“仅仅为了价值而追求价值是不够的” - 彭博社

“专业经理的工作应该包括承认自己不知道未来6到12个月会发生什么”——然后构建一个能够承受好时光和坏时光的投资组合。这是投资公司Farr, Miller & Washington的总裁迈克尔·K·法尔的哲学。“我仍然基本上是在寻找便宜的股票并长期持有，”法尔说，他在寻找管理层的实力、收益、股本回报率和资产负债表等方面的表现。

法尔现在喜欢的一些股票包括Teleflex（TFX）、Staples（SPLS）、CVS（CVS）和强生（JNJ）。后者是一家制药公司，他认为由于在医疗设备方面的地位，其实力强于同行。总体而言，他认为市场“陷入情绪范围”，尽管有积极的数据，消费者继续消费，但美国企业却在收缩。

法尔认为，油价高企是一个威胁，可能使另一次衰退不可避免。然而，他表示，任何经济下滑都可能因强劲的企业基本面和许多股票的合理估值而得到缓解。

这些是法尔在10月7日由《商业周刊》在线在美国在线举办的投资聊天中提出的一些观点，回应了观众以及BW在线的杰克·迪尔多夫和凯伦·麦考马克的问题。以下是该聊天的编辑摘录。完整的文字记录可在AOL上通过关键词：BW Talk获取。

问：迈克尔，最近有一个熟悉的说法，市场陷入了交易区间。你同意吗？

答：

我认为市场陷入了一种情绪区间。尽管经济和盈利数据积极，尽管有大量现金在旁观，尽管货币政策相对宽松，投资者仍然不想买入。

首席执行官圆桌会议今天早上报告称，首席执行官们因对消费者的担忧而持谨慎态度。这让我觉得就像是锅叫 kettle 黑。消费者在经济下滑时继续支持经济，而企业美国却无处可见。消费者继续消费，但我们仍然听到借口，看到那些拒绝重新投入的高管们的焦虑。

问：为什么首席执行官们对消费者如此担忧？家庭支出似乎仍在保持，尽管油价高企。

答：

这正是我觉得令人恼火的地方。我认为大多数首席执行官都在寻找借口。消费者在某个时刻放缓是有道理的。消费者债务水平很高，如果利率上升，房地产市场可能会放缓，房屋净值贷款可能会变得遥不可及，而大量积累的信用卡债务可能会成为显著负担，从而抑制消费者的消费欲望。尽管如此，企业美国在恢复资本支出和投资企业基础设施方面非常缓慢。

问：那么，油价上涨并不让你担忧？只是另一个借口吗？

答：

不，你刚好触及了我的致命弱点……油价是一个主要的担忧，如果它不回落，衰退似乎是不可避免的。如果这种情况持续下去，我认为我们将看到与上次衰退非常不同的经历，因为企业基本面要强得多，市场估值已经相当合理。

问：你最近在买新的股票吗？你最喜欢哪些？

答：

我喜欢Teleflex。在回调时，它们非常有吸引力。以大约15倍的市盈率和11%的盈利增长来看，这是一家管理非常好的公司，2%的股息让我在这些水平上非常喜欢它。

当我们的分析师参加Staples的分析师会议时，我也在旁听。尽管价格不便宜，我也喜欢他们。20%的增长率看起来真实，我们预计在接下来的12个月里这些股票会有良好的表现。CVS是我们继续购买的另一个消费品名称——同样以17倍的市盈率，盈利增长12%，这是一家执行良好的公司。我们仍在购买强生、第一数据（FDC）、诺基亚（NOK）、美国银行（BAC）、圣保罗旅行者（STA）。

问：你现在的总体策略是什么？

答：

你会听到一些投资组合经理提出他们的经济预测，然后从中推导出他们的策略。如果事情顺利，他们看起来像天才，但如果不顺利，他们会解释哪些变量没有表现。我认为这几乎是欺诈。在我看来，专业经理的工作应该包括承认自己不知道接下来6到12个月会发生什么，并构建一个能够在上涨或下跌中都能享受和承受的投资组合。

也就是说，我们继续努力加强我们的公司投资组合，选择管理非常强、基本面强、盈利优越、股本回报率高、资产负债表稳健的公司，这些公司要多样化但不过度多样化，希望在上涨和下跌的市场中都能表现优于大盘。我仍然在努力寻找便宜的股票并长期持有。

问：你对通用电气（GE）怎么看？它明天将发布财报。

答：

我非常喜欢GE。我认为我们正在看到它的几个业务部门的反弹，当然，‘05年的预估看起来越来越好——同比增长11%，这是一个保守的估计。正如我们在上次经济衰退中看到的，GE对经济非常敏感。如果油价不下降，GE可能不会再大幅下跌，但我也不指望它会有巨大的升值。如果经济向前发展，在这些水平上，它看起来是一个很好的买入机会，配合其不错的股息。我在我管理的几乎每个投资组合中都有它。问：考虑到所有的不确定性，你在投资组合中持有的现金是否比平时多？

答：

不。我发现许多股票的估值相当有吸引力。市盈率比一年前低，盈利持续增长，而选举的不确定性将在大约40天后成为过去，所以我目前的现金头寸大约在3%。

问：你今年的投资组合表现如何？你最大的赢家和输家是谁？

答：

我们的投资组合今年落后于标准普尔大约50-75个基点。这并不令人愉快，但考虑到我们没有持有能源、公用事业或电信（这些今年表现突出的重型周期股），这并不算坏。让我查一下数据。今年表现最好的股票是高通（QCOM），上涨了53%。今年表现最差的股票是默克（MRK）。

问：默克还有希望吗？还是应该卖掉？你对制药公司有什么看法？

答：

我认为默克在每股31美元的水平上是合理估值。Vioxx占他们每股收益的约20%。他们下跌了30%。这都是因为诉讼风险。受影响的群体似乎有大约27,000人……这并不是一个巨大的风险百分比，但足以使这样的药物脱轨。

我认为默克有近5%的股息和AAA的资产负债表，现在很难卖掉这家公司。不过，买入也很困难。他们在未来两年内有两种药物即将上市，所以我认为尽管他们的交易估值为明年预期的11.5倍，但你必须有理由相信这些收益会增加。

原因在于管理层强大且经验丰富，并且拥有大量现金。这可以应对诉讼并收购可以增加管道的公司。你购买股票是希望管理层能做出所有正确的决策，但你可能更好地选择一家估值吸引且没有那么多问号的公司。

如果你想购买一家风险较小的公司，可以考虑辉瑞（PFE）。他们有一种COX-2抑制剂Celebrex，没有同样程度的副作用。然而，有人说所有COX-2抑制剂都是一样的，所以制药行业的聪明资金会流向强生（J&J）。

强生的35%收入来自医疗设备，交易估值约为20倍收益，因此即使强生相对于标准普尔500指数略有溢价也是有吸引力的。他们有非常强的业绩记录，2%的股息，可能是我在这个行业中最喜欢的投资。我拥有它，我会继续拥有它，考虑到这个行业普遍受到如此严重的打击，几乎没有更多的下行空间。我真心希望这不是我一厢情愿的想法。

问：任何领先的科技股票——如微软（MSFT）、英特尔（INTC）、思科（CSCO）——看起来有吸引力吗？

答：

这些股票总体上仍然下跌。我对英特尔的厌恶和担忧来得较早。现在它正符合我更消极的预期，我在这个水平上不会买入。微软看起来不错。它将不再是过去那种快速增长的股票，但它确实代表了投资组合的良好长期价值。我继续看好戴尔（DELL），但我认为它们一点也不便宜。它们仍然是我们投资组合中的核心持股。

IBM（IBM）表现稳健，明年的估值为16倍，盈利增长10%，我认为我们很少有机会以合理的价格购买IBM。这似乎是一个合适的时机。我在这个组中最喜欢的可能是First Data——18倍的收益，11%到12%的盈利增长，他们在西联汇款方面有一项现金牛，他们的信用卡处理业务表现非常好。我在大多数投资组合中持有它，并在增加持仓。

问：在利率上升的情况下，你对金融股票有什么看法？

答：

我非常喜欢这些股票，并且不认为利率会大幅上升。我看到美联储提高短期利率，但10年期国债的收益率仍然很低。我认为这些公司在多样化和对冲方面做得很好，不会受到利率上升的影响。美国银行的市盈率为11倍，每年增长11%，并支付4%的股息。这非常有吸引力。我喜欢圣保罗旅行者——一家管理良好的公司，价格合理，股息为2.6%。

问：你对花旗集团（C）有什么看法？

答：

我喜欢花旗集团，但我对他们在日本的被驱逐和台湾的新审查感到担忧。看到这样一个规模的公司甚至在国际舞台上与适当性边缘调情，真的让我感到震惊。也就是说，以10倍的收益和3.5%的股息，我在这只股票上持有相当的仓位，我不会在这个水平上卖出。

问：在这个市场中，投资者的最佳策略是什么——成长还是价值？

答：

我会主张两者结合。如果你能购买具有价值特征的股票，你必须对它们进行足够的分析，以便更好地理解你的下行风险。你要理解各个部分的估值——以及如果公司必须以火灾销售的方式出售和清算时的账面价值。

仅仅为了价值而追求价值是不够的。有时股票便宜是因为它们应该便宜，并且正在变得更加便宜。如果你能对一家公司进行价值评估，并且能够说明该公司仍然有盈利增长，那么你就找到了最理想的世界。这就是我们在Farr, Miller & Washington所努力做到的。这让我们在熊市中保持清醒，在牛市中领先。

[彼得]林奇曾说，盈利增长是股票表现随时间变化的最重要指标。我们当然同意。如果你能以比标准普尔500指数公司更好的估值购买公司，同时这些公司的增长率又优于标准普尔500指数公司的平均水平，你将会超越该指数……这些对投资者来说是困难的时期，但如果他们保持冷静和自律，他们将在长期内获得回报。