导者，但由于更便利的地点和更易于购物的商店，家居改善零售商Lowe’s（LOW）和Home Depot（HD）正在侵蚀这一领先地位。根据研究机构Stevenson Co.的数据，在今年第一季度，西尔斯的家电市场份额下降了3.2个百分点，降至38.6%，与去年同期相比。

尽管在西尔斯的870个门店中引入了Lands’ End品牌，但同店服装销售整体仍然下滑。在其第二季度的电话会议上，西尔斯表示，拥有Lands’ End服装的门店销售比其他门店好2到4个百分点。但由于西尔斯提供的关于Lands’ End的信息有限，很难分析这种改善是否主要是由于该品牌收取的更高价格，Levenson指出。然而，电话会议明确表示，西尔斯在Lands’ End上获得的更高毛利率被与销售该品牌相关的更高费用所抵消。

此外，一些分析师认为，西尔斯出售其信贷业务最终可能会伤害零售收入。这是因为其向消费者提供信贷的能力对提升销售至关重要。在2002年，西尔斯的总销售中有44%是通过信用卡完成的——而这一比例在家电销售中甚至更高。对冲基金Shumway Capital Partners的董事总经理Richard Church认为，花旗集团将专注于其利润，而不是推动西尔斯的销售——这一观点遭到零售商的坚决否认。

关注商店。

竞争对手Lowe’s向主要投资者重申了Church的观点，认为西尔斯对自身信贷业务的控制是其在家电业务中享有的最后一个主要战略优势，根据一位不愿透露姓名的主要机构投资者的说法。Church预测：“这需要一些时间，但西尔斯将会受到影响。”

西尔斯的财务副总裁Thomas Bergmann反驳称，花旗集团的交易将产生相反的效果。他的论点是：作为美国最大的信用卡公司之一，花旗集团拥有更强的风险管理能力、更广泛的信用产品选择和更低的资金成本。所有这些因素都可能间接刺激西尔斯的销售。

无论如何，首席执行官拉西坚持认为，出售对西尔斯的最佳利益，因为这将重点放在扭转零售业务上，这一论点得到了部分分析师的支持。这也将使股票——其市盈率为7，远低于百货商店的平均水平11到12——成为纯粹的零售投资。这也可能有助于提升倍数。

密切关注。

拉西正在进行一场巨大的赌博，他希望能够扭转零售业务，这是西尔斯管理层多年来未能实现的目标。他在零售业务中削减成本的举措已经失去动力，无法在同店销售下降的情况下维持利润。从短期来看，积极回购西尔斯的股票肯定会增加每股收益，正如与花旗集团交易相关的支付和节省一样。

但聪明的资金将关注零售商的收入。借口已经不多——拉西没有多少时间来交付成果。

伯纳从**《商业周刊》** 的芝加哥办公室

编辑：贝丝·贝尔顿