菲尔·珀塞尔的信誉危机 - 彭博社

多年来，摩根士丹利（MWD）首席执行官菲利普·J·普塞尔似乎是不可战胜的。该银行的股本回报率和利润超过了大多数同行。因此，股价也飙升，在2000年9月11日达到了109。华尔街热爱其一站式服务模式，这一模式是在1997年迪恩·维特（Dean Witter）通过收购摩根士丹利及其声名显赫的投资银行而创建的，迪恩·维特拥有其零售经纪网络和发现信用卡业务。一切都在普塞尔的掌控之中。

不再如此。如今，普塞尔正面临压力。整合这两家公司比许多投资者预期的要困难得多。如果不同的业务部门都是出色的独立企业，那可能还好。但尽管投资银行仍然是一颗明星，前迪恩·维特的业务却落后，因为摩根在追赶那些拥有更大、更盈利的零售经纪和信用卡业务的竞争对手。合并近八年后，投资银行仍在承担重任，占运营收益的62%。而经纪业务仅贡献6%。

合并错误。

投资者并不满意。在3月9日的60点，公司股价在过去一年中保持平稳，表现不及许多竞争对手，尽管自11月30日以来已上涨18%。疲软的表现重新激发了因合并而产生的紧张局势，部分原因是摩根的高级银行家大约三分之一的薪酬以股票形式支付。一些投资者担心，如果股价没有迅速回升，不满的银行家可能会离开。

随着摩根于3月15日在芝加哥的年度会议临近，投资者、分析师甚至一些员工都呼吁普塞尔通过出售公司的平庸业务来解决问题。至少，他们认为他应该对一些部门的管理层进行调整。

斯科特·西普雷尔，前摩根士丹利董事总经理，现在是一名对冲基金经理，向普塞尔和董事会发送了一封信，认为此次合并是一个错误。在与一位高级执行官的最近会议中，他直言不讳地指出他所说的公司不合适的业务组合、糟糕的监管记录和亲密的董事会。11名董事会成员中有5名，包括普塞尔，曾在咨询公司麦肯锡工作。

“这实际上是一个非问题，”摩根的一位发言人说。“当股东要求董事会拥有最高素质的董事时，某些董事重叠是不可避免的。”摩根还表示，它在改善其监管记录方面付出了很多努力。普塞尔拒绝接受采访。

更好地执行？

这些攻击是针对普塞尔的公开季节。在互联网留言板上，投资者嘲笑普塞尔，从他侄女作为Discover的总法律顾问的工作，到他儿子去年便宜的抵押贷款交易，再到董事会反对限制首席执行官薪酬的股东提案。摩根表示，侄女是Discover与Visa和万事达卡的反垄断斗争中的关键成员，而儿子的抵押贷款条款对任何合格的人都是公开的。

机构股东服务公司也建议投资者投票反对薪酬上限提案，因为这显得任意。一些内部人士抱怨这家总部位于纽约的公司去年为普塞尔的私人旅行支付了467,142美元的企业飞机费用。董事会表示，这笔费用是合理的，因为普塞尔出于安全原因必须使用飞机。

普塞尔自去年11月以来公开承认，摩根士丹利的回报已降至“中游水平”。尽管2004年净收入增长了18%，达到45亿美元，但该公司远远落后于高盛集团（GS）52%的利润跃升和雷曼兄弟公司（LEH）39%的增长。但普塞尔拒绝采取批评者要求的激烈行动。在与投资者和员工的会议上，他坚持认为最佳方案不是制定一些激进的计划，而是仅仅更好地执行——这更激怒了他的批评者。

不断产生现金。

无论他最终是否成功，普塞尔似乎目前仍将继续留任。他得到了一个董事会的支持，该董事会最近在公司股票下跌的情况下仍给了他47%的加薪，尽管他的薪水仍低于除另一位华尔街首席外的所有人。一些投资者相信普塞尔将保留公司的零售经纪和信用卡业务，随着并购活动的增加，他们仍然希望拥有这只股票。“今天这只股票的真正卖点是顶级投资银行，”克利夫兰胜利资本管理公司的董事总经理鲍勃·马内里说，该公司在摩根宣布令人失望的收益并且股票下跌后，为一个基金购买了755,000股。

尽管如此，摩根士丹利正处于一个战略困境中。出售那些不合适的业务似乎是显而易见的，但并不那么简单。当然，如果摩根士丹利出售发现卡，它可能会迅速获得约100亿美元。它作为蓝领卡的形象一直难以摆脱，并且没有足够的全球实力与大公司竞争市场交易和客户。一些投资者认为，合理的买家可能是花旗集团（C）、美国银行（BAC）或摩根大通公司。

但尽管没有增长，Discover仍然产生现金，提供19%的收益。分析师表示，它的股本回报率高于许多其他部门。“他们不能出售它，因为他们无法轻易替代收益缺口，”瑞银（UBS）金融服务分析师格伦·肖尔（Glenn Schorr）说。

沃尔玛卡片交易。

普塞尔（Purcell）告诉投资者，去年秋季美国最高法院的反垄断裁决禁止Visa和万事达卡限制银行发行其他卡，这将为Discover带来新的生机。一种策略是专注于市场上增长最快的部分，借记卡。

去年11月，该公司收购了借记交易处理器PULSE EFT协会，这将使Discover能够向其4000万持卡人发行借记卡。它还达成了一项协议，发行沃尔玛商店公司（WMT）品牌的卡，由通用电气公司（GE）融资，并由Discover网络处理。这些卡将印有所有三个品牌名称。“但有增长和增长之间的区别，”信用卡行业通讯《尼尔森报告》的出版人大卫·罗伯逊（David Robertson）警告说。“如果Discover发行一张信用卡[而不仅仅是在一张卡上印上它的名字]，那将更有利可图。”

在1月，普塞尔向投资者承认，如果Discover没有开始提供足够的增长，他将“重新评估”出售Discover。然而，他表示至少在两年内不会做出决定，并且没有透露具体的增长目标。美林证券（Merrill Lynch & Co.）的金融服务分析师盖·莫兹科夫斯基（Guy Moszkowski）表示，摩根已经“阐明了增长战略，因为他们正在追求它，我不认为他们会很快剥离这项业务。”

完全控制。

普塞尔在零售经纪业务面临的挑战同样棘手。分析师表示，像美林证券这样的竞争对手拥有更富裕的客户名单。美林在细分客户和提供量身定制的建议方面也领先于摩根。从数字上看，摩根的零售经纪业务在2004年的营业利润率为10%，不包括诉讼费用，而美林的利润率为19%，福克斯-皮特凯尔顿估计。

在过去一年削减成本后，普塞尔认为经纪业务现在处于更好的竞争位置。他不认为出售它是一个选项，因为这对他建立一个基于最快增长服务的多元化银行的战略至关重要。

普塞尔面临的批评尤其刺耳，因为他一直完全控制着公司。自从前总裁约翰·J·麦克在2001年离职以来，每个部门现在都直接向普塞尔汇报。此外，表现不佳的单位曾是迪恩·维特尔的一部分，普塞尔在那里担任首席执行官时策划了对摩根的100亿美元收购。公司的低迷股价甚至引发了普塞尔可能有一天被迫将摩根士丹利出售给摩根大通、美国银行或汇丰银行的猜测，尽管大多数银行家对此类言论不以为然。

是时候交付了。

实际上，华尔街的一位销售大师现在面临着他最艰难的销售工作之一。很少有首席执行官能像普塞尔那样善于说服他人接受自己的观点，并从中获得如此多的权力。无论是说服华尔街最古老的投资银行之一在1997年同意收购，还是在麦克离职后游说高管们留下，普塞尔通常都能胜出。

普塞尔反复试图向投资者证明，平庸的业绩让他感到困扰，并且他正在掌控这个问题。他在过去五个月的两次投资者会议上向投资者群体强调，再次实现优质回报是他的首要任务。他最近飞往波士顿，与公司第三大股东富达投资会面，该公司的基金在2004年最后一个季度出售了13%的摩根股票。

虽然批评者关注近期的业绩，摩根更愿意强调长期表现。摩根士丹利的首席行政官斯蒂芬·S·克劳福德表示，该公司过去八年的平均股本回报率为22%，比同行高出五分之一。

摩根士丹利需要找回自己的状态，否则就有可能变得毫无特色。而目前，该公司的命运掌握在普塞尔手中。在1月27日的投资者会议上，他告诉与会者，尽管他对公司的回报不满意，但对摩根士丹利各项业务取得的进展感到满意。有一个人问普塞尔，如果公司去年表现如此良好，是什么导致了回报的下滑？普塞尔暗示，如果他能改变“几件事情”，公司就会取得更好的结果，尽管他没有具体说明。现在是他兑现承诺的时候了。

作者：艾米莉·索恩顿，纽约，斯坦利·里德在伦敦，亚伦·普雷斯曼在波士顿