中国交易所的新生 - 彭博社

在其15年的历史中，中国的上海和深圳股市一直被视为不外乎是赌场和需要现金的无能国有公司的倾销场。内幕交易猖獗，证券行业饱受接连的丑闻和破产困扰。大多数蓝筹股的大陆公司绕过本地交易所，选择在香港或海外交易所如纳斯达克和纽约证券交易所上市。

由于长期以来对北京监管机构最终解锁由政府关联实体持有的不可交易股份（占国内交易所市场资本化的三分之二）将会发生什么的担忧，严肃的投资者避开了这个市场。这一前景使得潜在投资者一直处于观望状态。

但过去12个月情绪发生了变化。上海综合指数今年上涨了38%，而深圳综合指数迄今上涨了40%，打破了自2001年开始的五年熊市。平均每日成交额从一年前的12.5亿美元飙升至50亿美元。“随着市场反弹变得更加持续，投资者信心正在重建，需求大幅上升，”摩根大通中国股票主席景宇丽（JPM）说。

快速改革。

市场的回暖在很大程度上归功于政府对不可交易股份改革的成功。首先是去年八月正式推出的一项计划，少数股东将因政府持股在公开市场出售而导致的稀释而获得补偿，从而使这些股份变得可交易。这缓解了投资者被打压的担忧。

此外，政府逐步退出拥有大量大陆公司的业务的整个过程进展得出乎意料地快。到四月底，代表65%市值的公司已经宣布或完成了改革，这些改革将使政府的股份在一年锁定期后可以交易。政府预计所有公司将在年底前与少数股东达成关于如何推进的协议。

在非流通股改革取得进展的鼓舞下，政府于5月8日宣布解除对地方股市筹资的一年禁令。最初，新现金募集将仅限于二次发行、私募和可转换债券发行，但政府已表示将在接下来的几个月内解除对首次公开募股的禁令。“新的发行意味着政府对非流通股改革后当前市场状况感到更加舒适，”上海海通富达投资管理公司的首席执行官田仁灿说。

地方投资。

尽管证券监管机构仍在敲定细节，但预计新的IPO规则将更接近于更发达市场的标准。例如，在过去，新股定价是由行政命令决定的，而不是市场需求。因此，几乎所有上市公司的估值都是基于20的市盈率。未来，承销商将被期望通过在其他地方使用的标准“建簿”方法来测试市场。一家公司的管理专业知识和财务前景，而不是其政治关系，将决定其IPO的成功。

确实，中国市场的一个主要缺点是，该国大多数最具吸引力的公司选择在香港或纽约上市，使得本地投资者无法参与。随着一系列计划在上海上市的公司，这种情况将会改变。中国银行——在香港启动了路演，预计将筹集超过90亿美元——表示计划在上海进行一项最多可达100亿股的二次发行，最早将在秋季进行。这笔销售可能会带来38亿美元（见《商业周刊在线》，2006年1月18日，“在香港上市的吸引力”）。

其他有望进行数十亿美元本地上市的候选公司包括中国移动（CHL）和中国石油（PTR），它们的股票在纽约和香港交易。这些管理良好的蓝筹公司的加入将大大提升本地证券交易所的地位。

从住房转移。

还有其他迹象表明，中国股市开始表现得更像其他交易所，因为更为成熟的参与者创造了急需的市场纪律。“你不再仅仅看到阿姨和街头的小商贩，你谈论的是专业投资者，”中银国际投资管理公司的首席财务官Tina So说，该公司是美林证券与中国银行子公司之间的合资企业。

与此同时，机构投资者的参与从五年前的零水平增长到现在的20%到30%，这得益于共同基金行业的发展。其他因素包括来自保险公司和国家养老金基金的大量资本流入，以及像高盛（GS）、花旗集团（C）和摩根大通（JPM）等外国机构投资者的到来，它们被允许在所谓的合格机构投资者计划下投资近70亿美元，以增加海外对国内股市的参与。

市场观察人士预计新的资金将继续涌入中国股票。国有上海证券的研究员彭玉良指出，4月底宣布的加息推高了抵押贷款成本，并鼓励投机者从房地产市场转向股票市场。而上海和深圳的总市值仅为4950亿美元，不到2万亿美元家庭储蓄的四分之一。

对国家的依赖。

不过，并不是所有人都相信中国的市场没有问题。关于非流通股的一年锁定期解除后会发生什么仍然存在不确定性——尽管这将是逐步进行的。政府已表示将对电力、钢铁和通信等战略行业的公司保持多数控制，但对于其他公司的国有股份处置的有序程度尚不明确。

人们还担心第一季度贷款增长和投资的激增可能会在未来带来麻烦。“资本配置独立于经济进行，”《私有化中国》一书的合著者弗雷泽·霍威说。“中国未能产生有意义的公司，仍然被国有企业和双头垄断所主导。对国家和党的依赖仍然过于严重。”