Cerberus 对 KKR：吃我们的灰尘 - 彭博社

这是一场传奇收购王亨利·R·克拉维斯与新时代对冲基金经理斯蒂芬·A·费因伯格之间的史诗对决——费因伯格赢了。4月3日，通用汽车公司（GM）宣布将以约140亿美元的价格在未来三年内出售其盈利丰厚的GMAC金融部门51%的股份，买家是由费因伯格的公司Cerberus Capital Management LP领导的一组投资者。

自那时以来，华尔街一直在热议46岁的费因伯格如何以略高于账面价值的价格从62岁的克拉维斯手中收购了一家巨大的金融服务公司。克拉维斯或许会因为拒绝一笔风险重重的交易而显得明智。但输给Cerberus肯定让人感到痛苦。

在老牌收购公司如科尔伯格·克拉维斯·罗伯茨公司与像Cerberus这样的更具竞争力的对冲基金集团之间，一场激烈的斗争已经酝酿了一段时间。2004年，在一次对几百名私募股权投资者和银行家的演讲中，克拉维斯警告说，对冲基金在管理公司或“创造价值”方面经验不足。

自那时起，克拉维斯不得不多次抵御费因伯格的收购。在2005年，KKR集团以66亿美元的价格击败Cerberus收购了陷入困境的零售商玩具反斗城公司。在1月份，Cerberus集团收购了KKR一直关注的杂货连锁店Alberston’s Inc.（ABS）。

下一轮是在3月23日，通用汽车将大部分通用汽车金融公司的商业抵押贷款部门出售给由KKR领导的一组人。 (通用汽车金融公司提供汽车融资、抵押贷款和保险。) 不到一周后，Cerberus击败KKR获得了大头 -- 通用汽车金融公司的多数股权。这意味着Cerberus间接成为KKR商业抵押贷款业务的部分所有者。克拉维斯可能不得不与费因伯格打交道，无论他是否喜欢。

“苹果与大象”

对于费因伯格来说，获得通用汽车金融公司意味着远不止击败克拉维斯。他希望这笔交易能将Cerberus从幕后操作者提升为一家备受尊敬的金融服务公司。这对于一家1992年以1000万美元的启动资金起步的私人投资公司来说是一个巨大的飞跃。Cerberus现在管理着180亿美元的资产，不包括通用汽车金融公司的交易 (BW -- 10月3日)。

费因伯格之所以获胜，部分原因在于他接受了每家主要银行和通用汽车接洽的知名收购公司拒绝的风险。首先，Cerberus将控制超过3000亿美元的租赁、贷款、抵押贷款和保险单。如果通用汽车的问题恶化，汽车相关的租赁和贷款可能会成为负担。费因伯格还同意将通用汽车金融公司的税后收益和股息投资五年，并且在没有通用汽车同意的情况下不拆分通用汽车金融公司。此外，他承诺在10年内继续支持对经销商的贷款和对购买通用汽车的买家的租赁。

在此期间，通用汽车将在某些条件下有权回购通用汽车金融公司，包括通用汽车成为投资级公司。回购权“要求Cerberus有很大的灵活性，并且[导致]初始销售价格较低，”通用汽车首席执行官G. Richard Wagoner说。“我们希望获得尽可能多的现金，但灵活性更重要。”标准普尔信用分析师罗伯特·舒尔茨补充道，他审查了这笔交易：“仍然存在大量剩余风险。”

这笔交易如此复杂，以至于即使是看到KKR和Cerberus提交的最终出价的人也对所提供的金额存在分歧。有些人说KKR愿意支付更高的初始价格，但Cerberus通过对GMAC进行再投资和做出其他承诺，长期来看会支付更多。其他人对此表示质疑。“这些报价差异如此之大，以至于它们不是苹果与橙子的比较，而是苹果与大象的比较，”一位要求匿名的顾问说。尽管如此，华尔街对Cerberus及其一些有限合伙人开出的前所未有的60亿美元支票感到惊讶。

据接近交易的人士透露，当通用汽车去年十月宣布将把该部门的多数股权出售给“战略合作伙伴”时，KKR和Cerberus都不是通用汽车的首选。评级机构标准普尔和穆迪投资者服务（MCO）已明确告知通用汽车，只有在将该部门的多数股权出售给一家大型银行时，GMAC的信用评级才能与这家陷入困境的汽车制造商分开。通用汽车自身的评级已降至垃圾级，急切希望GMAC获得自己的更高评级：GMAC对通用汽车收益的贡献正在缩小，部分原因是借贷成本上升。在2005年，它对通用汽车的收益贡献为28亿美元，低于2004年的29亿美元。

尽管许多银行关注这笔交易，但没有一家愿意单独吞下GMAC——这风险太大。当通用汽车在12月开始考虑银行和收购公司联合出价时，通用汽车的一些顾问认为KKR是必胜之选，因为该公司已经在收购GMAC商业抵押贷款业务的一大部分。一位接近通用汽车董事会的人否认情况是这样的。

**将近两个月后，通用汽车的顾问向董事会提交了预计将成为通用汽车金融公司（GMAC）多数股权的最后两份竞标。KKR与Wachovia Corp.（**WB ）提交了一份高度有条件的信函和条款清单。相比之下，Cerberus将GMAC交易命名为“Hercules”，并对购买协议的每个部分进行了修改，花费数千万美元让大约300人仔细审查了8000份GMAC文件和其他文档。

**KKR仍然没有放弃。二月底，它召集了一组蓝筹合作伙伴，可能最终会使GMAC获得所需的投资级评级——通用电气（**GE **）、Wachovia、美国美林（**MER **）和新斯科舍银行（**BNS ）。但这并没有阻止Cerberus。不久之后，因厌恶远离其公园大道办公室而臭名昭著的Feinberg在三月中旬与Wagoner在底特律会面。他的合作伙伴、花旗集团首席执行官Charles O. Prince III也于3月23日亲自拜访Wagoner，为Feinberg作担保。

Feinberg非常想达成这笔交易。在董事会于3月26日召开最终决定会议的几周前，一位Cerberus的合伙人决定不向交易出资15亿美元。Feinberg通过表示他不会降低价格来给汽车制造商留下深刻印象——而他的公司将弥补差额。

当KKR试图重新介入时，“几乎没有竞争，”一位接近董事会的人说。“我认为世界上没有其他金融机构会做这笔交易。”这是事实——无论好坏。

作者：艾米莉·索恩顿，底特律的戴维·韦尔奇，纽约的玛拉·德·霍瓦尼安和黛安·布雷迪，以及亚特兰大的迪恩·福斯特