WD-40在增长方面表现良好 - 彭博社

来自标准普尔股票研究

WD-40公司表示，它的业务是消除吱吱声、气味和污垢。对于WD-40（WDFC; 最近价格为32美元），这些日常烦恼不太可能消失——这一事实为消费者和贸易专业人士对该公司产品的持续需求创造了条件。

标准普尔对这家近3亿美元的润滑剂、家用清洁剂和肥皂制造商的股票给予5星（强烈买入）评级，反映了我们对其稳健增长前景和吸引人估值的看法。WD-40拥有九个领先的消费品牌，并且在全球家用润滑剂市场中占据主导地位。我们相信更广泛的分销和新产品将有助于维持未来的销售增长。此外，由于WD-40的利润率和自由现金流高于同行水平，我们对其持积极看法。

我们认为WD-40的估值也很有吸引力，股票相对于同行和我们12个月目标价39美元的交易折扣。该股票还提供2.7%的股息收益率，远高于同行的1.7%平均水平。考虑到这些属性，我们预计WD-40在未来12个月将显著超越标准普尔500指数。

多样化的产品。

四十多年来，该公司只销售一种石油基产品，称为WD-40。从1995年开始，它开始收购家用产品和手部清洁剂业务，以努力实现多元化和增长。

公司的收入来自三个产品类别：多用途润滑剂（2005财年截至8月的销售额占66%）——包括WD-40和3-IN-ONE油；家用产品（31%），包括2000 Flushes马桶清洁剂、X-14硬表面清洁剂、Carpet Fresh地毯和房间除臭剂，以及Spot Shot品牌；以及手部清洁产品（3%），包括Lava和Solvol品牌。WD-40相信其产品相辅相成，提供针对DIY硬件、汽车及其他零售和工业市场的润滑剂和重型手部清洁品牌。

其品牌在全球各地销售。在2005财年，美洲占销售额的67%，欧洲占26%，亚太地区占7%。在2005财年，WD-40对沃尔玛（WMT）及其附属公司的销售占总销售额的13%。

良好的创新。

在过去四个财年中，WD-40的销售和收益以13%的复合年增长率（CAGR）增长，得益于收购和有机增长。与许多同行一样，过去几年的盈利能力受到原材料成本上升的抑制。考虑到即将到来的成本比较更为轻松以及我们预见到的更大运营杠杆，我们相信公司有机会改善利润率。

我们认为，在家用产品行业表现良好的公司是那些拥有卓越产品创新的公司。在我们看来，这在过去五年中已经显而易见，行业领导者如宝洁（PG; 5星; $57）、高露洁-棕榄（CL; 5星; $57）和吉列（现为宝洁所有）创造了新的产品类别，并改变了消费者处理日常家务的方式。

虽然我们不认为WD-40已经创造出任何革命性或“改变游戏规则”的产品，但该公司似乎在创造渐进式产品和加大对研发的承诺方面走在了正确的轨道上。在2005财年，该公司推出了11种新产品，主要集中在润滑剂和家庭清洁领域。在2005财年，该公司成立了一个专注于产品创新的部门，名为“明日团队”。在我们看来，该团队已经开始展现出一些潜力，在2005和2006财年推出了几项关键创新。

更聪明地工作。

该公司在2006财年预期的增长很可能来自润滑剂领域的新交付系统。该公司看到了通过新包装提升销售的机会，推出了久负盛名的WD-40润滑剂。2005年8月，它推出了WD-40无 mess笔和WD-40智能吸管。WD-40无 mess笔将WD-40润滑剂储存在笔形涂抹器中，为用户提供了便携性和小巧的尺寸，可以存放在手提包、桌子、汽车或工具箱中。

WD-40智能吸管的特点是润滑剂罐配有折叠吸管系统，翻起时喷出细雾，折下时提供宽喷。这些功能消除了插入常常丢失的吸管以实现精确喷洒的需要。（该公司发现80%的常规WD-40用户会丢失吸管。）

在家庭清洁领域，该公司最近在Carpet Fresh无吸尘地毯清新剂方面取得了成功。

分销增长。

我们偏好能够在投资市场营销和研发的同时，产生吸引人收益增长的公司。在2006财年，WD-40计划将研发投资增加150万美元，达到400万美元。我们相信这项投资将推动公司内部的新创新驱动，并带来能够增强和增加公司产品组合的新产品。

在2005财年，WD-40在国际市场上享受到了强劲的增长，其中欧洲（占总销售额的26%）领先，以15%的当地货币销售增长。公司在西欧和东欧国家以及中东地区的强劲增长，得益于更大的销售团队和分销增长。由于润滑剂销售强劲，拉丁美洲在2005财年的销售增长也非常强劲。

我们相信，像其更大的同行一样，WD-40将受益于发展中国家经济的增长。公司不仅应从日益增长的消费者基础中受益于更大的产品销售，还应从工业和贸易市场中受益，因为建筑和维护需求在增长。

直接销售。

在快速增长的俄罗斯市场，WD-40预计在2006财年将销量增加33%，超过500万罐润滑剂，相较于2005财年。关于中国，公司已经在商业领域保持了强大的地位，并正在制定计划在不久的将来进入这个人口最多（超过13亿）的消费市场。

尽管在160多个国家运营，WD-40最近才开始建立其直接销售团队。我们预计这种建设将在短期内继续，这应该会导致进入更多的销售渠道，并最终产生更多的销售。在我们看来，我们也看到销售团队在不同类别之间交叉推广产品的机会。

我们认为WD-40的一项重要投资论点是其盈利能力，特别是其营业利润率。该公司在2005财年的营业利润率为18.0%，高于我们家庭产品领域的平均营业利润率16.1%，与其小型和中型同行的12.8%平均水平相比，差距更大。随着强大的品牌和产品创新的不断提升，我们相信WD-40能够在未来几年内维持这一优势。

资本效率。

我们还认为，公司产生强劲自由现金流（运营现金流减去资本支出）的能力是其在同行中一项关键优势和差异化因素。在2005财年，公司产生了2850万美元的自由现金流，占销售额的10.8%。这与家庭产品领域的10.2%平均水平以及公司小型和中型同行的7.6%平均水平相比，表现良好。

我们将这一优势归因于WD-40强大的盈利能力和营运资本效率，以及较低的资本支出要求。该公司主要使用合同制造商生产其产品。在2005财年，其资本支出占销售额的1.2%，而家庭产品领域为3.1%，小型/中型同行为2.8%。鉴于我们不预期WD-40的运营模式发生根本性变化，我们预计其将继续产生强劲的自由现金流。

对于2006财年，我们预计销售增长10%，主要受新产品、分销增长和国际扩张的推动。WD-40在2006财年上半年将继续面临较高的原材料成本，但我们预计下半年会有更容易的比较。再加上预计新产品推出的市场营销成本上升和180万美元的股票期权费用，我们预计利润率会有所压缩。（请注意，2005财年的成本中未包括120万美元的股票期权费用。）

四年目标。

我们预计2006财年的利息支出将减少，实际税率为35.8%，流通股数量将增加约1%。我们预测2006财年的每股收益将从前一年的1.66美元增加7.2%，达到1.78美元，并在标准普尔核心收益基础上增长12%（该基础包括两年的股票期权费用）。

在2005年12月，公司设定了四年目标。WD-40计划以7.6%到9.3%的年均增长率增加销售，并以9.8%到12.1%的年均增长率增加净收入。公司表示将继续专注于通过创新发展现有品牌组合，并将寻找可收购的品牌。鉴于公司强劲的势头、良好的增长前景和成本结构，我们相信这些目标是可以实现的。

我们的标准普尔核心收益估计和2006财年及2007财年的运营每股收益估计是相同的，因为公司没有退休后义务计划，股票期权费用已包含在我们的运营收益估计中。（新的会计标准现在要求所有员工股票期权都要计入费用。）我们估计2006财年的股票期权费用为180万美元（税前），这在税后基础上相当于每股7美分。

声音板。

我们认为这些股票的估值非常有吸引力，最近的交易价格为我们2007年日历年每股收益估计2.04美元的15.7倍，约比同行低10%。WD-40在前瞻性市盈率与增长比率上也低于同行，市盈率为1.1倍，而同行为1.5倍，基于我们2007年日历年的估计。此外，这些股票的价格低于我们通过折现现金流分析模型计算出的41美元内在价值。我们12个月的目标价格为39美元，来源于我们相对估值（市盈率）和折现现金流分析的结合。

在我们看来，WD-40的公司治理政策是合理的。我们看到的一些有利方面是，董事会由绝大多数独立外部人士组成，薪酬和审计委员会均由独立外部董事单独组成，董事长和首席执行官的角色是分开的。我们认为，没有毒丸和“关联方”交易也是加分项。

然而，我们对股东在董事选举中没有累积投票权、董事会被授权在没有股东批准的情况下改变其规模，以及公司受到冻结条款的影响持负面看法。

对我们推荐和目标价格的风险包括原材料（钢铁和石油基产品）成本增加；燃料成本上升，这将增加分销成本；竞争加剧；以及消费者对新产品的接受程度低。