太阳石：向上，向上，向上高档房地产投资信托 - 彭博社

来自标准普尔股票研究

我们预计强劲的美国经济将导致企业和休闲旅行者对住宿的需求增加，而新酒店房间的供应仅有限。我们认为这些趋势将为住宿行业房地产投资信托Sunstone Hotel Investors（SHO）最近的价格（$28）提供支持。我们相信，Sunstone凭借其主要为高档物业的投资组合以及对大型城市市场的曝光，能够很好地利用住宿行业当前的积极环境。

我们发现Sunstone的股票具有吸引力，按2007年的价格与FFO倍数交易，处于其行业同行组的低端（FFO，即运营资金，是衡量房地产投资信托运营表现的广泛使用指标）。该股票还提供4.2%的股息收益率。我们预计这些股票将在未来12个月内表现优于标准普尔500指数和住宿REIT同行。我们的投资建议为5颗星（强烈买入）。

总部位于加利福尼亚州圣克莱门特的Sunstone拥有位于17个州和华盛顿特区的61家酒店，主要集中在加利福尼亚州。该公司的酒店物业总共有17,901个房间。

翻新驱动。

Sunstone的投资组合主要由高档和高档类别的物业组成，这些物业由第三方管理，并在万豪、希尔顿、凯悦和费尔蒙特等公司拥有的知名国家品牌下运营。Sunstone的大部分收入来自房间收入，其余来自餐饮和附属酒店服务。

自2004年底上市以来，Sunstone采取了积极的收购和处置计划，以增加其对高档和超高档全方位服务物业的关注。我们认为高端酒店细分市场具有显著的进入壁垒，因为需要更高的购买价格和将物业提升到高档标准所需的资本承诺。

Sunstone专注于收购表现不佳、管理不善或未品牌化的物业，并对这些物业进行重大资本改善。自2003年初以来，它在其投资组合中投入了近2.3亿美元用于资本翻新，以更好地定位其物业。我们相信这一收购和翻新计划已被证明是成功的，并且是Sunstone在过去两年业绩改善的关键驱动因素。

阳光预报。

对于2005年，Sunstone报告的平均每日房价（ADR）为113.75美元，入住率为71.2%，每间可用房收入（RevPAR）为80.99美元。所有这些指标都比2004年有所增长，当时的ADR为98.95美元，入住率为71.0%，RevPAR为70.25美元。我们预计在2006年，这些方面将继续改善，因为整个行业，尤其是Sunstone，将继续受益于强劲的商务和休闲旅行以及有限的新供应。对于2006年，Sunstone预测RevPAR将改善7%至9%，其中大部分来自更高的ADR。我们对2006年RevPAR增长的估计处于这一范围的高端。

随着RevPAR的增长，Sunstone预计2006年调整后的息税折旧摊销前利润（EBITDA）为2.57亿至2.63亿美元，调整后的FFO为每股2.52至2.62美元。我们对这些指标的估计，分别为2.63亿美元和2.62美元，处于公司指导的高端，并反映了我们对住宿基本面的积极展望，以及我们相信Sunstone在这些基本面上处于良好位置以获得收益。

我们相信，几个催化剂可能使Sunstone的股票在未来12个月内表现优于同行。具体而言，我们强调进一步分红增长的机会、公司翻新计划带来的利润提升潜力，以及通过收购高端物业和处置中档酒店来重新定位投资组合。

吸引人的收购。

我们看到Sunstone不断改善的财务业绩使公司有望在未来增加分红。Sunstone在2005年第四季度适度增加了分红，过去三个季度的派息保持在每股30美分。随着我们对可分配现金增长的预期，因为运营业绩持续改善，我们预计未来几个季度的分红支付将会增加。Sunstone股票目前的收益率为4.2%，略低于当前同行平均水平的4.5%。

我们认为，Sunstone与竞争对手的一个区别在于其在当前投资组合中的积极投资计划。我们相信公司的当前翻新和重新定位计划应该会导致高于行业平均水平的利润扩张。我们认为，Sunstone战略的一个关键组成部分是收购相对被低估的资产，并通过物理升级物业和在各自市场中重新定位来进行投资。我们相信，Sunstone当前投资组合中仍然存在许多增值机会。

在我们看来，最近的收购使公司能够更好地利用积极的行业环境。我们看到这些物业的RevPAR和EBITDA增长优于Sunstone正在出售的中档酒店。自3月中旬以来，公司完成了三项重要收购：位于纽约市的希尔顿时代广场酒店；位于加利福尼亚州拉荷亚的大使套房酒店；以及位于圣地亚哥市中心的W圣地亚哥酒店。这三项收购增加了Sunstone对高档和奢华物业以及关键一线市场的曝光。这三处物业的总购买价格约为4.5亿美元。

高档优质。

受益于有利的供需动态以及由此带来的财务业绩改善，上市的酒店房地产投资信托基金（REITs）享受了几年的强劲股票表现。尽管自2003年初触底以来，该行业大多数股票的价值大幅上涨，但我们仍然预计该集团在未来12个月内将表现优于大盘。

我们认为基本面依然强劲，推动更高的收益和股息支付。我们相信，在当前周期深入进行时，拥有一线市场高档和奢侈物业的公司最有可能表现优异。

我们通过同行和净资产价值分析得出12个月目标价为34美元。我们的同行分析基于2007年的价格与FFO倍数得出每股33.35美元的价值，而我们的净资产价值计算得出每股34.36美元的目标。将这两种方法结合得出我们的34美元目标价。

在我们的同行分析中，我们关注价格与FFO倍数、股息收益率以及债务与股本和债务与资本比率。鉴于Sunstone强大的高档物业组合，我们认为其股票应以略高于同行平均水平的价格交易。我们的同行组由八个REITs组成，目前以2007年共识FFO估计的平均倍数10.5倍交易。我们对同行平均水平应用10%的溢价，并对我们的2.90美元2007年FFO估计应用11.5倍的倍数，从而得出每股33.35美元的价值。

良好的治理。

在净资产价值分析方面，我们为当前物业的未来净营业收入得出假设，并调整维护资本支出、当前债务和现金。我们的净资产价值分析将Sunstone的价值定为每股34.36美元。

我们对Sunstone的公司治理实践持有积极的看法。特别是，该公司拥有一个由七名成员组成的董事会，其中六名是非关联的外部董事。此外，董事必须每年选举一次。此外，公司的薪酬委员会完全由独立的外部董事组成。我们还对公司没有毒丸或任何其他潜在限制性反收购条款感到鼓舞。

对我们推荐和目标价格的风险包括对旅游行业产生不利影响的恐怖袭击、对商业或休闲旅行需求造成伤害的宏观经济放缓、能源成本的意外大幅上涨，以及新物业开发速度的上升。