评论：独立的神话 - 彭博社

说劳拉·韦尔（Laura Weil），美国鹰服饰公司（American Eagle Outfitters Inc.）的首席财务官，去年初非常愤怒是轻描淡写。她刚刚审阅了一份来自独立股票研究公司——金融研究与分析中心（CFRA）的报告，该公司通常因其工作而获得高分。她发现了不少于10个事实错误，其中一些相当严重。报告错误地将收益和收入数字以十亿而不是百万的形式列出。它给出了美国鹰的财政年度的错误日期。而且它报告的债务高于公司实际欠款。此外，报告还称许多来自美国证券交易委员会（Securities & Exchange Commission）提交的10Q报告以及公司的年度报告中容易找到的数字“不可用”。韦尔说：“就像他们让一个高中生来做这个报告。”

韦尔提出了投诉，CFRA在受人尊敬的会计专家霍华德·M·希利特（Howard M. Schilit）的领导下，最终纠正了报告中的大部分内容。这可能是CFRA的一次性事件。但希利特表示：“当某些内容不是100%正确时，这永远不是借口，但任何事情都可能有人为错误。”他指出，分析师通常不覆盖零售行业，而他和他的主管“现在都不在CFRA工作了。”

监管机构和投资者正在进行一场巨大的赌注，认为独立研究——因为没有与投资银行的联系而被认为不受污染——是解决充满利益冲突的华尔街的灵丹妙药。但事实并非如此。独立研究也可能存在自身的问题和冲突。粗制滥造只是其中之一。独立分析师的薪酬有时与他们为公司产生的交易佣金金额挂钩，这与华尔街分析师的薪酬往往取决于他们带来的银行业务的方式相似。随着新的研究公司每天都在涌现，关于它们缺乏业绩记录和专业知识的问题也随之而来。

在接下来的五年里，独立研究将在华尔街占据重要地位。在此期间，包括美林证券和所罗门史密斯巴尼在内的10家大型投资银行必须支付约4.3亿美元，以购买这些研究成果，作为他们与纽约总检察长艾略特·斯皮策和证券交易委员会就受污染研究达成的四月和解的一部分。他们必须将外部研究与自己的研究一起提供给客户。独立顾问将决定雇佣哪些研究人员。

这一和解的本能是合理的。良好的独立股票研究可以为选股增值。Value Line、晨星和标准普尔（如《商业周刊》，属于麦格劳-希尔公司）等，因其正直、准确和可信而广受认可。其他声誉良好的机构也在加入这一行列。汤森路透和路透集团（现在拥有提供独立分析的收益研究公司Multex Inc.）最近宣布，他们将出售股票研究。

但在独立研究的世界中，并非一切都如表面所示。一些最大的独立机构并不像它们看起来那样无关紧要。即使是受人尊敬的桑福德·C·伯恩斯坦公司也被联盟资本管理公司拥有，该公司运营着众多共同基金和机构资金。与此同时，普天寿金融公司（PRU）在2000年底退出投资银行业务，也是一个大型共同基金参与者。较新的机构也可能面临潜在的利益冲突，或者至少在质量上有所欠缺。首先，新兴公司或小型公司的分析师可能经验不足。通常，他们刚从学校毕业，接受低薪工作以学习经验。“这可能会让人质疑他们研究的可信度，”汤森第一呼叫的研究总监查尔斯·L·希尔说。

通常，独立分析师为其公司的经纪/交易部门产生的交易佣金越多，他们带回家的收益就越多。索莱尔证券公司是一家独立研究公司，由Wit Capital创始人和互联网企业家安迪·克莱因于去年底创立，正在根据分析师产生的交易量和佣金来确定其薪酬。批评者表示，这种模式可能会鼓励分析师对某家公司做出过于大胆的陈述，或报告未经证实的谣言，以刺激业务。

更重要的是，主要针对交易者进行研究的分析师仍然倾向于发布更多的“买入”而非“卖出”评级。这是因为只有那些已经拥有股票的人——一个有限的受众——才可能会出售，而潜在买家的数量则要大得多。在这个波动的市场中，买入的数量甚至超过了卖空的股票，平均比例超过30比1。8月6日，汤森路透/第一呼叫为《商业周刊》进行的一项研究显示，大多数华尔街投资银行发布的“卖出”评级远远超过大型独立研究机构的评级——后者的“卖出”评级占其总评级的10%或更少。索莱尔的克莱因表示：“分析师可能会玩很多游戏来获得短期的突破。但如果研究人员不帮助他们的投资组合经理随着时间的推移赚钱，他们就会倒闭，而这正是我们的目标。”

过时或重复的研究也可能是个问题。像那些将研究的首次通话给予大型交易客户的华尔街投资银行一样，许多独立公司首先将其报告出售给对冲基金和其他机构。这没问题。但在聪明的钱利用这些信息进行交易后，报告——或至少是“买入”或“卖出”建议——通常会在此后发布给公众，而此时其价值已不大。“[华尔街的和解]正在造成一种短期市场扭曲，使独立研究人员能够获利，而投资者仍然不重要，”位于华盛顿的独立研究公司Precursor Group的首席执行官斯科特·C·克莱兰德表示。

批评者担心，当他们选择外部研究人员作为和解的一部分时，华尔街投资银行将倾向于偏爱那些对股票持更乐观态度、对投资银行客户不那么苛刻的研究人员。这尽管有“独立顾问”负责选择。“他们的资金将间接依赖于投资银行通过首次公开募股（IPO）和其他股票发行所产生的费用，”华盛顿自由市场智库竞争企业研究所的兼职学者詹姆斯·M·希汉说。

除了初创公司，现有的独立公司也在寻求利用快速增长的无污染研究市场。批评者表示，他们正在稳步争取市场份额，发布更多关于更多公司的报告。批评者称，希利特的CFRA正在增加其覆盖的公司数量。Sidoti & Co.，一家受人尊敬的小型股研究公司，现在覆盖300家公司，而两年前约为100家，并表示到2004年底，预计将覆盖600家公司。他们是在牺牲质量以换取数量吗？希利特坚决否认。“如果说有什么变化的话，我们发现会计问题的能力在过去几年中显著提高，因为我们使用了更先进的工具和筛选方法，”他说。

也许吧。但投资者不应该被误导，以为独立研究是选股的圣杯。一些研究金融市场的学者质疑，考虑到市场上信息的数量，股票研究是否真的有多大价值。无污染的研究显然比有缺陷的研究更可取，但这并不是灵丹妙药。

作者：马西亚·维克斯