对冲基金会被挤压吗？ - 彭博社

作者：迈克尔·华莱士

自2000年前的“泡沫”年代以来，对冲基金使用杠杆——借款和使用衍生品来提高回报——已经减少。但该行业本身却经历了强劲的增长，基金数量和管理的总资产都大幅增加。

这是否应该引起担忧？美联储主席艾伦·格林斯潘常说，通过使用衍生品和其他金融工具进行对冲，已经通过在更多机构之间分散风险而使经济受益。确实，周期性、系统性和监管趋势的融合表明，对冲基金的持续增长对美国经济和市场没有立即的风险。然而，外部冲击将需要保持警惕。

“庞大的武器库。”

媒体和“真实资金”（即非杠杆）基金社区普遍存在一个假设，即美国债券收益率的急剧上升可能会提高杠杆成本。这反过来可能意味着信贷危机和对冲基金之间的洗牌——类似于1998年长期资本管理公司崩溃引发的麻烦。这个想法是，美联储可能会通过继续加息无意中引发这样的崩溃，消除促进对冲基金增长的“廉价资金”。

关于住房“泡沫”的担忧也在蔓延（见《商业周刊》封面故事，2005年4月11日，“住房繁荣之后”），灾难派的论点包含一些真理的核心，但往往对杠杆情况进行过度概括。2005年1月，美联储的一份工作论文，“资产价格泡沫的计量经济学检验：总结”，得出的结论是：“在文献中几乎每一篇‘发现’泡沫的论文中，都有另一篇放宽了一些基本假设并且同样很好地拟合数据而不诉诸于泡沫。”

与普遍看法相反，对冲基金并不是仅仅通过对特定资产类别采取空头头寸（即使用借入的证券押注价格下跌）来获得回报。相反，对冲基金采用了大量的方法：空头头寸、多头头寸（押注特定资产价格上涨）、多空、市场中性、方向性、事件驱动、多策略、股票、债券、全球宏观、商品等。尽管对冲基金不受与其他基金相同的披露和监管要求，但许多基金参与了突出其高回报的调查。因此，关于这些基金的大多数可用信息都是从这些调查中推断出来的。

提升回报。

对冲基金研究（HFR）数据库在一项调查中覆盖了行业的三分之一，发现到2004年，它所审查的基金数量在八年内几乎增长了五倍，达到了3,671个。根据证券交易委员会的数据，这与全球整体行业估计的8,000到10,000个和美国境内的6,000到7,000个相比。管理资产在同一时期增长了六倍多，达到了3277亿美元，根据HFR较小的调查样本，这与国际清算银行（BIS）的一份报告中估计的6000亿到1万亿美元的资产相符。

同样，Tremont Capital Management估计对冲基金管理的资产为9750亿美元。在其最新的资产流动报告中，Tremont报告称，2004年杠杆基金享受到了创纪录的1230亿美元的净流入，高于2003年的722亿美元。但在进入去年的第四季度时，由于股票和债券的波动性意外低迷，导致基金表现受损，流入速度放缓。在第四季度，净资产仅增加了163亿美元。显然，对冲基金的盈利能力与市场波动性比与利率变动更为密切相关。

国际清算银行承认，杠杆的增加可以提升对对冲基金投资者及其交易对手的回报和风险，但缺乏透明度使得精确的风险/回报衡量变得模糊。研究发现，尽管在各种基金“家族”中采用了不同的策略，对冲基金的风险暴露往往相似。杠杆不仅通过向金融机构传统借款实现，还通过普遍使用衍生品实现。然而，根据对对冲基金股权投资超额回报的回归分析，国际清算银行得出结论，杠杆使用程度在1997年末和1998年初达到最高，并在过去几年中稳步下降。

放宽贷款。

美联储理事会最近发布的季度高级贷款官员对银行贷款实践的意见调查于1月最后一次发布，全面审视了美国整体贷款环境。虽然没有具体提及对冲基金借款，但它提供了自去年夏天美联储开始加息以来的环境洞察。

美联储报告称，国内和外国银行都放宽了贷款标准，收紧收益率差，放松限制，降低成本，延长期限，并增加最大贷款额度。这种放松是为了应对来自非银行贷款人的竞争加剧、二级市场的更大深度以及“经济环境的不确定性降低”。

报告表明，美联储政策的影响远非限制性，进一步“适度”的加息将在信贷发行上产生类似的温和影响，除非货币政策远远超出“中性”立场。此外，从紧到宽松信贷的转变在周期上相对年轻——自2004年初以来。最近一次类似的宽松货币时代从1992年持续到1998年。

来源：美联储季度高级贷款官员调查，2005年1月

因此，似乎对冲基金在这一紧缩周期中面临信贷危机的可能性较小。但这并不会让他们不受关注。他们的激增、管理资产的增长、对低净值投资者的日益可用性以及日益增加的欺诈事件促使美国证券交易委员会（SEC）提出了一项规则，要求某些对冲基金顾问注册。某种程度上，对冲基金设法逃避了1940年《投资顾问法》中的“私人顾问豁免”。通过仅向机构和富裕个人提供建议，他们逃避了SEC的注册或监管，而该机构提议对此进行纠正。

SEC希望将对冲基金纳入其监管范围，以保护个人投资者以及可能受到影响的群众——尽管是间接地——通过基金交易活动引发的系统性危机。这一专业行业正在抵制失去隐私、增加的监管和执法成本，以及私人资本可能迁移到不受监管的海外竞争的潜在风险。SEC声称，增加的执法只会提升行业的可信度和本土资本的形成。从历史低位逐渐上升的利率显然并没有阻碍对冲基金的增长或杠杆使用。而他们对上升利率的暴露似乎也没有对金融系统构成重大风险。

然而，在长期资本管理公司（LTCM）崩溃、公司治理丑闻以及共同基金行业的盘后交易计划之后，呼吁对这些“私人”基金进行更大公共问责以保护美国市场的可行性是可以理解的。随着对冲基金在知名度和影响力上的增长，他们可能需要习惯这种关注。

华莱士是 行动经济学 的全球市场策略师