等待垃圾债券下跌 - 彭博社

垃圾债券市场是一个等待破裂的泡沫吗？对于去年向高收益债券基金投入了270亿美元的投资者来说，这段旅程既令人兴奋又有利可图，投资额是2002年的两倍多。根据基金研究公司晨星（Morningstar Inc.）的数据，平均基金去年的总回报率为24%，几乎是典型美国应税债券基金收益的五倍。今年的表现依然强劲：垃圾债券在1月的前三周实现了3%的收益，是雷曼兄弟（LEH）综合债券指数收益的三倍。

但有很多警告信号。对垃圾债券的巨大需求使得信用评级较差的公司能够发行大量新债务——有时是出于可疑的目的——同时支付的利息低于之前。2003年初，垃圾债券的收益率平均比10年期国债高出八个百分点。到年底，这一差距减半，仅剩四个百分点。考虑到投资者所承担的风险，瑞士信贷第一波士顿（CSF）的私募股权投资负责人劳伦斯·施洛斯（Lawrence Schloss）表示，他们的回报已经不够了。“这是一场未来的事故，等待发生，”他补充道。

违约率上升？ 显而易见的危险是，利率上升可能会重创市场。利率的上升可能会导致债券价格暴跌，而收益率仅增加几个百分点。新债券的激增也是一个令人担忧的原因。根据市场追踪公司汤森路透（Thomson Financial）的数据，去年华尔街为借款人发行了创纪录的1250亿美元垃圾债券。这是2002年水平的两倍多。由于垃圾债券发行的激增通常会伴随高违约率，因此这些数十亿美元令人担忧。根据债券评级公司标准普尔（Standard & Poor’s）的研究，这种情况在1990-91年和2001-02年都发生过，当时破产数量激增。“可能从2005年中期开始，违约率将开始上升，”标准普尔全球企业评级负责人约翰·比拉德洛（John Bilardello）表示。

已经出现了泡沫市场的症状。收购公司托马斯·H·李合伙公司在去年底收购了床垫制造商西蒙斯公司。该公司的债务现在是可用于偿还的现金流的六倍多。这在历史标准上是很高的。垃圾债券也被用来从企业中提取资金，而不是投入资金。投资公司黑石集团、阿波罗管理公司和高盛（GS）在11月以42亿美元收购了水处理公司Ondeo Nalco Co.，并将其负债累累。在1月，这三家公司又增加了更多债务，出售了4.5亿美元的债券来为自己融资分红。这促使标准普尔在仅仅两个月前下调了债务评级。黑石表示，他们支付分红是为了降低交易的风险。“我们觉得投资的价值已经升值，”黑石副董事长汉密尔顿·E·詹姆斯说。“我们仍然拥有这家公司，但风险资金减少了。”

**十年一遇的反弹。**基金经理们并没有惊慌失措，急于兑现筹码。15亿美元的AIM高收益基金的共同经理彼得·埃赫特认为，垃圾债券表现良好并可能继续表现良好有其基本原因。去年三分之二的新发行债券用于以更低的利率再融资现有债务，这对借款人的财务健康是一个促进。随着经济扩张，许多借款人应该会看到更好的利润和评级提升。“我们还不愿意宣称市场处于疯狂过剩之中，”埃赫特说。

尽管如此，一些垃圾债券专家——包括AIM的人员——正在采取措施使他们的投资组合免受可能的下跌影响。他们正在投资于更高质量的垃圾债券和短期证券，这些证券在利率上升时比长期债券受到的冲击要小。“这是十年一遇的反弹，”负责管理加利福尼亚州纽波特海滩的太平洋投资管理公司170亿美元垃圾债券的雷蒙德·G·肯尼迪说。肯尼迪认为，垃圾债券投资者今年不会看到太多的价格上涨，但他们的本金也不会损失太多。他预测回报率为6%-8%，大约是这些债券支付的利息。

但如果历史可以作为参考，违约率将上升，飙升的高收益市场将会回落。这就是为什么他们称之为垃圾。

作者：克里斯托弗·帕尔梅里（洛杉矶）和艾米莉·索恩顿（纽约）