亚洲准备好应对下一个危机了吗？ - 彭博社

过去几年，这些都是预示着从曼谷到圣保罗的大麻烦的地震般的变化。油价的巨大波动。美国联邦储备准备在四个月内第三次加息。美元对欧元和日元的价值大幅波动。每当金融震荡开始在全球经济中回荡时，往往最脆弱的发展中国家受到的冲击最大。

但如今对新兴市场进行鹰眼调查，场景却异常平静。事实上，发展中国家的大部分，尤其是亚洲，正处于记忆中最佳的金融状态。曾经的危机热点如泰国、马来西亚、俄罗斯和印度都在实现健康的经济增长，推动出口激增，并积累大量外汇储备。令人惊讶的是，许多新兴市场拥有良好的预算和更健康的银行。除了委内瑞拉、阿根廷和厄瓜多尔等重要例外，甚至大多数拉丁美洲国家的预算和经常账户数字也相当不错。“你看到的是新兴市场中很长一段时间以来一些最佳的财政和货币政策，”PIMCO 150亿美元新兴市场债券投资组合的经理穆罕默德·埃尔-埃里安说。

当全球金融领袖们于10月1日在华盛顿聚集，参加国际货币基金组织、世界银行和七大工业国的年度会议时，新兴市场债务危机的风险不会是他们最关心的问题。相反，如今更大的担忧是如何刺激欧洲的更多增长，以及如何应对美国巨大的国际收支和财政赤字，这些赤字接近1万亿美元的总和。

发展中国家 meanwhile, 已成为投资界的宠儿。根据国际清算银行的数据，他们今年有望筹集约800亿美元的新债务融资，比2003年增长20%，是2002年水平的两倍。更值得注意的是，新兴市场的信用风险感知并没有上升——反而在下降。美国国债与摩根大通EMBI全球（JPM ）追踪的31个发展中国家的主权债务之间的利差在过去一年中略微缩小——降至约415个基点。墨西哥在1月份为一笔5年期、10亿美元的债券支付的利差仅为170个基点，以此来再融资旧债。这是墨西哥与LIBOR之间的历史最低利差。墨西哥债券与美国国债之间的利差已从去年的265个基点降至146个基点。

菲律宾也说明了投资者对风险的更大容忍度。8月23日，总统格洛丽亚·马卡帕加尔·阿罗约宣布她的国家正“处于金融危机之中”，政府预算的四分之一以上用于偿还600亿美元的外债，这相当于国内生产总值的135%。然而，仅仅两周后，投资者就抢购了马尼拉的10亿美元债券，以拯救其亏损的国有国家电力公司。

一系列因素推动了新兴市场的复苏。美国作为全球最大消费市场的强劲增长是最重要的。但中国的强劲崛起同样重要，前半年增长了9%，现在已成为全球第三大进口国。中国是东亚的经济引擎，40%的出口现在留在该地区，而美国仅吸收20%。中国几乎单枪匹马引发了全球商品价格的繁荣，这对拉丁美洲等资源丰富的地区来说是个天赐之福。作为铁矿石、钢铁和大豆的生产国，巴西在过去两年中出口大幅增长，帮助政府平衡预算并保持波动的雷亚尔稳定。铜出口国秘鲁和智利也受益于此。受中国影响的商品繁荣使巴西能够利用外汇收入再融资其债务。9月9日，穆迪投资者服务公司（MCO ）将巴西的信用评级从B2上调至B1，距离投资级别又近了四个等级。

“同步增长”

在亚洲，经济对出口和美元波动的依赖程度正在大大降低。亚洲开发银行估计，亚洲的经常账户盈余——衡量商品和服务贸易的指标——今年将降至GDP的2.8%，低于1998年的4.6%。但亚洲开发银行预测，今年该地区将实现7%的增长，因为国内需求弥补了出口的任何放缓。“我们见证了亚洲同步增长的时期，”亚洲开发银行经济学家普拉杜玛·B·拉纳指出，该地区的全球经济环境“在三十年来没有这么好过。”

在清理亚洲病态银行系统方面取得了巨大进展，尽管北京仍需做更多工作。受到1997年金融危机重创的韩国、印度尼西亚、马来西亚和泰国的商业银行，现在都拥有远高于国际结算银行规定的8%的资本充足率。更强大的银行意味着为亚洲日益壮大的中产阶级提供更多的消费贷款。

发展中国家抵御不稳定的堡垒之一是其健康的外汇储备。亚洲的中央银行已经积累了约2万亿美元的外汇储备，其中日本的储备达到8190亿美元。中国则拥有4700亿美元，且每月以100亿到150亿美元的速度增长。即使是1991年破产的印度，现在也有1170亿美元。许多国家在1997年危机之前就拥有可观的储备。但他们也有固定汇率，且其公司在美元中有大量短期债务。当亚洲货币受到攻击并崩溃时，使得其债务服务成本上升，亚洲的许多企业面临破产。现在，大多数亚洲及其他地区的新兴市场都拥有更灵活的汇率，波动更为渐进。而且，他们的公司在本地市场筹集更多资本，使其对货币风险的脆弱性降低。

摆脱困境

这对亚洲蓬勃发展的商业和政府债务证券化市场是一个推动。标准普尔估计，亚洲证券化的年交易量总计为460亿美元，其中大部分以当地货币计。韩国、泰国、马来西亚、台湾及其他国家的银行和公司正在将信用卡收据、商业和住宅抵押贷款支付，甚至未来的航空票务收入打包，并转售给投资者。香港在5月加入了这一行列，通过证券化未来的桥梁和隧道通行费筹集了7.7亿美元。这一趋势增强了银行的资产负债表，为更有利可图的业务释放了资本，并分散了风险。“如果亚洲银行能够出售他们的抵押贷款，那么如果发生不好的事情，整个机构崩溃的可能性就会降低，”标准普尔的主权分析师Joydeep Mukherji说。

亚洲银行也已经摆脱了1997年危机后持续多年的坏账困境。印度尼西亚、韩国、马来西亚和泰国政府设立的资产管理公司已经清理了最严重的坏账，通过切断失信借款人的资金来减轻银行的负担。自2000年以来，韩国资产管理公司单独承担了至少900亿美元的不良资产，并已解决了其中的63%。因此，韩国的不良贷款从1999年的530亿美元（占所有贷款的12.9%）下降到截至6月的156亿美元（占贷款的2.5%）。外资投资银行也发挥了重要作用。例如，在7月，菲律宾银行以1.5亿美元的价格将不良贷款出售给摩根士丹利。

泰国或许正在最好地利用国内资本市场。1999年，当国家仍在从货币和债务崩溃中恢复时，卡西克银行（前身为泰国农民银行）在一次混合5年期国内债券发行中筹集了10.8亿美元，支付了11%的利率。但去年，卡西克银行现在被认为是泰国管理最好的银行之一，在能够筹集3.09亿美元的新债券后赎回了这些债券，前五年支付3.75%，接下来的五年支付4.25%。与此同时，企业蓝筹股西阿姆水泥公司（Siam Cement PLC）在去年发行的3.1亿美元债券中支付的利率低至3.25%。麦格理证券（泰国）有限公司的研究主管安德鲁·斯托茨（Andrew Stotz）表示：“潮流已经转变，银行现在能够获得良好的利率，与1999年时的绝望情况相比。”

印度尼西亚，曾经是一个地区的失败案例，也在清理其银行和企业部门方面取得了重大进展，这些部门开始再次吸引外国买家。本月晚些时候，政府计划以估计4亿美元的价格出售该国第六大银行——佩尔马塔银行（Bank Permata）。目前有10个竞标者。然而，印度尼西亚的改革仅走到了某个程度。一个例子是：印度尼西亚的财政赤字，从2001年高达占GDP的3%下降到今年的1.3%，可能会因政府向石油公司支付的燃料补贴而再次膨胀，以保持零售煤油价格低廉。新加坡花旗集团的东南亚经济学家克利夫·谭（Cliff Tan）表示：“如果油价保持高位而燃料补贴没有削减，印度尼西亚的财政状况可能会显著恶化。”

接近每桶50美元的油价只是潜伏在世界经济中的一个断层线，可能会使发展中国家陷入困境。另一个是过热的中国经济可能失控。北京正面临国际社会的强大压力，要求扩大人民币的交易区间，目前人民币对美元的固定汇率为7.8，这有助于通过保持出口便宜来推动高速增长。高盛副董事长罗伯特·D·霍马茨（Robert D. Hormats）表示：“中国的重要性不仅在于其双边盈余，还在于其他国家正在根据中国的货币政策进行调整。”他补充道：“在某种程度上，你可以说亚洲有一个人民币区。”

赤字危险

中国和其他亚洲国家的货币干预使美国更难以缩小预计今年将超过5500亿美元的巨额经常账户赤字。美国吸引的外资仅足以覆盖赤字的五分之二。因此，它必须在海外借款，其金额高达每天15亿美元。9月14日，商务部报告称，最新季度的经常账户赤字扩大至1662亿美元，高于第一季度的1472亿美元，创下GDP的5.7%的纪录。“全球经济的主要系统性风险来源不再是新兴市场，”PIMCO的埃尔-埃里安说。“必须对美国的赤字采取措施。”

幸运的是，其他国家继续将其出口收益和资本流动回流到美国。但这种游戏不能永远继续下去。如果美国继续挖掘更大的国际收支赤字，随着外国投资者将国债视为巨大的信用风险，美元崩溃的可能性将上升。或者，美联储可能会施加惩罚性高利率以提高国内储蓄，并让海外投资者继续参与。无论哪种方式，美国经济都会受到冲击，并抑制全球增长。一些批评者认为，欧洲和日本也应承担部分责任，因为它们的成熟经济增长太慢，无法从美国进口太多。但华盛顿国际经济研究所所长C. Fred Bergsten认为，美国和国际货币基金组织也需要更加强硬地施压中国和其他亚洲国家，让它们的货币对美元升值。“如果亚洲国家不采取行动，我们将面临美元崩溃，”他说。

如果运气好，事情不会发展到那一步。自2002年初以来，美元对欧元已经下跌了28%，但对全球系统几乎没有造成损害。一些分析师，比如纽约布朗兄弟哈里曼公司的首席货币经济学家尼克·贝嫩布鲁克，认为美元将在今年晚些时候恢复有序下跌。然而，即使是乐观主义者也承认，外汇中央银行寻找多样化其出口收入的方式的日子即将到来，比如购买更多欧元或设立区域储备基金。例如，亚洲货币当局正在寻找扩大2003年设立的360亿美元基金的方法，以应对对其货币的投机攻击。

亚洲及其他地区的新兴市场在保护自己免受下一次金融恐慌方面取得了显著进展。但随着他们不断囤积美元和操控其货币，现在是时候更加关注他们的政策是否对全球系统健康，或者是否在播下下一场恶劣风暴的种子。

作者：布赖恩·布雷默（东京）和皮特·恩加尔迪奥（纽约），弗雷德里克·巴尔福（香港）、阿西夫·沙敏（吉隆坡）和约翰·穆迪（墨西哥城）