紧张的柯达时刻 - 彭博社

伊士曼柯达（EK ）每年在美国销售22%的数码相机，成为最大的参与者。它的65,000个黄色、蓝色和红色的打印自助机似乎无处不在。而在9月27日，这家成立125年的公司发货了它所称的世界首款Wi-Fi口袋相机，允许消费者将高质量的照片直接发送到互联网。因此，你可能会想象，位于纽约罗切斯特的这家公司已经顺利地从混乱的胶卷和化学品的模拟世界过渡到数字时代。

柯达的财务报告显示了一个更加阴暗的画面。该公司在其数码相机上的盈利几乎没有。它正在拼命筹集足够的现金，以关闭大部分胶卷和纸张的生产能力——预计在今年和明年花费近10亿美元——并偿还明年到期的7.5亿美元债务。其信用评级在4月降至投资级以下后，标准普尔（MHP ）在9月30日再次下调了评级，尽管它正在最终确定一项27亿美元的贷款安排。

柯达的高级管理人员承认公司的资产负债表“紧张”。但他们表示，柯达将在其向数字化的巨大转型中从这一财务低谷中反弹。根据首席执行官安东尼奥·佩雷斯的计划，到2006年底，裁员和关闭工厂的总现金成本15亿美元将基本支付完。此外，柯达剩余的27亿美元债务中，没有大额的偿还计划安排在2010年之前。首席财务官罗伯特·H·布鲁斯特表示，收益将在明年某个时候开始回升。“我们正处于一个困难时期，但情况正在好转，”他补充道。“随着数字收益开始以比传统（胶卷）收益下降更快的速度增长，我们将偿还债务。”

投资者以前听过这样的预测。但标准普尔表示，该公司的预测往往不可靠。柯达的消费胶卷业务每年约有四分之一在消失——这比高管们在2003年9月宣称将把公司转变为数字产品制造商时预想的速度快了三倍多。柯达在今年前两个季度未能达到运营收益目标，现在已经完全停止发布这些目标。消费数字产品——相机、家用打印机、自助终端，以及为其提供的墨水和纸张——在被视为核心消费业务救星的两年后，利润微薄。而医疗保健部门，常常被公司描绘为未来大额利润的来源，最近在多个方面遭遇挫折，包括将数字放射产品推向市场的延迟以及向医院销售的软件安装缓慢。高管们在9月28日警告称，柯达将未能达到——他们没有说明具体差距——他们在7月的预测，即数字产品今年将产生2.75亿到3.25亿美元的运营收益，而2004年为4600万美元。布鲁斯特表示，在如此多变化的情况下进行预测是困难的。“有很多变动的因素，但我们现在更处于一个稳定状态，”他说。

中国直接进入数字时代

柯达的困境突显了当颠覆性技术侵蚀传统收入来源时，成熟公司面临的财务压力。正如许多媒体公司、音乐零售商和视频租赁连锁店所证明的那样，这些问题因数字技术在全球传播的速度而加剧。“数字本应是应许之地，但它正在变成沼泽，”资金管理公司Kynikos Associates的创始人詹姆斯·S·查诺斯说，他正在押注柯达的股票会下跌。“经历这些重大范式转变到数字产品的企业，发现他们从模拟产品中获得的现金流消失得比人们习惯的速度快得多。”

在柯达，管理层曾希望新兴市场如中国能给他们更多时间来缩减胶卷和摄影纸业务，因为美国人转向数码相机。然而，新市场的买家跳过了胶卷，直接转向了数码产品。因此，在七月，柯达将裁员目标从2004年1月宣布的15,000人提高到多达25,000个职位。它誓言到明年年底将削减20亿美元，即三分之二的传统业务资产。它甚至在中国削减产能。

传统业务线的崩溃速度使柯达陷入了现金困境。裁员和其他重组费用将在今年下半年吞噬3亿美元，明年还将再花6.5亿美元，当750亿美元的债务到期时，总计达到17亿美元。在七月初，柯达手头只有5.53亿美元的现金。布鲁斯特预测他将有足够的资金来弥补差距。通常，柯达在下半年产生大部分现金——去年为11亿美元。他计划通过出售房地产和专利权筹集6亿美元；他还在清理库存并削减资本支出。

然后，柯达做出了一个令人惊讶的决定，减少消费类数码相机和打印机的生产，以防假日销售疲软。即便如此，布鲁斯特也不敢掉以轻心。他已经与银行谈判达成协议，如果需要，将重新融资5亿美元的债务。

如果事情没有按计划进行，柯达在债券或股票市场上筹集现金将不太容易。其股票今年下跌了27%，回到了2003年的水平。债券投资者也在抛售公司的债务。除了未能达到预期外，令他们感到沮丧的是，柯达为新的贷款方案向银行提供了担保，使他们22亿美元的无担保债务处于不利地位。悲观者如查诺斯认为柯达的减记将继续，公司最终将不得不重组其债务——无论是在破产法庭内外。

华尔街并非所有人都对柯达感到失望。Legg Mason（LM）资本管理公司的首席执行官比尔·米勒（Bill Miller）以及Legg Mason价值信托基金（LMVTX）的投资组合经理是其大粉丝。该基金是过去14年中唯一一个超越标准普尔500股票指数的共同基金，他持有约4200万股柯达股票，占公司股本的15%，其中包括今年早些时候购买的300万股。尽管在这只股票上亏损——他在2000年开始购买时，股价是最近23美元的两倍——但他相信股票会反弹。“一旦这些现金费用消失，我们预计[柯达]将拥有超过10亿美元的自由现金流，保守估计，”米勒说。他认为这将使公司价值超过160亿美元，每股50美元。然后，米勒表示，双位数的利润增长将开始，主要得益于柯达的商业图形业务。该部门在过去两年中通过六次收购不断壮大，正准备销售更多能够个性化华丽垃圾邮件的机器，并打印从色彩缤纷的商店促销横幅到彩票的所有东西。“真正的回报将在2008年之后开始，”米勒预测。

尽管如此，他的美好前景仍然存在风险。一些人开始不再在家中或其他地方打印照片。美国医院的医生越来越多地在视频监视器上查看X光片，而年轻人则通过互联网查看彼此的数字照片，而不愿意制作打印件。

柯达高管们虽然表现出乐观，但正在准备对公司组织进行变革，这可能会使出售资产变得更加容易。从1月开始，他们将把公司划分为四个独立的单位——消费数字、商业印刷、医疗保健和传统胶卷——每个单位都有自己的财务报告。“这将由董事会决定什么是最佳选择，”首席执行官佩雷斯（Perez）最近对证券分析师说。“我们现在没有任何待售的东西。”至少目前还没有。

由大卫·亨利在纽约撰写