底部捕捞小盘股 - 彭博社

道格·派尔，埃克塞尔西奥小型资本基金的经理（UMLCX），有一个相当简单的投资理念：不要犯错。然而，他寻找那些因犯错而受到惩罚的小公司的股票，希望能够从中获得辉煌的反弹。

派尔，55岁，10年前在宾夕法尼亚州韦恩为美国信托公司创立了小型资本投资组合，并在过去五年中一直管理埃克塞尔西奥小型资本基金。截至6月30日，该基金的五年平均年化总回报率为11.97%，而罗素2000指数为8.5%，使其在晨星评估的同类基金中排名前6%。截至目前，今年该基金的表现领先约10%，继续超越其基准和同行。

派尔专注于估值——以及他计算的“标准化市盈率”——来挑选他认为会从不利事件中恢复的股票。但不要称他为价值型经理——他说他并不受限于某一种风格，他在成长型股票中看到最多的机会。他的一个主要持股和成功故事是苏富比（BID），自他持有以来股价已翻了三倍。他的基金中还有相当一部分的45只股票是科技股。

商业周刊的凯琳·麦考马克本周在纽约市与派尔会面。以下是他们对话的编辑摘录。

你的投资理念是什么？

我相信，投资组合成功的道路在于控制错误和最小化失误。如果你关注这些事情，那么成功往往会自然而然地到来。

你如何选择股票？

在最小化错误的概念中，试图将风险-收益的平衡倾向于投资者的利益。我们在股票选择过程中以三种不同的方式进行。首先，我们只处理那些经历了非常剧烈价格下跌或长期表现不佳的股票。随着价格的下跌，从理论上讲，持有的风险已经降低。然后你需要获得一些信心，认为这种下跌就像电梯一样，已经到达了地面层。

为此，我们关注那些拥有5到10年运营历史的公司，并查看一些基本比率，以大致了解这些股票在基于市净率、市现率、市销率、股息收益率等基本基本特征方面处于较低区域。我们可以看到一只股票正处于其历史基石之上。

最后一步是计算市盈率。如果你考虑一下是什么让一只股票首先进入我们的范围，它在最近的过去经历了一些形式的失调——可能是盈利未达预期——所以我们不使用历史市盈率。我们也不使用预测市盈率，至少在估值判断上——我们只是认为人们在预测盈利方面并没有那么出色。

因此，我们关注市盈率的规范化。我们查看公司的5到10年股本回报率、资产回报率和净利润率或销售回报率。我们取这三者的平均值，这给了我们公司盈利能力的表现。从那里，我们筛选出基于规范化市盈率的最低25%的公司。

这是否意味着你是一个价值投资者？

当你听到一些这样的语言时，它让人想起一种价值方法。我们通过拥有估值方法来区分，而不是价值方法。好处在于我们实际上可以自由探索，而不受传统增长或价值应用的限制。

在我们目前的工作中，我们发现小型成长股中机会最多、风险最低。在我们的投资组合中，约有35%投资于科技。

所以你喜欢科技吗？

在过去的18个月里，我们的工作中有很多科技——它们的价格大幅下跌，估值较低。科技经历了经济学家所称的库存调整，除了这是资本的库存调整。在千年虫和互联网泡沫之后，过去五到六年可以说是消化过剩资本库存的时期。在这段时间里，许多公司破产并合并。

但幸存公司的主要特征是更强的资产负债表。他们在过去五到六年中一直在改善利用率和利润结构。根据Forrester Research（FORR），实际上这是我们的一项投资，2007年科技资本支出预计比2006年增长8%。

综上所述，随着科技资本支出的增加，你应该会看到收入增加，通过更高效的利润结构进行传导，分摊到更小的股份基础上，因为这部分现金已被用于回购股票。这是盈利杠杆的经典公式。我们在我们拥有的公司中看到了这一点。

你在那里有哪些大额持股？

我们拥有Forrester Research，上周达到了六年来的最高点。我们拥有CommScope（CTV），去年达到了六年来的最高点。我们拥有Keane（KEA），目前距离恢复高点约有1美元。还有Technitrol（TNL），在过去五年中已经恢复了部分失地。

我们在技术领域有多家公司，尽管人们可能会读到或听到不同的声音，但它们的表现都很好。正如你从我们的晨星排名中看到的，基金在年初至今处于第八百分位。

基金中有多少只股票？

我们通常会管理一个非常集中的投资组合，包含35到40只股票。现在我们稍微超过40只，因为我们希望在高贝塔部分获得更多的多样化。

我们通常对相对于基准指数（罗素2000）的权重持中立态度，我们根据看到的机会来构建我们的投资组合。由于我们在评估风险和回报方面的基本工作，我们有更好的竞争机会。

你能说出其他成功的股票吗？

苏富比（BID）对我们来说是一个非常成功的名字。苏富比经历了司法部的价格操纵调查，导致董事长入狱，主席被软禁在家。该股票在1998年达到了47美元，随后下跌到约10美元，我们在2003年秋季介入了该股票。

在我们的基本分析中，我们认为它的每股收入为8美元，如果他们能够恢复到历史净利润率或销售回报率，他们将拥有90美分到1美元的正常化盈利能力——这是他们过去曾实现的数字。当时，我相信苏富比的盈利约为40美分。因此，根据我们的正常化或恢复正常的评估，该股票的市盈率约为10。

我们与比尔·鲁普雷希特（首席执行官）和比尔·谢里丹（首席财务官）会面，我们希望进一步确认所有负债要么已在资产负债表上列出，要么已得到解决。

因此，我们有一家历史可以追溯到1744年的公司，与佳士得处于双头垄断中，我们认为下行风险很小，而上行潜力可能很大。我们的初始基础大约是每股10美元。

上周，它报告了每股1.17美元的季度收益，而分析师预期为98美分。管理层恢复了已经缺席六年的股息。并且对秋季拍卖季节将会有什么可用的进行了非常积极的讨论。

这是全球财富创造的一个很好的代理。俄罗斯、中国、印度是历史上在艺术方面有着非常丰富文化的国家，但过去并没有很多财富来购买这些艺术品，因此这些艺术品被运送到世界各地。现在，他们确实有了这样的能力。此外，金融市场的波动并没有导致艺术投资者退缩。

现在，我们预计苏富比将赚取1.70美元，股票价格约为28美元。就即将拍卖的库存而言，未来看起来相当光明。该股在2006年4月飙升至33美元，我们减少了三分之一的持仓。它仍然是一个非常大的持仓。美国信托可能会成为苏富比前五大股东之一。

有没有什么新头寸让你感到兴奋？

我非常喜欢Cabela’s（CAB），总部位于内布拉斯加州的西德尼。他们自称为“世界首屈一指的装备供应商”，专注于狩猎和钓鱼装备以及户外运动器材。对于我的飞钓朋友们来说，当我提到Cabela’s时，你无法提到他们没有的任何一种飞虫。

股票从30美元的高点下跌。我们在中间十几美元时关注过它。主要商店位于悉尼。多年前，他们通过目录开始了直接的努力。他们显著的目录业务得到了一个金融机构的有力支持——称为世界首屈一指的银行——该银行发行Cabela’s信用卡，并且有着极好的损失经验，风险池远比大多数银行要好。

最近，他们扩展到了独立的商店。他们现在有14家商店在营业。他们相信他们有市场可以让他们开设40到50家商店。

当前的问题是，他们的足迹太小。华尔街对零售的主要指标是同店销售比较。当他们在西弗吉尼亚州的威灵开设一家大商店时，这非常昂贵，他们吸引了大量的客流，然后这种情况就会减弱。因此，同店销售比较看起来有些平稳，但实际上只是让这仅有的14家商店运转起来的问题。我非常有信心同店比较将会更强劲。

他们上周报告了收益。商品销售增长了18%。而且他们在利润率方面做得非常好——收益增长了13%。

我们使用的标准化收益目标是1.60美元，而股票价格在18美元左右，这基于预计收益能力的倍数相对较低。我们认为如果他们达到这个目标，股票应该在20多美元或30美元左右交易。随着股票从30美元跌至十几美元，我们认为下行空间已经到达。

你会等多久才能看到一个想法实现？

我们的周转率历史上在33%到40%之间——这给你提供了两年半到三年的经典持有期。我们有些问题持有了八年或九年。只要我们能看到基本面朝着我们的正常条件进展，我们会对此保持相当的耐心。

如果一只股票相对基准表现不佳20%，我们会重新审视它，考虑出售。如果你能立即处理它，并且不让它失控，那么你就不会抵消成功。