标普下调默克的评级展望 - 彭博社

作者：阿瑟·黄

2004年9月30日，标准普尔评级服务公司将制药巨头默克（MRK ）的前景展望从稳定下调至负面。同时，标准普尔确认了该公司的“AAA”企业信用和高级无担保债务评级，以及“A-1+”短期企业信用和商业票据评级。

此次评级行动是由于默克的止痛药Vioxx因患者心血管事件发生率增加而撤回全球销售。预计该药物在2004年的销售额将超过25亿美元。

位于新泽西州怀特豪斯站的默克的评级反映了其在制药行业中持续强劲的地位，尽管失去了Vioxx，并且预计在2006年上半年将失去Zocor的市场独占权。该公司保持着优越的财务状况和非常保守的财务政策，并继续产生远超持续需求的现金流。

默克出色的商业形象体现在其稳固且多样化的核心制药产品组合上，包括Zocor、Singulair、Fosamax和Cozaar/Hyzaar。这四种产品合计占总销售额的50%以上，其多样性与其主要制药同行相似。

Zocor，默克公司至关重要的降胆固醇产品线，尽管在几个主要外国市场失去了专利保护，但仍继续显示出销售增长。这一产品线每年产生超过50亿美元的销售额。最近在美国的数据表明，患者在高胆固醇治疗方面仍然严重不足，这意味着Zocor仍然有销售增长的机会。与此同时，Singulair、Fosamax和Cozaar/Hyzaar的销售增长均录得两位数，预计在短期内将继续，尽管它们的治疗类别竞争加剧。

然而，因意外失去Vioxx（其COX-2止痛药），该产品组合受到削弱。在研究Vioxx在结直肠癌中的使用时，默克发现服用该药物超过18个月的患者心血管事件（如心脏病发作和中风）的风险增加。

默克预计在两年内将损失超过75亿美元，或其总年销售额的33%。除了失去Vioxx的销售外，该公司还将在2006年中失去Zocor的市场独占权。这对现有和新产品线以及产品开发管道施加了相当大的压力，以维护公司的优越商业形象。默克剩余的重磅产品线Fosamax、Singulair和Cozaar/Hyzaar仍享有较长的专利保护和增长的销售额。默克产品组合的广度缓解了对任何单一产品竞争压力增加的担忧。

美国FDA最近批准了默克和Schering-Plough（SGP）的降胆固醇药物Vytorin。Vytorin/Zetia产品线由两家公司之间的合资企业进行营销，具有很高的销售潜力，特别是随着降胆固醇市场向更新、更有效的治疗方法转变。初步数据显示，Vytorin在降低胆固醇方面比市场上其他主要的他汀类药物（如Lipitor和默克自己的Zocor）更有效，并且更安全。默克在降胆固醇市场的长期经验也将极大地惠及该产品线。然而，Schering-Plough将与默克分享该药物的收益。

与此同时，该公司继续在制药研发上大举投资。预计2004年的资金将超过35亿美元。然而，短期产品管道似乎相对较轻，特别是在一些近期高调的产品开发取消之后——用于糖尿病的MRK 767和用于抑郁症的物质P。默克有一些有趣的前景，例如Arcoxia，这是一种第二代COX-2关节炎治疗药物，该公司在2003年底申请了FDA批准。不过，考虑到Vioxx退出市场以及竞争治疗的强大存在，Arcoxia的前景仍有待观察。

默克还在进行一系列疫苗治疗的第三阶段临床试验，包括一种HPV疫苗（用于预防宫颈癌），该疫苗具有巨大的销售潜力。此外，默克越来越多地转向许可引进，以补充其内部药物开发工作（与Schering-Plough的Vytorin/Zetia的联合营销协议就是一个例子）。该公司还与百时美施贵宝公司签订了muraglitizar的开发协议，这是一种处于第三阶段的糖尿病治疗药物，以及与H. Lundbeck A/S签订了gaboxadol的开发协议，这是一种处于第三阶段试验的失眠药物。默克最近还收购了Aton Pharma，该公司有一种处于第二阶段试验的癌症药物。

与此同时，默克继续产生强劲的盈利能力和现金流保护措施。截止到2004年6月30日的12个月内，EBITDA运营利润率约为45%，运营资金为79亿美元。资本回报率约为40%。这些措施将受到Vioxx突然退出的影响。然而，标准普尔预计默克的运营表现和信用保护措施将与其“AAA”评级保持一致。

短期信用因素

默克的短期评级为’A-1+’。默克保持高水平的流动性，使其能够进行股票回购和收购而不影响评级。其强大的流动性和显著的资本获取能力通过以下方式得以体现：

• 截至2004年6月30日，现金和投资总额为134亿美元。几乎所有的现金和投资都存放在外国子公司。因此，如果现金被汇回，公司将承担额外的税费；

• 截至2004年6月30日的12个月内，自由现金流为74亿美元。净自由现金流的规模为公司提供了充足的资源来偿还未来的到期债务；以及

• 默克的现金和可交易证券，作为其商业票据计划的充分备份。

展望

评级展望为负面。尽管默克继续保持非常保守的财务措施，并且具有相当的财务能力来资助增强其产品管道的投资，但默克的商业形象在近期至中期面临重大挑战。默克的新药，如Vytorin和Arcoxia，表现良好至关重要，并且公司必须迅速补充其产品管道。否则，评级可能在未来几年内被下调。

黄是标准普尔评级服务的信用分析师