买下它，剥离它，然后翻转它 - 彭博社

这可能被认为是充满冒险收购的一年。7月24日，三家大型私募股权公司出价330亿美元收购医院运营商HCA Inc.，这将成为历史上最大的杠杆交易。

但几天前发生的一个更为安静的事件可能更能代表这个时代所带来的过度现象。7月14日，在私募股权三巨头Clayton, Dubilier & Rice、Carlyle Group和美林全球私募股权公司以140亿美元从陷入困境的福特汽车公司（F）收购赫兹公司不到七个月后，该集团向证券交易委员会提交了初步招股说明书，计划进行首次公开募股。

收购公司因其能够承担巨额债务、收购被忽视的公司、在数年内进行转型，并以巨额利润将其出售给公众投资者而受到赞誉。自2001年以来，他们为投资者提供了超过20%的年化回报，并吸引了创纪录的资本以收购更大的公司。但赫兹收购公司快速的“剥离和翻转”操作使他们看起来更像是快速赚钱的艺术家，而不是深思熟虑的转型专家。

赫兹团队尚未透露他们打算出售公司多少股份。但他们确实没有对支持布林克斯卡车感到害羞。在首次公开募股申请的三周前，所有者让赫兹贷款以支付10亿美元的特别股息——几乎是他们在12月投资的23亿美元现金的一半。他们对现金的渴望如此强烈，以至于在招募新首席执行官来管理公司之前就收取了这笔现金。不用说，这样的特别股息大大改善了收购公司的风险回报前景。三家收购公司的负责人在交易注册期间不予置评。

在他们的申请中，所有者表示他们打算利用来自公众股票投资者的新资金来偿还用于支付股息的10亿美元贷款。他们还可以收回他们投入的部分现金。无论如何，他们将在首次公开募股后保留公司的多数股权。

赫兹集团在公开上市的热情上并非孤军奋战。今年，收购公司在32次首次公开募股中获得了90亿美元的收益。平均而言，他们每次上市筹集了2.87亿美元，而没有收购公司参与的公司则筹集了1.69亿美元。根据汤森路透的数据显示，他们的公司占所有首次公开募股的29%，而2000年这一比例略低于5%（TOC）。

问题是：赫兹的交易对公众投资者来说会好吗？如果其他最近的首次公开募股可以作为参考，答案是一个响亮的“不”。今年，由收购公司公开上市的公司的股票平均下跌了6%。相比之下，没有任何收购公司协助的公司上市后股票上涨了0.7%。而标准普尔（MHP）500指数的公司股票上涨了1%。

这些正是应该从全面的转型计划中受益的公司。近年来，收购公司成功的秘密显然在于他们能够在公司私有化后修复挣扎中的公司，然后在再次上市后获得意外之财。私有所有权使管理者能够采取在公众监督下不易实施的激烈措施，例如削减成本和剥离不必要的资产和业务。

但是收购公司真的在这样做吗？从今年上市的公司的股市表现来看，你肯定无法判断。几乎三分之二的公司现在都处于亏损状态——有些甚至亏损严重。在7月20日关于赫兹公告的报告中，汤森金融对考虑购买收购公司上市公司股票的客户只有两个字：买者自负。

像赫兹交易这样的首次公开募股（IPO）今年表现不佳。另一家广为人知的消费公司，汉堡王控股公司（BKC），自5月17日上市以来到7月24日下跌了12.6%。而另一家在收购不到一年后上市的公司也出现了下滑：管理医疗服务提供商HealthSpring Inc.（HS）到7月24日下跌了7.9%。

收购公司有自己的投资者，利用宽松的股票和信贷市场在能够时获取现金，这一点很难指责他们。但是，是什么让投资者不断被吸引去购买这些IPO呢？似乎是对良好长期表现的希望。哈佛商学院的乔什·勒纳教授即将发布的研究将表明，在过去的二十年中，收购公司上市的公司表现优于其他IPO和主要市场指数。这是因为收购公司通常需要三到十年的时间来进行能够证明其在IPO中巨额支付的运营改善。

但是赫兹的三位合伙人自12月20日以来才拥有该公司。新的首席执行官马克·P·弗里索拉，曾是汽车零部件供应商Tenneco Inc.（TEN）的董事长兼首席执行官，于7月19日上任——在IPO注册申请提交后的五天。他是赫兹首位没有来自公司内部或行业的首席执行官，租车行业顾问及前赫兹高管尼尔·艾布拉姆斯指出。自从收购公司在12月接管以来，赫兹唯一的实质性运营变化就是让客户对划痕和凹陷承担更多责任，频繁旅行网站Joesentme.com的乔·布兰卡特利表示。

收购公司能迅速做的就是利用他们的财力。赫兹三人组轻松提供了福特所渴望的资金。在收购完成之前，买方安排利用对固定收益投资的强劲需求，通过证券化赫兹租赁汽车来筹集资金。换句话说，他们抵押了汽车，为收购筹集了61亿美元——这比他们在垃圾债券市场借款时的条件要好，这在早期的收购潮中是很常见的。

问题是，作为抵押品提供资产会减少公司的财务灵活性。这是标准普尔（MHP）这家信用评级机构在收购后将赫兹的评级从投资级下调至投机级或垃圾级的原因之一。标准普尔表示，赫兹现在已承诺将三分之二的资产作为抵押，而在收购之前仅为10%。

被挤压

赫兹在面临福特和通用汽车公司（GM）问题的反冲时需要灵活性。随着汽车制造商削减生产能力，他们不再像以前那样以低价将汽车出售给租赁公司。赫兹表示，未来的成本将不再那么可预测。来自底特律的汽车成本上涨，已经使赫兹2006年的折旧成本上升了17%。该业务还面临油价上涨可能推高航空票价并减少航空交通的风险。赫兹约72%的汽车租赁收入来自机场。而新的杠杆收购债务将造成伤害。赫兹第一季度的利息支出激增112%，导致净亏损4900万美元，而去年同期净收入为2100万美元。

赫兹的新所有者确实有计划加强业务。一项策略是：提升机场以外的租赁业务。根据初步招股说明书，这些运营改进应该会提高利润率，而利润率自2000年以来有所下降。赫兹是全球第二大租车连锁公司，仅次于Enterprise Rent-A-Car Co.，在145个国家拥有7600个租赁地点，并指出它是全球最知名的品牌之一。凭借这样的基础，收购团队应该有空间来扭转他们迅速让公司背负债务的局面。最终。

但与此同时，要小心你为他们的股票支付多少。如果汉堡王和其他首次公开募股（IPO）有任何指示，赫兹的股票可能在刚刚上市后就会停滞不前。“收购公司会在能够的时候出售，”资深资金经理迈克尔·霍兰德（Michael Holland）在霍兰德公司（Holland & Co.）表示，他在1995年成立自己的公司之前曾是黑石集团（Blackstone Group）的合伙人。“你必须克服对聪明人出售某物这一事实的初步怀疑。”买者自负其责确实如此。

作者：大卫·亨利（David Henry）和艾米莉·索恩顿（Emily Thornton），大卫·凯利（David Kiley）在底特律提供支持