新野蛮人正在逼近吗？ - 彭博社

华尔街的变化速度快而激烈，鲜有记录能够保持很久。然而，经过18年，科尔伯格·克拉维斯·罗伯茨公司（KKR）在1988年以314亿美元收购RJR Nabisco的交易仍然是私人投资者有史以来最大的一笔收购。

然而，现在看来，这一记录可能会在明年内被打破。全球私募股权行业手中拥有超过3000亿美元的现金。根据纽约安永交易咨询服务公司的合伙人约翰·奥尼尔（John O’Neill）的说法，考虑到其借贷能力，全球私募股权基金的支出能力超过1万亿美元。“我认为我们将看到越来越大的私募股权交易，RJR Nabisco的记录将被打破，”奥尼尔说，他帮助大型私募股权公司分析潜在交易的价值。

典型的私人收购价值已经在上升。直到最近，杠杆收购通常涉及价值在10亿美元或以下的制造公司、零售商和其他消费品公司。

但价值在50亿到150亿美元范围内的交易已变得司空见惯。去年秋天，福特汽车公司（F）将其赫兹租车部门以150亿美元的价格出售给包括克莱顿·杜比尔和瑞士、凯雷集团以及美林全球私募股权在内的一组私人投资者。一个包括黑石集团、KKR和托马斯·H·李合伙人公司的私募股权财团正在完成对荷兰信息巨头VNU的97亿美元收购，该公司运营尼尔森媒体评级服务。去年春天，包括银湖合伙人、黑石和KKR在内的一组私募股权投资者以113亿美元收购了SunGard数据系统。

“俱乐部交易.”

交易的价值因多种原因而上升。主要原因是全球经济繁荣产生了大量可投资的现金，但公共市场的回报并不理想。包括全球公共和私人养老金基金在内的机构投资者正在向私募股权投资数十亿美元。

虽然30%的回报时代基本已经过去，但私募股权基金仍然能够产生15%到20%或更高的年回报。在监管压力不断增加和投资者需求强烈的时代，管理层通常会看到私有化的价值（见BusinessWeek.com，2005年3月29日，“私有化的魅力”）。

私募股权业务的结构已经演变，以适应更大规模的交易。当私募股权业务在30多年前起步时，公司的交易方式并不像现在这样合作。但“俱乐部交易”的兴起，包括五到六个参与者，已经变得很常见。赫兹、SunGard和VNU就是一些例子。根据安永的O’Neill的说法，私募股权行业开始通过与大型上市公司合作进行收购来增强其购买力。一个最近的例子是今年Supervalu（SVU）、CVS Corp.（CVS）和Cerberus Capital Management以174亿美元收购Albertsons。

要超越RJR基准仍然不是一件容易的事。在那个时代，进行大规模收购更容易，因为买方被允许在交易中投入相对较少的股本。KKR以314亿美元收购了RJR，并承担了公司额外的63亿美元债务。KKR在交易中投入了36亿美元现金，占购买价格的11.5%，其余部分则通过借款获得。如今，买方需要投入20%到30%的现金。

行动在哪里？

根据黑石集团总裁汉密尔顿·E·詹姆斯的说法，考虑到今天的借贷实践，大型私募股权投资者的财团很难筹集足够的现金进行类似RJR的收购。他表示，私募股权基金通常不会将超过10%的资金投入到单一投资中。

最大的基金由黑石和德克萨斯太平洋管理，规模约为140亿美元。这意味着它们不太可能在某个交易中投资超过14亿美元，甚至更少。其他大多数大型基金的规模在100亿美元左右，这意味着它们可以在单个交易中投资约10亿美元。113亿美元的SunGard交易，包括七家领先的私募股权公司，仅包括35亿美元的现金。

数学很清楚。需要一个特别大的财团，由六家以上的公司共同出资65亿美元的股本，然后再借入约260亿美元，才能超过RJR Nabisco的标志，进行325亿美元的交易。“底线是，我们可能会在未来一两年看到比RJR更大的交易，”詹姆斯说。但他怀疑不会有超过几笔。“行动是在50亿到150亿美元范围内的许多交易，”他说。

哪家公司可能打破长期以来的记录？以下是五个可能吸引私募投资者的选择。这并不是说这些交易正在进行中。相反，它们是可能有意义的交易类型的例子。

维旺迪（V）

在五月，法国媒体公司收到了来自Sebastian Holdings的非自愿收购要约，该公司是由荷兰投资者亚历山大·维克控制的私募股权公司（见BusinessWeek.com，06年5月17日，“私募股权的媒体目标”）。他已为维旺迪提供了500亿美元的报价，维旺迪拥有环球音乐、NBC环球电视和法国的Canal Plus电视业务。维克希望将公司拆分成独立的部分。

该公司的市值约为400亿美元，约为其峰值的一半，已经产生了足够的投资者不满，激起了私募股权投资者的兴趣，他们认为可以扭转运营并在几年后实现盈利退出。以500亿美元的报价，Sebastian Holdings已经证明了私募股权投资者有信心处理前所未有的规模和范围的交易。维旺迪拒绝了该报价，但挑战已经提出。

时代华纳（TWX）

金融家和股东活动家卡尔·伊坎试图在冬季拆分时代华纳媒体帝国。他失败了。但首席执行官迪克·帕森斯仅仅为自己争取了有限的时间。如果股价在接下来的一年内没有显著回升，他可能会面临另一个收购要约。时代华纳的市值为725亿美元，对于任何一组金融投资者来说，完全吞下它有点困难。但如果时代华纳决定剥离其有线电视系统，交易可能会更容易。

根据熟悉此事的人士透露，目前公司内部对此话题存在辩论。帕森斯据说出于商业原因希望保留有线部门。但其他高管，如总裁兼首席运营官杰弗里·贝克斯，被认为对分拆有线电视系统单位的想法更为接受。如果他们获胜，收购剩余的时代华纳帝国可能会更可行。

而私募股权公司已经显示出对媒体的偏好。西班牙语媒体公司Univision（UVN）正在进行收购。Emmis广播电台在去年也被私有化。

德意志电信和英国电信

电信行业可能是大规模杠杆收购的肥沃土壤。该行业有着显著的现金流，尽管由于竞争，股权价值多年来一直受到影响。私募股权投资者可能会看到以有吸引力的价格收购并削减成本以最大化现金流的机会，而在这个收入下降的行业中。

电信可能与私募股权自然契合。现金流使私募股权投资者能够在收购的公司上增加更多债务，从而提高他们的回报。通过债务发行筹集的现金可以用于进行收购或发放更多股息。债务持有者随后在自己的公司中购买更多股权，以便收取由公司借款所资助的股息。私募股权投资者已经在电信领域进行了投资。凯雷收购了来自Verizon（VZ）的夏威夷电话线路（见BusinessWeek.com，2006年5月11日，“Verizon考虑为其线路提供现金”）。

更大的潜在目标可能包括欧洲电信巨头，如英国电信（BT）或德意志电信（DT）。德意志电信的市值为670亿美元，而英国电信的市值约为350亿美元。电信行业对私募投资者来说可能会很棘手，因为监管机构可能会对金融运营商介入并给电话公司增加债务的想法感到反感。还有可能会担心私募投资者是否会进行足够的资本投资以促进公共利益。凯雷在夏威夷的交易获得批准时遇到了困难。

联合利华 (UN, UL)

作为一家市值750亿美元的英荷食品和消费品巨头，联合利华似乎也处于私募股权财团能够处理的上限。但作为立顿、康宝莱和亨氏等品牌的拥有者，它拥有巨大的现金流，其消费品业务对私募股权投资者来说是熟悉的领域。关于此类交易的传闻已经流传了几个月。投资者对低股价感到不满，管理层也受到批评，正如时代华纳所经历的那样。股价疲软与可解决问题的健康业务的结合，可能使其成为收购公司的目标。

利润与危险。

毫无疑问，私募股权公司能够克服挑战，达成超越RJR的交易。但关键问题是这样的收购是否会成功。大多数并购专家表示，大型并购是最难处理的。像思科（CSCO）和微软（MSFT）这样的公司更倾向于进行小规模收购。

私募股权投资者最近巨大的成功部分归功于他们收购了较小且更易管理的公司，这些公司面临的问题更容易找到解决方案。大型公司由于其复杂性，可能对希望获得盈利退出的买家构成挑战。