美联储可能说得太随意 - 彭博社

作者：Rich Miller

在2003年夏季面临通货紧缩衰退的威胁时，联邦储备委员会主席艾伦·格林斯潘和他的中央银行同事们采取了一种非常规的货币策略。这是他们第一次向投资者提供关于未来货币政策的具体指导，表示利率将在“相当长的一段时间”内保持低位。随着经济复苏，联邦储备在回应中提高了利率，但仍继续试图管理预期，以避免扰乱市场，表示将以“适度”的速度收紧信贷。

但最初旨在给投资者提供明确货币政策方向的良好意图，已经演变成一种混乱的信息，这在金融市场中造成了困惑，并助长了投资者对更高通货膨胀的恐惧。这在联邦储备内部和外部引发了关于中央银行温和对待市场的非凡策略是否弊大于利的问题（见《商业周刊在线》，2005年3月24日，“普通人理解的联邦储备语言指南”）。

“回顾过去，负面影响多于积极影响，”前联邦储备官员莱尔·格兰梅说，他现在在斯坦福华盛顿研究集团金融顾问公司工作。最大的担忧是：联邦储备管理长期利率的策略适得其反，导致经济过热，并为通货膨胀的复苏铺平了道路。

华尔街的担忧。

到目前为止，很难对结果提出异议。自2003年夏季以来，经济以每年4.5%的速度增长。尽管通货膨胀有所上升，但按历史标准来看仍然适中。排除波动较大的食品和能源成本，消费者价格在2月份以同比2.4%的速度上涨。与此同时，金融市场避免了以往美联储收紧信贷时常见的动荡。

这种令人安心的局面可能即将结束。在能源价格飙升以及消费者和企业支出激增的推动下，金融市场对通货膨胀的预期正在上升。这引发了人们对美联储需要更积极地提高利率的担忧。

事实上，这种担忧导致股价大幅下跌，债券收益率在3月22日飙升至九个月来的最高水平，此时美联储将利率再提高了四分之一个百分点，达到2.75%。不安的投资者忽视了美联储声明将继续以微小幅度提高利率的说法。相反，他们关注的是中央银行承认通货膨胀压力加大的事实，并提高了对即将到来的欧元美元和其他利率期货市场的加息预期。

廉价信贷。

当美联储首次开始向市场提供其政策意图的具体指导时，其目标很简单：希望通过更好地将长期利率与其控制的短期利率对齐，来引导经济远离通货紧缩的深渊。毕竟，长期利率——从抵押贷款到公司债券——对经济的重要性远远超过短期利率。

此外，由于短期利率处于45年来的最低点1%，美联储在这方面已经没有更多的空间来放松信贷。因此，它试图通过承诺在较长时间内维持宽松的货币政策来影响长期利率，而不是通过在市场上购买债券，咨询公司Wrightson ICAP的经济学家路易斯·克兰达尔（Louis Crandall）表示。这一策略奏效了。即使在经济复苏的情况下，长期利率仍然保持低位，受到美联储承诺提供廉价信贷的支撑。

但随着经济的复苏，美联储去年夏天开始提高短期利率，这一战术开始遇到问题。长期利率并没有与美联储的行动同步上升，反而下降。直到3月22日，它们的上升才使债券收益率回到了美联储在2004年6月开始加息时的水平。“债券市场并没有为美联储完成它的工作，”前美联储副主席、现普林斯顿大学教授艾伦·S·布林德（Alan S. Blinder）表示。长期利率的持续低位帮助推动了经济的发展，加剧了对未来更快通货膨胀的担忧。

投机者的收益。

那么，为什么债券收益率保持如此低位？部分原因是美联储自身的政策。在中央银行承诺“适度”加息的安抚下，投机者纷纷涌入所谓的套利交易：他们以低短期利率借款，然后将其投资于收益更高的债券。这种债券购买帮助压低了长期利率。

通常，在短期利率上升的情况下，这种策略会被视为风险较高。但对冲基金和其他投机者认为，由于美联储明确的逐步加息政策，他们可以冒这个险。

关于美联储应该多清楚其意图的争议可以追溯到1970年代中期，当时货币主义者米尔顿·弗里德曼认为，可预测的政策路径是控制通货膨胀和避免善意但无能的中央银行家干预经济的最佳方式（见《商业周刊》在线，2005年3月24日，“外行人解读美联储语言”）。

或许是过度反应？

美联储官员始终认识到，特殊情况使他们能够在一年半前采取这种积极的市场策略。通货膨胀率较低——在美联储许多人看来，这种情况令人不安。生产力异常强劲。尽管经济正在复苏，但上升趋势看起来脆弱。

现在的问题是，随着经济力量转向更高的通货膨胀、更强劲的增长和较慢的生产力，美联储是否在这一策略上坚持得太久。如果是这样，那么市场和经济可能会面临一些颠簸的时光，因为格林斯潘及其团队试图遏制他们所释放的通货膨胀压力。

米勒是《商业周刊》华盛顿分社的高级撰稿人