多米诺的首次公开募股：并不像闻起来那么美味 - 彭博社

对首次公开募股感到渴望吗？随着谷歌的临近以及最近软件制造商Blackboard（BBBB）首日上涨43%和Salesforce.com（CRM）上涨56%的情况，自然会感到贪婪的冲动。现在，华尔街希望你为即将到来的一个熟悉名字的首次公开募股保持胃口：达美乐披萨。

达美乐在全球拥有近7500家门店，总部位于密歇根州安阿伯，是一个如此知名的品牌，以至于它具备了一个不容错过的投资机会的许多特征。在由摩根大通（JPM）和花旗集团（C）主导的3.85亿美元交易中，这家第一大披萨外送公司计划以每股约16美元的价格向公众出售37%的股权。当前的所有者，主要是由贝恩资本管理的基金，计划保留2.19亿美元的净收益。达美乐旨在利用其净得的1.37亿美元中的大部分来偿还一些债务。这笔新现金只能帮助达美乐在与Papa John’s International（PZZA）和百胜餐饮（YUM）的必胜客连锁店的竞争中。更不确定的是达美乐是否能满足投资者对热门股票的渴望。

在首次公开募股之前， 达美乐保持沉默。然而，创业、特许经营和罗诉韦德案的研究者们都会记得它的故事。达美乐由托马斯·莫纳汉于1960年创立，他在寄养家庭和天主教孤儿院长大，最终为他带来了足够的财富，可以购买许多世俗的奢侈品——汽车、房屋，甚至底特律老虎队——以及在反堕胎运动中的争议角色。到1998年，他决定更加专注于这一点以及其他许多罗马天主教事业，通过他的Ave Maria基金会（该基金会计划在首次公开募股中出售300万股）。因此，莫纳汉辞去了首席执行官职务，并将93%的达美乐股份出售给贝恩。在接下来的五年中，贝恩将达美乐的门店数量扩大了五分之一。在此期间，销售额增长了13%，去年达到了13亿美元。税前收入下降了2%，降至6200万美元。

再看看那些数字。尽管贝恩的工作出色——而竞争对手Papa John’s承认在贝恩的管理下，Domino’s更具竞争力——但制作披萨仍然是一项艰难的生意。前几天，我路过一家Domino’s，看到我可以以6.50美元带回家一份热腾腾的14英寸意大利香肠披萨。超市冷冻柜里12英寸DiGiorno的意大利香肠披萨价格是多少？6.47美元。Papa John’s的首席财务官大卫·弗拉纳里告诉我，整个行业都依赖于折扣。“我们必须打破对促销的依赖循环，”他说。更高的成本也在挤压利润。奶酪的价格在今年春天飙升至每磅超过2美元，而去年的平均价格为1.31美元。现在已经降到1.44美元，但这一事件让所有以制作披萨为生的人感到不安。

在这种严酷的环境中，Papa John’s的股价发生了什么变化？在1998年12月贝恩收购Domino’s时，其总企业价值（股票市场价值加上净债务）为12亿美元。如今，Papa John’s的企业价值为6亿美元。如果Domino’s的首次公开募股价格为每股16美元，那么它的企业价值将达到20亿美元。这是贝恩在1998年时对Domino’s估值的两倍，价值为10亿美元。Papa John’s的价值已经减半，而Domino’s在首次公开募股中可能会翻倍。

确实，Domino’s更大——这有助于将电视广告费用分摊到更多的门店——并且在海外享有更高的增长。但这有什么价值呢？想象一下，你可以购买Papa John’s或Domino’s的所有股权。Papa John’s的现金回报率要高得多（图表）。在截至3月的最新四个季度中，Papa John’s产生了5300万美元的自由现金流，当前市场价值的回报率为10.2%。而Domino’s产生了5800万美元，回报率为5.2%。也许这种关系有一天会改变。我无法想象为什么有人会押注于此。

由罗伯特·巴克