评论:警惕这些收购 - 彭博社
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卡勒控股是全球最大的人工香肠肠衣制造商,年销售额为2.07亿美元,工厂遍布从俄罗斯到智利。但早在1997年,卡勒的母公司霍赫斯特化学公司决定不再将其纳入母公司的制药重点。因此,CVC资本合伙公司介入,支持卡勒的管理层收购,并在接下来的七年里对业务进行了改造,使其更加盈利。然而,今年,蒙塔古私人股本有限公司认为它可以为位于德国威斯巴登的公司带来更多的活力。因此在七月,蒙塔古以所谓的二次收购方式从CVC手中收购了卡勒——实际上是对一次杠杆收购的再次杠杆收购。
卡勒只是近年来以这种方式被买卖的数十家欧洲公司的其中之一。问题是,真正的价值在哪里?毕竟,私人股本通常的运作方式是,投资者收购一家表现不佳的公司,提供专业的战略建议和更好的管理,然后通过股票发行或直接出售给一些大型工业公司来获利。像蒙塔古这样的另一家私人股本公司希望为卡勒注入什么额外的价值呢?
这个问题变得引人注目。根据发布欧洲私人股本市场通讯的Initiative Europe Ltd.的数据,2003年欧洲有81起二次收购,而2002年为55起。交易的总价值增加了43%,达183亿美元。二次收购现在占所有此类交易的五分之一,如果说有什么趋势在加速的话:第二季度的数量比第一季度增加了53%。
将资产从一个收购专家转移到另一个收购专家可能有很好的理由。例如,德国公司正试图专注于其主要业务,对收购像Kalle这样相对较小的专业公司兴趣不大。而且现在首次公开募股市场处于冬眠状态。因此,一个私募股权投资者出售给另一个投资者是一种吸引人的套现方式。“他们需要展示回报,以便回到投资者面前,而在这种市场条件下,主要的方式就是通过二次收购,”法国贝尔斯登投资银行高级董事阿兰·德马罗尔(Alain Demarolle)说(BSC )国际有限公司。
但这样的交易只有在二次买家能够真正改善增长或盈利能力时才有意义。在Kalle的案例中,Montagu计划通过推出一种更容易剥离的香肠外壳来刺激销售。“我们将继续增加投资水平,”位于伦敦的Montagu欧洲投资负责人奈杰尔·哈蒙德(Nigel Hammond)说。他认为,随着私募股权在欧洲经济中扮演越来越重要的角色,二次收购是一种自然的发展。
有时,将资产从小型私募股权投资者转移到大型投资者,或反之亦然,也是有意义的。这适用于Montagu在七月从汽车零部件制造商Demag Holding收购德国减震器制造商Stabilus的交易。Demag又由位于伦敦的科尔伯格·克拉维斯·罗伯茨公司(Kohlberg Kravis Roberts & Co.)拥有,该公司在重组集团时剥离了这个较小的单位。
二次交易的支持者认为,风险较低,因为许多艰苦的工作已经完成。但上行潜力也可能较低。例如,私募股权投资者喜欢支持管理层收购,因为一旦高管们拥有独立性和强大的财务利益,业绩往往会飙升。“由于管理者不再是员工而发生的变化是非凡的,”风险投资公司3i集团德国单位的董事总经理简·克劳福德(Jane Crawford)说。然而,这种效果很难重复。
还有报告称,一些不太讲究的私募股权参与者通过频繁交易资产来产生费用,甚至有些开始在传统管理费之外向投资者收取高额交易费。
底线是,投资者应该极其谨慎。一位曾参与众多私募股权交易的顾问表示,一个经验法则是:远离那些超过20%资金用于二级交易的私募股权基金。“从投资者的角度来看,获得了什么?”这位不愿透露姓名以免冒犯客户的顾问问道。“如果我是一个养老基金,我会说:‘伙计们,你们必须有比从邻居那里购买更好的主意。’”这是个好建议。私募股权在推动欧洲企业重组方面做了很多工作。这个重要的过程,而不是资产的循环利用,应该继续成为其关注的重点。
杰克·尤因