投资：校园中的巨大风险 - 彭博社

当哈佛和耶鲁的数十亿美元捐赠基金在熊市中报告出色的回报时，其他大学的捐赠基金经理们注意到了这一点。哈佛和耶鲁并不是通过投资无聊的股票指数基金获得成功的。相反，他们通过将相当大一部分投资组合投入对冲基金，这些昂贵、监管较少且高度保密的投资池，专门为大型机构和富有的个人投资者服务。截至2005年6月30日，哈佛和耶鲁分别将12%和25%的捐赠基金用于这些替代投资。

无论好坏，这种成功鼓励了许多全国最大的学校追随常春藤盟校进入对冲基金。“在捐赠基金的世界里，有一种跟随领导者的心态，”Hewitt Associates Inc.的替代投资研究主任迈克·斯科托说。根据非营利组织全国大学和大学商业官员协会（NACUBO）的数据，2005年，捐赠基金超过10亿美元的学校平均有21.7%投资于对冲基金。

但事实证明，一些最激进的对冲基金投资者是那些小型机构。根据《商业周刊》对NACUBO数据的分析，截至2005年6月30日，有十几个捐赠基金的投资组合中超过40%投资于这些高风险投资（见表）。其中包括位于俄亥俄州伍斯特的伍斯特学院，比例为82.4%，以及位于纽约市的耶希瓦大学，比例为65.3%。伍斯特学院的财务和商业副校长鲍勃·沃尔顿说：“我们都非常羡慕哈佛和耶鲁捐赠基金的成功。当你看看他们如何获得回报时，很多都是通过像对冲基金这样的替代投资实现的。”

大型捐赠基金多年来一直在与对冲基金打交道。但大多数较小的基金在这个投资世界的异域角落中经验较少，在这里，交易者以令人眩晕的速度进出投资，信息也时常不完整。“很多[小型]捐赠基金没有必要的人手来关注这个或那个对冲基金的动态，”Commonfund的董事总经理Jud Koss说，该公司为捐赠基金和其他非营利组织提供投资建议。哈佛大学的捐赠基金拥有大约150名员工，而较小的基金通常只雇佣两到三人。许多基金聘请外部顾问来帮助他们选择或监控投资，但这并不能保证足够的监督，Koss说。

在美国，超过8800个对冲基金运作，使用人类已知的每种交易策略，涵盖所有可以想象的资产类别。拥有大量对冲基金股份的捐赠基金经理表示，他们尽量避免使用大量杠杆或借款来提高回报的基金——这种策略在赌注失误时可能会放大损失。但即使是所谓的市场中性基金，旨在每年产生稳定回报，也会使投资者面临风险。像所有对冲基金一样，它们对投资者何时可以兑现设定了限制。

许多基金仅以一般术语向股东披露他们的买卖情况，因此评估实际风险可能很困难。多年来，发生过几起引人注目的对冲基金失败，尤其是1998年的长期资本管理公司。“我们绝不会建议我们的客户在对冲基金或任何其他特定资产类别中重仓投资，”Koss说。

一些捐赠者有顾虑。阿兰·梅特斯（Alan Maites），纽约州立大学石溪分校的校友，对金融并不陌生：他在芝加哥经营一家并购咨询公司。梅特斯不喜欢他的母校三分之二的捐赠基金投资于对冲基金的事实。“这绝对是一个红旗，”他说。“他们为什么如此集中于[对冲基金]而不是拥有一个更均匀分配的基础？”石溪分校的财务副校长卡罗尔·凯恩·格雷（Karol Kain Gray）表示，捐赠基金构建了一个多样化和保守的对冲基金投资组合，自1999年以来每年获得8.8%的收益，没有出现过下跌年。

很难与这些数字争辩。根据《商业周刊》对NACUBO数据的分析，截至2005年6月30日的年度，暴露于对冲基金最多的十二所大学的收益从6.7%到15.6%不等。除了一个以外，所有的收益都超过了标准普尔500股票指数，该指数回报为7.4%。

对冲基金之所以得名，是因为它们可以自由地通过期货、期权和其他衍生工具对冲风险，并通过卖空或押注某个证券价格会下跌来进行交易。这种交易在熊市期间表现良好。与传统的60%投资于美国股票和40%投资于美国债券的投资组合在2000年至2002年间下降了9.9%相比，亨尼斯对冲基金指数上涨了9.6%。

大多数捐赠基金表示，他们吸引对冲基金并不是因为他们期待惊人的表现，而是因为这些基金能够提供稳定的回报。由于债券收益率低且股市波动不定，捐赠基金不得不寻找其他可靠的回报来源，纽约日内瓦的霍巴特与威廉·史密斯学院的财务副校长彼得·波利纳克（Peter Polinak）说。

但对对冲基金的高度依赖引发了人们的担忧，即较小的机构正当表现可能达到顶峰时进入这些投资。对冲基金创建利用市场中的异常和低效的交易策略。当他们看到一个有效的策略时，其他基金会复制它——直到异常消失。对冲基金越多，机会枯竭的速度就越快。

然后是费用。越来越多的研究质疑典型的对冲基金是否增加了足够的价值，以证明其管理资产的费用为1%到2%，加上大约20%的利润——这些费用远高于大多数共同基金。根据位于芝加哥的Ennis Knupp + Associates的首席顾问Richard Ennis的研究，从1994年到2002年，平均对冲基金60%到70%的回报可以用市场波动来解释，而不是管理者的选股能力。“你为什么要花那么多钱来获得市场敞口？”位于旧金山的巴克莱全球投资公司的董事总经理巴顿·沃林问道。

一些已经投入对冲基金的捐赠基金正在重新考虑。位于俄亥俄州奥伯林的奥伯林学院就是其中之一。“对冲基金往往不会完全披露其持仓，这使得[投资者]面临一些风险，”该学院的财务副总裁罗恩·瓦茨说。“这使我们履行受托责任变得具有挑战性。”在4月1日，奥伯林聘请了一位顾问来审查其政策。“我们正在考虑将资金重新分配到我们认为将来会表现优异的领域，”首席投资官玛尔西亚·米勒说。

尽管如此，整体趋势是朝着更多的曝光，而不是更少。位于俄勒冈州波特兰的里德学院现在有58%的捐赠基金投资于对冲基金，较6月份的43.7%有所上升。霍巴特和威廉史密斯学院的比例为54.7%，较6月份的51.6%有所上升。根据咨询公司格林威治协会最近的一份报告，仅有3%的投资于对冲基金的捐赠基金和养老金基金表示他们计划在未来三年内显著减少其投资曝光，而超过三分之一的人预计将显著增加投资。只要股市保持不稳定，这一趋势可能会继续。