一位市场学者获得成功 - 彭博社

作为密歇根大学的会计教授，理查德·G·斯隆很高兴接到邀请他在纽约市对几百位顶级机构投资者演讲的电话。问题是，斯隆将在会议于三月举行时在西澳大利亚休假。因此，会议赞助商伯恩斯坦研究公司将他飞回——以商务舱的方式。

现年39岁的斯隆的明星效应如此之大，以至于华尔街的一家公司会雇他花费30小时的旅行时间进行一个小时的演讲并与一些客户交谈。他的声誉建立在他1996年在一本小型期刊上发表的论文上，会计评论。利用数十年的数据，斯隆首次发现投资者习惯性地忽视会计估计在确定公司收益及其股票表现中的作用。他在财务报告中寻找线索，找出了使用最大估计的10%公司和使用最小估计的10%公司。他的发现，现在被称为应计异常，揭示了那些常规使用最高估计的公司，其股票价格最有可能下跌，而那些使用最低估计的公司则往往会上涨。

市场无法检测到这一模式意味着华尔街交易大厅上留下了巨额资金。多少呢？好吧，如果你在卖空那些收益蒸发的股票篮子的同时购买10%上涨的股票，从1962年到2001年，你将比市场平均高出18个百分点，斯隆估计。在这种市场低效中，现在投资者们急于利用这一点。“他们似乎对此有点疯狂，”他说。

事情并不总是这样。多年来，斯隆并没有因为他的洞察力而获得太多认可。学术界不相信市场会持续忽视估计与股价之间的关系。斯隆在1991年第一次运行数据时甚至对自己也产生了怀疑。当时的主流观点是市场有效地利用所有可用的财务信息来确定股票的价值。“我以为我一定做错了什么，”他说。

他检查并重新检查了数据。然后，他在五年内将他的论文提交给一个学术期刊四次，但每次都被退回，附带问题和调查建议。他最终将论文发送给 《会计评论》，第二次尝试时被接受。尽管如此，斯隆在文章的结论中对他的结果几乎感到歉意。“尽管他发现了这个异常，他仍然有点保持对有效市场的开放态度，”波特兰（俄勒冈州）杰斐逊研究与管理公司的总裁布鲁斯·A·古利弗说，该公司在其股票研究和投资中使用斯隆的分析。

同行中的怀疑者依然存在。“有大量论文跟进以核实他的研究，”康奈尔大学会计教授查尔斯·M.C.·李说，他目前请假帮助巴克莱（BCS）利用斯隆的理念创建投资组合。“这不是统计上的偶然。”重大的会计丑闻证明斯隆是对的：投资者对报告的收益过于信任。

关于这个异常为何发生的辩论仍在继续。一些学者认为，这与收益操控和懒惰投资者的关系不大，而是高管们试图过快发展公司以及投资者随之而来的结果。斯隆和他的同事，宾夕法尼亚大学的斯科特·理查森，得出的结论是，增长并不是主要因素。他们表示，主要的责任在于高管和投资者的傲慢，他们希望相信自己的假设会推动股票上涨。

无论原因是什么，斯隆和其他人表示仍然有钱可赚。但随着更多人意识到这一点，这个交易机会应该会减少。它能持续多久取决于投资者审慎审查收益预期的能力和决心。

作者：大卫·亨利，纽约