瑞典的严肃投资者 - 彭博社

瑞典第一大有线电视公司Com Hem的斯德哥尔摩总部的餐厅天花板上悬挂着一个大型视频显示屏。员工们在午餐时监控着位于该国北部的呼叫中心的表现。4月15日，该中心表现不佳，只有23%的电话在两分钟的目标内得到回应。问题出在Com Hem的140万用户同时收到了最新账单，首席财务官Bernt Andersson发誓要尽量避免这种错误再次发生。

Com Hem（瑞典语意为“回家”）是欧洲最成功的私募股权公司之一，位于斯德哥尔摩的EQT Partners的资产。EQT在2003年以3亿美元从电信公司TeliaSonera（TLSNF）收购了Com Hem。当时，这对一家亏损的有线电视运营商来说似乎是个高价，但行业老将Gunnar Asp最初作为竞标顾问后被引入担任首席执行官，他看到了未实现的潜力。50岁的Asp正在大力投资电话、宽带和数字电视服务。他还聘请了Annika Soderberg，这位互联网和酿酒行业的活力老将来提升市场营销，Asp表示在Telia时期“根本不存在”这样的营销。尽管最近的账单失误，战略迄今为止运作良好。Com Hem的运营亏损从两年前的1400万美元激增至2004年的3000万美元利润，销售额为2.22亿美元，比2003年增长了21.5%。EQT现在估计，如果出售，该公司可能会获得超过其预测的2005年1亿美元运营现金流的10倍，约合13亿美元。首席财务官Andersson表示，他目前唯一的问题是现金太多。

Com Hem 是大约 40 家公司的其中之一，这些公司在过去九年中被 EQT 收购，总价值达 170 亿美元。EQT 于 1994 年由管理合伙人 Conni Jonsson 创立，得到了瑞典 Wallenberg 工业家族控股公司 Investor 的支持，该家族控制或拥有爱立信、ABB、伊莱克斯和斯堪尼亚等蓝筹股的大量股份。EQT 受益于 Wallenberg 家族的声望，并利用他们庞大的管理和咨询网络。Jonsson 在创办 EQT 之前曾担任 Investor 的执行副总裁。

长远观点“更有趣”

与其母公司不同，EQT 主要追求中型公司，其中许多像 Com Hem 一样是大型企业的被忽视单位。除了瑞典，EQT 还在芬兰、丹麦以及最近的德国进行了投资。Jonsson 表示，管理不受交易所上市要求的公司具有巨大的优势。私募股权公司可以采取更长远的视角。他们不必担心季度报告或花时间处理官僚文件。“如果这是计划，我们可以亏损五年，”他说。“我们更有趣。”

Jonsson 和他的 14 位合伙人是积极的投资者。每位合伙人在 EQT 的公司中担任一个或多个董事会席位，并与 CEO 和董事长分享权力。在 Com Hem，EQT 的代表是 Investor 的校友 Thomas von Koch，39 岁，他从一开始就与 Asp 密切合作，并在看到问题时毫不犹豫地发声。von Koch 说，最好“让他们在肚子上受刀，而不是在背后。”

EQT 认为管理是公司中最容易改变的部分，Jonsson 也毫不犹豫地这样做。他在过去一年中更换了四位董事长。这种强硬的做法似乎有效。EQT 的回报目标是每年超过 20%，但 Jonsson 表示，实际表现要好得多——截至目前，出售时的加权平均回报率为 103%。最近的退出表现较低。去年秋天，该公司筹集了迄今为止最大的基金，25 亿美元的 EQT IV。EQT 的投资者名单包括一些大型欧洲资金玩家，包括瑞典和丹麦的养老金基金、通用汽车养老金基金以及德国保险公司安联（AZ ）。微软公司（MSFT ）创始人威廉·H·盖茨三世也是投资者。

EQT是投资者最近最成功的风险投资，投资者在1990年代末期向科技初创公司倾注资金时损失惨重。投资者控制着私募股权公司的管理，但EQT大约50名专业员工获得公司75%的利润。EQT表示，其收费结构在行业中是典型的，管理费用在1%到2%之间，加上20%的任何收益是相当标准的。克劳斯·达尔巴克在担任投资者首席执行官期间提出了EQT的想法，现仍担任该收购公司的董事长。

在筛选潜在投资时，EQT首先密切关注收购目标周围的竞争格局。乔恩松表示，向长期亏损且竞争过度的行业（如航空公司或林业）投入资金是没有意义的。一般来说，EQT希望成为全球或北欧市场的领导者，因为不处于或接近其行业顶端的公司通常不会盈利。与一些私募股权公司不同，EQT不希望投资落后者。乔恩松表示，“好的公司通常可以变得更好，但坏公司往往比看起来更糟。”

更大的游戏

EQT管理人员需要在他们的公司中持有个人股份。例如，Asp根据公司文件向Com Hem投入了约70万美元。实际上，Com Hem管理层拥有公司6%到7%的股份。EQT喜欢利用其公司产生的现金来改善其竞争地位。在Dometic的案例中，这是一家为休闲车辆制造冰箱和空调系统的公司，EQT于2001年从伊莱克斯手中收购，新管理层增加了一个船舶部门以促进增长。然后，它在四月份以约13亿美元的价格将Dometic出售给另一家私募股权公司，实现了28.5%的年化回报。

不错，但乔恩松现在正在追逐更大的目标。在四月，EQT与高盛资本合伙人（GS）联合推出了迄今为止最大的赌注——对丹麦上市清洁公司ISS的38亿美元收购提议。乔恩松表示，他喜欢ISS在清洁和其他工业服务中的领先地位。但该提议在ISS债券投资者中引发了争议，因为新资本结构导致其价值下跌。

考虑到现金流，Com Hem几乎没有债务问题。首席运营官索德伯格正在通过每月约70美元的有线电视、电视和电话套餐赢得新客户，并提供基本电话服务。自推出该优惠以来，Com Hem在20周内签约了约6000名新电话客户，主要来自其最大的竞争对手TeliaSonera。公司官员认为，这种迁移将会加速。“对TeliaSonera来说，失去市场份额的成本低于降价，”斯德哥尔摩经纪公司Alfred Berg的电信分析师里卡德·罗森巴克说，该公司负责了EQT收购Com Hem的拍卖。

Com Hem正在迅速偿还债务，但仍有约7000万美元的现金储备。EQT合伙人冯·科赫表示，随着银行渴望放贷，这使得公司有约4亿美元可用于收购有线竞争对手。难怪EQT不急于出售。“我们已经做了很多，但还有很多事情要做，”阿斯普说。当然，除非有人提出EQT无法拒绝的报价。

作者：斯坦利·里德，阿里安·萨恩斯在斯德哥尔摩报道