美国：美联储的耐心可能不再是一种美德 - 彭博社

看起来美国经济正在快速增长。第一季度，商业信心飙升至20年来的最高点，工业和服务行业公司的调查显示，商业活动处于异常高的水平。也许最重要的是，工作岗位正在回归，甚至可能比任何人预期的都要快。

而且，最新的零售销售数据显示，消费者正大量涌向收银台。如果再有几周这样的报告，2003年下半年的6%增长率将不再像偶然事件，而更像是2004年上半年的序幕。

最近，关于前景的讨论已经完全转变。对疲软的就业市场将会短路经济的担忧，正让位于对通货膨胀即将上升以及美联储很快将不得不提高利率的担忧。只要经济看起来超出大多数经济学家对2004年4.2%增长率的预期，这些担忧就会加剧。

可以肯定的是，去年春天引发对明显通货紧缩担忧的两年通货膨胀下降已经结束。为了强调这一点，3月份消费者价格指数较2月份上涨了超过预期的0.5%，即使排除能源和食品，核心CPI也上涨了0.4%。3月份的年通货膨胀率达到了1.7%，而在2002年6月时降至1.1%的低点。核心通胀率更真实地反映了通货膨胀的基本趋势，目前为1.6%，高于去年11月的1.1%（图表）。

所有这些必然会让政策制定者感到不安。美联储考虑通货膨胀时，不是针对今年，而是针对2005年和2006年，因为任何政策变化都需要较长的滞后期。尽管在2004年价格不太可能大幅上涨，但经济出人意料的强劲表现正迅速将美联储推向四年来的首次加息。

债券市场已经显示出它的不满。市场现在预计最早将在这个夏天采取行动。在3月中旬接近创纪录低点3.68%后，10年期国债收益率在4月14日达到了4.37%，受到3月份就业、零售销售和通货膨胀的惊人报告的推动。收益率距离两年来的高点仅有几份乐观的经济报告。关于更高利率的讨论也开始扰动股市。

事实上，美联储目前的政策立场正变得越来越不可持续——尤其是在就业市场看起来更强劲、通货膨胀似乎正在转折的情况下。联邦基金利率的目标处于46年来的最低点1%，这是为接近通货紧缩的经济设定的利率。即使政策制定者也在说1%与美联储的长期通货膨胀和可持续增长目标不一致。

疲弱的劳动市场曾是美联储收紧政策的最后障碍。现在，中央银行有余地将利率提高到与快速增长的经济更一致的水平。美联储观察人士认为，如果核心通货膨胀上升但仍低于2%，美联储希望将联邦基金利率提高到3%到3.5%的区间。这将使政策处于更“中性”的位置，既不促进也不妨碍增长。

然而，令投资者担忧的是即将到来的美联储行动的速度和透明度的不确定性。许多债券投资者仍然记得1994年。那时，尽管通货膨胀仍在下降，但美联储迅速改变了其过于刺激的政策立场，这一立场是由于房地产和储蓄贷款危机所需的。快速的政策调整，包括罕见的75个基点的利率上调，造成了债券市场历史上最严重的血腥事件之一。

债券持有者也不希望重蹈去年春天的覆辙，当时一些人认为美联储错误地传达了其对通货紧缩的担忧。当许多人认为美联储准备采取不寻常的步骤购买国债以刺激经济时，收益率骤降。当美联储没有这样做时，收益率迅速回升，许多受损的投资者对美联储的透明度表示不满。因此这一次，考虑到透明度仍然是一个棘手的问题，美联储很可能会更好地传达其意图。

这个信号可能会在美联储5月4日的会议上提前出现。过去的会议后声明提到，美联储“在取消政策宽松方面可以保持耐心。”观察美联储的人将关注该措辞是否有任何变化。此外，强劲的经济数据可能会触发美联储对前景风险均衡的看法的转变。过强增长的可能性开始超过不可接受的弱增长的几率。此外，通货膨胀上升的风险开始掩盖通货膨胀下降的可能性。

但任何上涨都将受到限制。确实，强劲的美国消费，加上亚洲需求的强劲和美元的下跌，正在对价格指数产生一些影响。在批发层面，原材料的核心生产者价格比一年前上涨了26%，是自1970年代末以来最快的增速。但深入生产链条，你会发现中间产品和成品的价格仅有微弱的加速。

在消费者层面，商品的核心价格在经历了两年的稳定下降后已停止下跌。这一转变很可能反映了进口价格的上涨，这是美元贬值的结果。此外，核心服务的价格开始略微加速上涨。

但3月份消费者物价指数的跳升在未来几个月不太可能重演。两个小类别，酒店和服装，占据了核心指数0.4%上涨的一半。此外，劳动力市场仍需很长时间才能使工资和价格相互推动上涨。尽管美元贬值，但充足的海外产能和激烈的全球竞争将限制更高进口价格对所有消费品价格的影响。

现在的新变化在于经济的意外强劲。会议委员会的调查报告显示，上季度商业信心激增，同时也显示一半的高管预计就业水平将提高，而一年前这一比例为16%。不仅90%的首席执行官表示当前经济状况有所改善，他们对未来六个月的展望也“显著更乐观”。

这种乐观情绪开始推动一个关键的后经济衰退增长驱动因素：库存补充。到目前为止，企业对增加库存持谨慎态度。但在二月份，商业库存增长了0.7%，是3年半以来的最大增幅。与2000年的囤积不同，这一增长是对强劲需求的有意回应。

这一点在三月份零售销售的1.8%激增和对二月份购买的上调修正中变得清晰，现在显示出1%的增长。除了在911恐怖袭击后的销售反应外，这是四年多以来最强劲的两个月增长。

到目前为止，允许美联储在今年保持耐心的主要因素是经济中大量的闲置资源——未使用的劳动力和生产能力。然而，如果经济确实比政策制定者预期的增长得更快，那么现有的闲置资源也将被更快地消耗掉。

作者：詹姆斯·C·库珀 & 凯瑟琳·马迪根