模糊数 - 彭博社

建筑巨头和军事承包商哈里伯顿公司（HAL）去年做了一件令人难以置信的事情：它报告了3.39亿美元的收益，尽管它花费了比从客户那里获得的收入多7.75亿美元。该公司没有做任何非法的事情。哈里伯顿在2003年与美国军方签订了在伊拉克工作的合同，进行了大额支出——这些合同预计会在以后获得支付。尽管如此，它还是立即将其中一些预期收入计入，因为这些收入与去年完成的工作有关。投资者直到六周后才了解到完整的情况，当时该公司向证券交易委员会提交了完整的年度报告。哈里伯顿表示，它遵循了公认的会计原则（GAAP）。

也许如此，但在经历了三年的改革以应对企业丑闻后，哈里伯顿的案例表明，收益仍然像以往一样容易受到操控。为什么？因为会计规则赋予公司在使用估算计算收益时的广泛自由裁量权。这些调整旨在为股东提供更准确的商业状况图景，通常确实如此。会计师称之为应计会计，他们已经实践了几十年。通过将收入分配到特定时期，他们旨在将收入分配到实际获得的季度或年度，尽管不一定是收到的。同样，费用也分配到销售发生的时期，而不一定是花费资金的时期。

今天模糊的收益数字问题并不是应计会计本身。问题在于投资者、分析师和资金经理越来越难以弄清楚公司为了得出这些应计或估计所做出的判断。安然、世界通讯、阿德尔菲亚通讯（ADELQ ）及其他公司的丑闻强烈提醒投资者，如果不关注公司如何得出其收益，可能会损失数十亿。9月22日，抵押贷款金融巨头房利美表示，其主要监管机构发现其进行了会计调整，以美化其收益，并且在至少一个案例中，达到奖金补偿目标。该公司表示正在配合政府调查人员。更广泛的担忧是，企业财务报表往往不完整、不一致，或者根本不清晰，使得从事实与幻想中理清头绪变得极其困难。摩根士丹利（MWD ）首席会计分析师特雷弗·S·哈里斯表示：“财务报告系统完全崩溃。”

确实，今天的财务报告比以往任何时候都更难以理解。它们充满了难以理解的行话和不一致的数字。它们混乱不堪，类别不一致，条目模糊，以及隐藏的调整掩盖了各种估计如何使公司的收益在季度之间变化，前会计教授、Camelback Research Alliance Inc.的联合创始人唐·维克里表示，该公司位于亚利桑那州斯科茨代尔，受机构投资者委托以检测虚高的收益。

结果是：投资者和分析师需要检测激进会计并全面了解公司价值的三大主要财务报表——收入、资产负债表和现金流量表——彼此之间不同步。通常，收入和现金流量表甚至覆盖的时间段都不相同。“一个天才在试图将它们联系在一起时会遇到困难，因为不同的项目以不同的方式汇总，”CFA协会的研究主任帕特里夏·多兰·沃尔特斯说，该协会负责测试和认证金融分析师。“你必须进行大量的猜测才能接近。”

国会和证券交易委员会采取的许多改革措施不会改善这种情况。大多数措施旨在监管那些进行估算的人，而不是估算本身。而且一些变化尚未生效。毫无疑问，首席执行官和审计委员会对数字的关注程度更高，财务专家认为，如今明显的欺诈事件减少了。但在经济强劲的情况下，这是可以预期的。大问题是，增加的审查是否带来了更现实的估算，还是仅仅是更多由大量假设和合理化文件记录的估算。我们只有在经济开始下滑、企业盈利受到压力时才能知道答案。

已经有最近的学术研究表明，权责发生制会计的滥用在广泛的公司中普遍存在。这足以促使华尔街采取行动。意识到高管有巨大的机会通过他们的估算操纵数字，市场保持警惕，比以往更加深入地研究编制盈利所需的估算。在过去两年中，投资银行加强了他们已经复杂的计算机程序，以筛选成千上万的公司，寻找那些做出非常激进估算的支持者。

随着分析师和投资者深入研究这些财务数据，他们发现了一些令人震惊的惊喜。会计游戏正在超越收益报告，一些公司开始在现金流的会计处理上玩得很随意。这令人震惊，因为投资者一直认为现金是神圣不可侵犯的，难以伪造。现在他们发现，现金同样容易受到法律操控，就像收益一样。从卢森特科技公司到捷普电路公司（JBL ）的公司通过将应收账款——客户欠他们的钱——出售给第三方来提升现金流。乔治亚理工大学杜普里管理学院的会计教授查尔斯·W·穆尔福德（Charles W. Mulford）及其即将出版的关于错误现金报告的书籍中表示：“企业管理者知道分析师在关注什么，他们说：‘让现金流看起来更好。’所以这个游戏继续进行。”卢森特的一位发言人表示，他们出售应收账款是为了比借款更便宜地筹集现金。捷普没有回应相关问题。

即使在华尔街的高度审查下，许多专业人士认为情况不会很快改善——而且可能会变得更糟。这是因为财务会计标准委员会（FASB）的会计标准制定者正在深入推进一项要求公司做出更多估计的工作——这增加了进一步操控其底线的潜力。一个例子是：它要求公司估计一系列资产和负债的价值变化，包括商标和独特的衍生合同。最终，公司将不得不对其收益进行相应的调整，无论是上调还是下调。

FASB的立场有其逻辑。它希望改善企业资产价值变化在财务报表中的反映方式，因为这些变化可能对公司的价值产生重大影响。FASB认为，新估计应该是可靠的，因为许多将基于已知的市场价格。不幸的是，其他一些估计仅仅依赖于一些教育性的猜测，而这些猜测又依赖于许多其他假设。罗切斯特大学威廉·E·西蒙商学院的会计教授罗斯·L·瓦茨说：“当你这样做时，你降低了数字的可靠性，并且打开了欺诈的大门。”

FASB对向企业施加更多规则自然是谨慎的。它在过去三年中花费了大量的政治资本，试图建立要求将股票期权成本计入费用和限制表外安排的要求。但它没有坚持要求财务报表以简单的方式显示估计中所涉及的判断，因此未能取得成功。FASB主席罗伯特·H·赫兹并不感到有紧迫感。他认为，投资者和分析师尚未充分利用他们现在拥有的所有信息。此外，他补充说，他不想给公司增加太多新的要求。在最近的改革之后，赫兹说：“现在，他们非常疲惫。”

疲惫，或许，但并不疲惫到放弃数字游戏。即使在那些不会梦想进行欺诈的高管中，也有很多人准备调整他们的数字，以取悦投资者。在2003年11月杜克大学对401名企业财务高管的调查中，五分之二的人表示，如果这能帮助他们达到盈利目标，他们会合法地提前确认收入。超过五分之一的人会调整某些估计或出售投资以确认更高的收入。根据休伦咨询集团的说法，去年323次财务报告的重述中，至少有一半是由于高管的会计估计错误造成的。

这种模糊化的成本很高。根据密歇根大学商学院的理查德·G·斯隆和宾夕法尼亚大学沃顿商学院的斯科特·理查德森对40年数据的研究，做出最大估计的公司——因此报告的收益被夸大——最初像飞蛾扑火般吸引投资者。后来，当这些估计被证明是夸大的时，他们的股票就会下滑。平均而言，他们的股票每年落后于同类公司10个百分点，给投资者造成超过1000亿美元的市场回报损失。这些公司还更频繁地发生收益重述、美国证券交易委员会的执法行动和与会计相关的诉讼，纽约的Criterion Research Group主席尼尔·巴伦指出，理查德森在该公司咨询。“考虑到高管面临的压力以达到预期收益，这并不令人惊讶，”巴伦说。

这就是为什么越来越多的投资组合经理使用复杂的筛选方法来识别那些做出激进估计的公司和那些不这样做的公司。斯隆和理查德森发现，如果你卖空那些做出最大估计的公司，并购买那些做出最小估计的公司，你将在40年中有37年战胜市场，并且差距很大——在交易成本之前每年高出18个百分点。现在，高盛（GS ）资产管理、巴克莱全球投资者和苏斯克汉纳金融集团等公司正在采用斯隆-理查德森模型的变体来指导他们的投资。包括桑福德·C·伯恩斯坦研究、瑞士信贷第一波士顿和瑞银在内的经纪公司策略师们也使用类似技术构建了模型投资组合。

华尔街的其他人通过更进一步寻求优势：他们正在解构和重建公司的财务报告。摩根士丹利的哈里斯最近领导了一个为期18个月的项目，旨在过滤掉可能扭曲运营结果的会计规则的影响。他的团队收集了大约250万个数据点，并与各个公司的分析师进行了无数次讨论。在一次早期测试中，该项目确定了威瑞森通信公司（VZ）在2003年的税前营业利润为137亿美元，而不是摩根士丹利的明星电信分析师最初使用GAAP计算的162亿美元。这主要是因为GAAP允许公司将其养老金计划预计收益作为当前利润。威瑞森的一位发言人表示，公司一直小心地披露其假设，并告知投资者其养老金会计如何提升收益。

以下是一些公司可以合法使用会计规则来夸大或缩小他们报告的收益和现金流的方式：

估计销售 通过一笔勾销，公司可以使用估计，使其看起来销售和收益的增长速度比实际更快。或者，如果他们担心未来的艰难时光，他们可以创建一个可以稍后报告的收入“饼干罐”。医院公司，如健康管理协会（HMA），在估计他们将给予保险公司和慈善案件的折扣后报告收入。这些折扣通常是标价的三分之二，因此HMA认为的成本的轻微变化可能对其收入产生重大影响。财务关系副总裁约翰·C·梅里韦瑟表示，公司使用保守的估计。

正确计算收入并不容易。计算机软件供应商IMPAC医疗系统公司（IMPCE）表示，三位不同的审计师对何时可以从包括尚未交付产品的某些合同中确认收入给出了不同的意见。其最新的审计师德勤（Deloitte & Touche）在工作仅10周后辞职，理由是该公司过早确认了40份合同的收入。IMPAC董事长兼首席执行官约瑟夫·K·贾基诺夫斯基（Joseph K. Jachinowski）表示，他正在向美国证券交易委员会（SEC）询问如何记录这些合同。

预测坏账 公司如何核算客户的坏账可能对收益产生巨大影响。每个季度，他们为贷款损失预留储备金——基本上是对死账客户欠款不太可能偿还的金额的估计。估计越低，收益越高。7月21日，信用卡发行商Capital One Financial Corp.（COF）报告的季度业绩，如果没有减少储备金，将比华尔街的预期低3美分，研究机构CreditSights的分析师大卫·A·亨德勒（David A. Hendler）表示。Capital One首席财务官加里·L·佩林（Gary L. Perlin）表示，公司之所以做出这一改变，是因为现在向更多信用良好的客户放贷。

有时，处于同一交易两端的公司使用不同的估计。例如：再保险公司有大约1040亿美元的储备金，用于支付他们预计从财产和意外险保险公司获得的索赔。但根据保险行业分析师比贾恩·莫阿扎米（Bijan Moazami）在Friedman, Billings, Ramsey Group Inc.（FBR）的说法，财产和意外险保险公司已经确认了1280亿美元的预计从再保险公司收到的付款。他表示，随着他们无法收回所有款项，财产和意外险公司将削减收益。哈特福德金融服务集团公司（HIG）和圣保罗旅行者公司（STA）在今年春季分别进行了1.18亿美元和至少1.64亿美元的税后费用。哈特福德表示，在审查其再保险安排后采取了行动。圣保罗旅行者的发言人表示：“我们对我们的估计感到满意。”

调整库存 通过改变他们对将在销售前过时的库存的成本估计，公司可以大幅提升他们的收益。Vitesse Semiconductor Corp. (VTSS ) 在2002年计入了3050万美元的库存费用，而在2001年为4650万美元。在2003年，它没有计入费用，但从之前建立的过时库存准备金中注销了740万美元。会计分析师Terry Baldwin指出，如果没有动用准备金，这740万美元将会直接影响当前的收益。相反，Vitesse能够报告每股收益比原本多出约2美分。Vitesse的财务副总裁Yatin Mody表示，该公司在2002年正确地计算了成本，因为他们预见到由于电信行业的崩溃，商品可能会变得过时。

库存会计甚至可以产生更奇怪的结果。去年，通用汽车公司 (GM ) 在使用的库存超过补充的库存后，报告了额外的2亿美元的税前收入。在标准的后进先出库存会计中，当较旧且成本较低的商品以今天的价格出售时，利润看起来更好。但如果通用汽车需要以更高的价格替换库存，未来的收益可能会受到影响。通用汽车表示，它在库存管理中正确地应用了会计规则。

预测异常收益或损失 能够及时处理重大和异常的收益或费用可以让公司对其数字有很大的控制权。在2003年，诺基亚网络公司 (NT ) 报告了收益反弹，因为它逆转了在前面三年中记录的184亿美元的重组费用、坏账和过时库存的一部分。但在4月28日，该公司表示它“因故终止”了其首席执行官、首席财务官和控制官，原因是正在进行的财务报告审查和重述。在8月，诺基亚表示它解雇了另外七名财务官。现在该公司表示，它基于虚假的反弹支付了1000万美元的高管奖金。诺基亚的新管理层表示，他们正在努力追回这笔钱，并且一个独立小组“正在审查导致重述要求的情况”。

调整现金 因为分析师和投资者将运营现金流作为财务健康的指标，所以这些数字现在成为了调整的主要目标。自1988年以来，公司必须报告现金流，并将其分类为三类之一：运营、投资和融资。通过利用GAAP规则中的漏洞，他们可以使其运营现金看起来好得多。例如，在他们的合并财务报表中，波音（BA ）、福特和哈雷-戴维森（HDI ）将客户用从公司全资拥有的金融子公司借来的钱购买飞机、汽车和摩托车的销售收入计入运营现金。因此，运营现金更高，尽管公司并没有获得更多的现金。在截至3月的季度中，波音公司报告的运营现金为2.68亿美元，实际上反映了波音资本公司（BA ）对客户购买飞机的贷款所分类的投资。如果没有这些交易，波音将报告3.63亿美元的运营现金流出。在2003年全年，这类交易为波音39亿美元的运营现金贡献了17亿美元。该公司表示，多年来一直以这种方式准备其账目，并且该方法符合GAAP规则。波音在2002年中期开始在脚注中披露这些金额。哈雷-戴维森公司财务主管詹姆斯·M·布罗斯托维茨表示，其贷款已得到适当披露，分析师可以根据需要进行调整。福特发言人表示，该公司的会计符合GAAP，并准确反映其业务。

公司增加现金的最简单方法是将客户欠他们的钱出售给第三方。越来越多的公司从其最有信用的客户中剥离这些应收账款，以折扣价出售，然后将这一举动呈现为聪明的资本管理，从而提高流动性。这类交易让分析师感到困惑，因为它们实际上是融资行为。捷普电路在截至5月的两个季度中与一家银行达成协议，出售了一些应收账款。这为其增加了1.2亿美元，几乎占其在该期间报告的2.75亿美元经营现金流的一半。但捷普不得不以折扣价出售其应收账款，并确认了40万美元的损失。该公司在多次请求后未提供评论。

一些交易只是让经营现金流看起来不错：公司可以在业务繁荣时使用多余的现金购买证券，然后在业务冷淡时通过出售这些证券来收回现金。2003年，俄亥俄艺术公司（OART ）这家小型的Etch-A-Sketch绘图玩具制造商，利用经营现金购买了价值150万美元的货币市场基金。今年它出售了这些基金，增加了现金流。首席财务官杰瑞·D·凯尼普表示，公司在报告这些交易时依赖于其审计师。有线电视公司康卡斯特公司（CMCSA ）在2003年报告了8500万美元的额外经营现金流，来自证券销售。尽管这一举动符合规定，但扭曲了经营现金流。康卡斯特表示，在2002年之前，它将此类收益视为投资现金。为了符合2002年FASB标准，它改变了报告此类交易的方式。

合并也可能使数字变得模糊。再考虑一下HMA医院连锁。它的应收账款与销售额的比率通常高于同行——这是分析师的一个红旗，因为这可能是公司记录的收入超过其实际能收回的收入的迹象。但HMA的梅里韦瑟表示，高应收账款主要是由于其每年稳定收购大约四家医院。每笔交易后，它必须向政府和私人保险公司提交新的文件，并等待数周才能支付新患者的账单，他说。福克伦全球合伙公司的分析师谢丽尔·R·斯科尔尼克表示，随着交易的持续进行，“你根本不知道发生了什么。”

公司增加现金流的最快但最短暂的方法之一是缩减其营运资本。这可以包括出售库存，施压客户快速付款，以及拖延对供应商的付款。尽管高管们常常声称这些举措使公司变得越来越强大和盈利，但实际上情况可能正好相反。例如，通用动力公司（GD）在其2003年年报中自豪地表示，它“已证明自己是产生强劲现金流的行业领导者，这使其能够通过战略性和战术性收购以及股票回购来增强回报。”它表示，2003年的现金生成“特别强劲”。但尽管运营现金流从前一年的11亿美元上升到17亿美元，改善的一半来自于在2003年削减库存，而在2002年则增加了库存。虽然考虑到飞机市场疲软，削减库存可能是合理的，但这只是一次性现金流的提升，而不是未来强劲现金流的迹象。一位公司发言人指出，董事长兼首席执行官尼古拉斯·D·查布拉贾在1月份告诉分析师，尽管通用动力的现金流可能每年波动，但在过去五年中，它与收益保持一致，即使公司在其他领域进行增长投资。

一些分析师认为，公司的现金流表现方式令人担忧，类似于1990年代科技股泡沫期间公司发布的“专业形式”收益的新闻稿。例如，通用汽车在1月20日的新闻稿中自夸在2003年“产生”了320亿美元的现金。“这太离谱了，”金融研究与分析中心的高级分析师马克·西格尔说。通用汽车实际上通过发行债券和可转换证券借入了大约一半的资金。该汽车制造商表示，它已公开解释了获取该现金数字所采取的步骤。

过于关注短期现金流可能会产生重大影响。这可能会使公司不愿进行可能促进经济增长和提高资本回报的投资。“他们常常对有价值的项目说‘不’，”杜克大学富卡商学院的坎贝尔·R·哈维感叹道。一些股票，如计算机科学公司（CSC），现在在报告更高的“自由现金流”时往往会上涨，这一指标在公司削减资本投资时看起来更好。CSC拒绝发表评论。摩根士丹利的哈里斯警告说，危险在于“我们可能会导致人们为了外观而做出错误的经济决策。然后投资者将会失去。”确实，首席财务官希望展示高自由现金流可能是公司投资远低于平均水平的一个原因。

解决方案 目前，投资者在很大程度上只能依靠自己来理解公司的数字。审计师——防范财务舞弊的第一道防线——正受到一个新的监督委员会的审查，该委员会正在重写审计标准。其他会计改革尚未生效。2002年7月《萨班斯-奥克斯利法案》中的要求，迫使大型公司的高管和董事建立内部控制，以管理财务报告的记账和估值，将在明年全面实施。尽管美国证券交易委员会的公司财务部已开始推动公司在公开文件中披露更多关键会计估计，但迄今为止的结果参差不齐，许多披露被埋在密集的文本中。财务会计准则委员会正在讨论重塑收入和现金流量表，但至少还要等几年。

监管机构现在可以做很多事情来改善财务信息的质量。FASB应该搁置一些不那么紧迫的项目，专注于让投资者更容易理解公司的盈利数字。如果财务报表的形式和呈现更加清晰和一致，投资者将更容易发现会计技巧。例如，收益报表可以重新编制，以区分来自销售产品的利润和来自不断变化的估计的利润。“你想要理解这些不同数字中涉及的主观性，”CFA协会的沃尔特斯说。

现金流量表也需要提升。监管机构必须改变镜像呈现方式，其中现金增加显示为负数，现金减少显示为正数。他们还必须更清楚地定义什么构成经营、投资或融资项目。

而且FASB应该让投资者更容易进行可靠的比较。一个明显且简单的步骤是公司在其收益报表的相同期间内呈现现金流量表。更好的做法是同时显示前四个季度的累计收益和现金流量。现在大多数公司只是将最新季度的收益与去年同季度的收益进行比较，但呈现的现金流量表是年初至今的，没有进行比较。许多金融分析师重新排列公司数据以突出有意义的比较，但他们必须为此构建特殊的电子表格，并需要一个过去报告的库来输入数据。公司还应该在表格中清晰地展示他们在准备金方面所做的更改——不仅仅是文本中。

通过在财务报表中提供更好和更一致的信息，投资者将能够根据公司的会计质量来奖励和惩罚公司。“然后[投资者]会开始通过折扣股票来提供一些纪律，当他们不确定数字会是什么时，”前SEC首席会计师、现任Glass Lewis研究主任的林恩·E·特纳说。此外，审计师会更加警觉，因为他们知道投资者在关注他们的工作。

由于公司在未来将使用更多的估算，他们将有更多的机会来夸大他们的业绩。为了避免未来的爆炸，投资者需要清晰的公司财务状况。投资者不应该等到另一个安然事件，监管机构才会解决这些问题。

作者：大卫·亨利