香港的智能手机公司接到电话 - 彭博社

作者：大卫·索

在香港，手机普及率超过100%，移动运营商现在发现增加销售变得困难。在我们认为的艰难经营环境中，六家移动运营商正在争夺市场份额，而该城市的人口仅为700万。从长远来看，我们相信非第三代（3G）移动运营商将面临困难，尤其是在没有长期增长引擎的情况下，难以提升到下一个水平。

由于这种激烈的竞争环境，一些主要股东最近考虑出售或兑现没有3G许可证的移动业务。例如，2004年3月，人民电话在香港证券交易所的首次公开募股，基本上成为一些现有股东抛售股份的工具，其余筹集的资金主要用于偿还股东贷款。

最近，新世界发展公司提议剥离其移动部门，以实质上“借壳上市”该公司。新世界发展的移动部门将出售给亚洲物流科技（ALT，实质上是一个上市壳公司），以换取ALT的股份，而不是通过正式的监管程序上市并满足三年的历史利润要求。因此，新世界发展将拥有ALT的多数股权和控制权，ALT将更名为新世界移动控股。

核心优势。

由于这些新上市（或即将上市）的非3G移动运营商，我们预计到年中，六家移动运营商中将有四家在香港公开交易。在目前上市的公司中，我们在标普股票研究中对Smartone给予5星（买入）推荐（其股票在美国未交易），对Sunday Communications给予1星（卖出）评级（SDAY; 最近价格：$5.26）。

我们没有对Peoples Telephone的排名（其股票在美国未交易）。我们更倾向于Smartone，并认为它是香港最佳的移动投资选择，因为其资产负债表更强，用户基础质量更高，市场份额更大，盈利质量更好，重要的是，估值更低以及我们认为的吸引人的股息收益率。

Smartone和Peoples的规模相似，各自拥有略超过100万的客户。Sunday的用户基础最小，约为66万。然而，我们认为Smartone的用户质量高于Peoples。大约60%的Peoples用户签订了固定合同——相对于Smartone的80%固定合同用户，这一比例较低（其余用户使用预付费电话卡）。

硬件利润。

因此，Peoples的用户平均收入（APRU）远低于Smartone，因为使用电话卡的客户通常产生的APRU显著较低。这导致Peoples的盈利能力较低，仅产生Smartone收入的一半。对于Sunday来说，固定合同客户约占其用户基础的60%，但仅占新用户获取的30%。

鉴于成熟的渗透率，香港的移动运营商越来越依赖于上升的ARPU和手机销售来实现收入增长。数码通在手机销售方面特别成功，2004财年上半年手机销售比去年同期增长了27%。这一令人鼓舞的成就得益于其Sharp GX22手机（于2003年9月推出）的受欢迎程度。手机销售还作为一种有效的工具，通过吸引人的补贴诱导客户签订固定合同。

我们认为，另一个收入增长的驱动因素是移动数据，这仅占香港移动运营商ARPU的约5%。尽管在3G产品进入大众市场之前可能需要一段时间（就像1990年代的2G服务一样），但我们相信这项技术将成为数据增长的主要驱动力。——大卫·苏

新一代。

与Sunday和数码通不同，Peoples并不受3G运营和资本支出的负担，因此在短期到中期内应该处于更有利的位置来提升利润。然而，从长期来看，我们认为Peoples将缺乏推动收入增长的引擎，以及在未来三到四年内维持和增加盈利能力的能力。Peoples可能通过成为移动虚拟网络运营商或获得CDMA2000许可证来获得一些3G的上行空间，但我们将这些可能的举措视为防御性策略，旨在防止市场份额的流失。

在列出的3G移动运营商中，Sunday似乎是推出3G服务最不积极的。它对这项技术采取观望态度。推迟推出的时间越长，该公司3G运营和资本支出的可能性就越低。

无论如何，我们担心Sunday吸收其3G运营和资本支出的能力，因为我们认为3G服务的推出将对其盈利能力造成拖累（由于3G运营亏损和更高的折旧及摊销费用）和自由现金流（因为在三年内的3G资本支出为1.15亿美元）。此外，当Sunday在2003财年实现首次盈利时，主要是由于其积极的成本削减策略。因此，我们认为这家移动运营商需要保持严格的成本控制以维持盈利能力。

更好的定位。

就估值而言，根据我们的预测，我们发现Smartone在运营收益倍数（企业价值与息税折旧摊销前利润）方面比Peoples更具吸引力。我们预计Smartone的运营收益倍数为4，而Peoples为5，适用于2004财年。

如果从不同角度看待估值问题，Smartone的市值为6亿美元（基于4月21日的收盘价）。剔除其现金成分后，市场实际上将Smartone的估值定为3.4亿美元，这甚至低于Peoples的3.75亿美元市值。考虑到我们认为Smartone拥有更强的资产负债表、更优质的用户基础，并且产生更高的收入和盈利能力，我们认为这是不可接受的。

我们认为星期日的股票风险很高，并且也面临高资产负债表风险，特别是在3G运营和资本支出进入其财务报表时。

总之，我们相信Smartone在关键估值、运营指标方面优于星期日和人民，并且由于我们认为其能够向股东分配大额特别股息的额外潜在上行空间 -- 正如它在2003年11月所做的那样。

注意：David So对其覆盖范围内的任何公司没有股票所有权或财务利益。其他标准普尔附属机构可能会为讨论中的公司提供服务。

分析师So在香港为标准普尔股票研究服务跟踪无线电信股票。