学习爱上低利率 - 彭博社

作者：Rich Miller

在二月份，当他首次谈及顽固低债券收益率的问题时，联邦储备委员会主席艾伦·格林斯潘称其为“难题”。这个谜团围绕着一个简单的问题：为什么长期利率在中央银行提高短期利率的情况下仍然在下降？当时，格林斯潘认为这种异常可能是暂时的偏差，并且很快，债券收益率可能会开始以更传统的方式运作。

三个月多一点——以及两次加息——之后，债券收益率再次下降，这不仅让格林斯潘感到惊讶，也让许多市场专业人士感到意外。事实上，在六月初，10年期国债的收益率急剧下降，降至4%以下。格林斯潘并不认为收益率的下降是未来增长放缓的迹象，正如市场上许多人所认为的那样。实际上，他预计将在6月9日的国会听证会上表示，经济扩张仍然稳步向前。

异端思想。

但即便经济在快速增长，格林斯潘似乎越来越相信低债券收益率可能是一种持久现象，这种现象是由美联储尚未完全理解的复杂国际力量驱动的。

这种转变让美联储的一些人开始考虑以前被视为异端的想法。他们推测，也许在一个充满储蓄并且被中国、印度及其他发展中国家的激烈竞争所主导的全球经济中，超低利率并不是通货膨胀的因素。毕竟，债券市场的投资者传统上对任何通货膨胀的迹象都非常敏感。如果他们愿意接受低收益率，这表明美国和全球经济可能比以前认为的更具抗通胀能力。

这一概念对美国货币政策也有重大影响。自从去年六月开始收紧信贷以来，美联储的货币专家们一直试图逐步提高短期利率，以达到所谓的均衡水平，完美地校准经济——既不刺激通货膨胀，也不抑制增长。一些美联储官员推测，债券市场的行为表明，均衡利率可能远低于过去的水平。

谨慎承诺。

如果是这样，那么中央银行可能接近其收紧信贷行动的尾声。实际上，美联储可能只需要再提高几次利率——从6月29日至30日的会议上开始，再加一个四分之一百分点的加息——就能达到货币的最佳状态。“比以前更低的利率水平可能与美联储实现价格稳定相一致，”花旗集团经济学家罗伯特·V·迪克莱门特说。

当然，并不是所有美联储的人都相信这一观点。许多地区行长似乎比华盛顿的同事更担心，长期利率的低水平可能正在为未来的通货膨胀压力积累。而格林斯潘对新思潮的承诺持谨慎态度。他在5月20日的纽约经济俱乐部上表示，均衡利率是一个“模糊而复杂”的概念。“我们会在看到时知道它，”他神秘地说。

在某种程度上，这场辩论让人想起大约十年前美联储进行的一场讨论。当时，格林斯潘及其团队试图判断美国的潜在生产力增长是否终于开始回升，以及这是否意味着经济可以在不刺激通货膨胀的情况下比以前更快地增长。尽管当时的数据远未得出结论，但最终美联储官员决定经济可以在不引发通货膨胀的情况下增长，并保持低利率，使新经济得以蓬勃发展。

减弱的“本土偏见”。

现在，美联储正在试图解读的是一组多方面的全球资本和贸易流动。谜题的一部分是，美国并不是唯一一个债券收益率低的地方；世界许多地方的收益率都在下降。实际上，在许多国家，包括德国和日本，收益率甚至低于美国。当然，这在一定程度上反映了与美国相比，许多外国经济体的增长前景疲软。但美联储的每个人似乎都同意，还有其他因素在起作用。

在努力弄清楚发生了什么的过程中，格林斯潘关注全球金融市场的日益整合和全球资本流动的增加。这意味着世界上更多的储蓄可以跨国投资，而不是像前苏联那样被锁定在各个国家。正如格林斯潘所说，投资者的“本土偏见”——他们倾向于将资金留在自己国家——正在减弱，使得国际上可用于投资更有利可图和更具生产性的项目的储蓄池更大。

美联储董事会的一些格林斯潘的同事，包括副主席罗杰·W·弗格森和即将离任的州长本·S·伯南克，进一步提出了观点。他们认为，世界上充斥着储蓄，因为欧洲和日本的缓慢增长经济对资本的需求疲软，以及中国和其他新兴亚洲国家的货币储备积累。此外，这种全球储蓄过剩正在推动全球利率下降。

未来是弱势还是强势？

与此同时，全球经济的根本变化正在对全球通胀施加下行压力。苏联解体以及中国和印度加入全球贸易体系，导致大量廉价商品、服务和劳动力涌入世界经济。

然而，从格林斯潘的角度来看，这些变化并不能解释债券收益率的下降，因为这些变化已经持续了十年。他对一些其他提出的解释长期利率神秘下降的论点也持怀疑态度。是的，市场可能在发出经济疲软即将到来的信号——这是利率急剧下降的传统原因。

但在6月6日通过卫星在北京出席国际银行家会议时，格林斯潘指出，尽管全球经济偶尔出现复苏迹象，但收益率在过去一年中仍然下降。此外，美联储相信美国经济仍然保持稳健增长的轨道，最近制造业的疲软将被证明是暂时的。

回收的储备？

一些经济学家认为，养老金基金对长期国债和类似外国证券的增购可能帮助压低了收益率。在监管机构的压力下，为了改善财务状况，美国和欧洲的养老金基金将更多资金投入债券。但格林斯潘认为，这种购买规模不足以解释收益率的下降。

在试图解释低收益率时，其他分析师抓住了中国、日本和其他中央银行增加国债购买的现象，这些中央银行试图回收他们在外汇干预中购买的美元储备。但格林斯潘指出，这并不能解释为什么长期利率在全球范围内下降，而不仅仅是在美国。

最终，债券收益率的下降仍然让美联储主席感到困惑。但这种情况已经持续了足够长的时间，促使中央银行的一些人开始相信美国和世界经济可能已经进入了一个低利率的新纪元。

米勒是商业周刊华盛顿办公室的高级撰稿人