收购狂潮的债务山 - 彭博社

收购业务中是否正在酝酿泡沫？

随着投资者和高管纷纷涌向私募股权，不仅是流入杠杆收购的资金在激增，基金的回报也在上升。交易价格和杠杆也在飙升。这让一些经验丰富的私募股权高管开始担心，基金在交易中支付过高的价格，并让公司背负过多的债务，播下了违约大幅上升的种子。“如果这是新兴市场债务，以这些数字没人会碰它，”一位基金经理说。

考虑一些最近的交易。为了击败卡尔·伊坎收购奢侈连锁酒店费尔蒙特酒店及度假村公司（FHR ），洛杉矶投资公司Colony Capital LLC和沙特王子阿尔瓦利德·本·塔拉尔的王国酒店国际在1月底同意支付33亿美元并承担额外的5亿美元债务——大约是2004年税前收益、折旧和摊销前利润（EBITDA）的21倍。与此同时，在本月早些时候，一组收购公司以12.8倍EBITDA收购了邓肯品牌公司，远高于餐饮行业通常支付的7到8倍。穆迪公司（MCO ）的杠杆融资董事总经理汤姆·马舍拉感叹：“这些倍数实在是非同寻常。”

杠杆率也急剧上升。从2000年到2002年的平均交易中，公司承担的债务相当于EBITDA的四倍。根据标准普尔的LCD部门的数据，到2005年底，这一数字已上升到超过5.6。“目前有大量流动性可用，而现在贷款方并没有保守地保持底线，”LCD主任克里斯·唐纳利说。

到目前为止，他们还不需要担心。根据穆迪的数据，2005年垃圾债券违约率仅为1.9%，远低于长期平均水平的约5%。收购高管表示，较高的价格和债务水平很容易被他们实现的更快增长和更强的收益所支持。“如果我们按照计划执行，我们会改善运营并产生大量可用于偿还债务的自由现金流，”托马斯·H·李合伙公司联合总裁斯科特·M·斯佩林说。例如，在邓肯，计划在其东北基地之外进一步扩展快速增长的咖啡和甜甜圈连锁店，而科洛尼资本预计由于最近的翻新，费尔蒙特的现金流将大幅增长。一位发言人还补充说，从每间房间支付的价格来看，这笔交易是便宜的，而不是EBITDA倍数。

问题是，如果经济放缓、利率急剧上升，或者收购公司在推动增长或削减成本方面遇到困难，会发生什么？“这些交易中的一些是完美定价的，”雷曼兄弟公司的美国高收益策略师迈克尔·H·安德森说。（LEH）“他们需要强劲的经济，管理层必须完美执行才能生存。”

如果他们不这样做，这场收购热潮可能会破灭，留下大量垃圾评级公司、违约债务和失去的股权。马丁·弗里德森（Martin Fridson），高收益债券市场策略公司FridsonVision LLC的首席执行官表示，这种情况可能还要一段时间，可能不会早于2008年。但随着信用质量急剧恶化，他预计违约率将回升至峰值水平。换句话说，好时光不会永远持续。

作者：简·萨辛（Jane Sasseen），与大卫·亨利（David Henry）在纽约