美国：美联储可能在这个冬天进入冬眠 - 彭博社

如果你密切关注美联储，你可能属于两种阵营之一：认为美联储在未来几个月的下一步将是恢复加息的人，或者认为它将开始降息的人。第一组的人认为经济总体强劲，通货膨胀不会减退。另一组人则认为通货膨胀的担忧被夸大了，因为经济正在减弱，最终需要降低利率来支撑经济。投资者只想知道将钱放在哪里，但在市场对政策走向的不确定性中左右为难。

然而，最近在多个领域，尤其是能源价格的发展，现在暗示了第三种可能性，这对股票和债券都是一个好消息：美联储可能会很长一段时间内保持观望。在9月20日的会议后，没有什么可以反驳这一观点，当时美联储决定将目标利率维持在5.25%，这是连续第二次保持不变。总体来看，通货膨胀和经济增长的趋势似乎与美联储在6月预测中提出的有利预期密切相关。

根据美联储的声明，政策制定者仍然认为，实现其所期望的经济增长和通货膨胀路径所面临的风险略微偏向于更多通货膨胀的风险。然而，他们也认为价格压力“似乎可能会随着时间的推移而减缓”，较低的能源价格有助于实现这一目标。

最新的经济报告趋向一致。它们不仅表明通货膨胀看起来比年初时温和一些，而且下半年的增长表现良好，尤其是在住房持续疲软的情况下，消费者支出依然强劲。只要这些模式持续下去，美联储就没有理由重新介入市场。

最新的发展 有助于让美联储保持观望的是油价的下跌，这对经济增长和通货膨胀都是双赢的局面。美联储一直担心能源和其他商品的成本上升可能会推动通货膨胀，因为企业试图将这些成本增加转嫁到价格上。它还担心，成本更高的能源，加上疲软的住房市场和更高的利率，可能会抑制经济增长。

现在，原油价格从7月中旬的每桶77美元峰值下跌了19%，而批发汽油价格自8月初以来暴跌了35%，这一降幅应该会完全反映到零售价格上。这些发展缓解了通货膨胀的担忧，同时提升了消费者的购买力。这一提升可能是相当可观的——并且恰逢假日购物季节。全国零售联合会已经预测假日销售将比2005年增长5%。

更高的能源成本就像对消费者收入的税收增加，但现在家庭正在获得“减税”。根据粗略估算，从第三季度到第四季度，汽油价格下降20%可能会释放出约650亿美元的家庭税后收入，这些收入可以用于消费或储蓄。如果仅有一半的资金被消费，这将使第四季度实际消费者支出的增长增加近1.5个百分点，按年率计算。如此规模的刺激措施可能会使该季度的整体经济增长提高约一个百分点。

这也将为因住房活动减弱而带来的下行压力提供相当大的抵消。8月份，住房开工率进一步下降6%，年率降至167万，是自2003年4月以来的最低水平。根据全国住宅建筑商协会的评估，建筑商对住房市场的看法在9月初滑落至1990-91年经济衰退期间的水平。

尽管担忧住房下滑的更广泛影响，消费者在第三季度仍然表现出活力。经过通货膨胀调整的商品和服务支出在本季度开始时出现了今年最大的月度增长，而8月份零售销售数据中用于政府整体消费者支出衡量的关键组成部分显示出另一个健康的增长。事实上，家庭消费在本季度对经济增长的贡献将大于上个季度。

根据联邦储备银行最新更新的数据显示，在第二季度，家庭财富因房价疲软而受到影响的迹象不多。上个季度的整体净资产创下纪录，但仅增加了540亿美元，为近四年来的最小增幅。然而，这一微薄的增长主要是由于金融资产的下降，部分反映了上个季度股市的糟糕表现。房主的净资产，即房地产价值减去房屋抵押贷款，继续上升，尽管增速放缓。股市此后已经反弹，这应该会对第三季度的净资产产生强劲的推动。

较低的能源价格也将帮助企业应对。根据商业圆桌会议对美国公司高管的最新调查，企业在应对今年能源成本上涨和更高利率方面感到一些压力。圆桌会议的秋季调查显示，首席执行官们预计未来六个月销售、资本支出和招聘的增速将放缓。

调查结果还说明了美联储对更高能源成本传递到最终价格的担忧。针对一个特别问题，54%的首席执行官表示他们“主要能够”或“部分能够”将这些涨幅转嫁出去。然而，能源价格的下降将有助于缓解一些通胀担忧。

即使大幅能源下降尚未在整体价格指数中显现，核心指数（不包括能源和食品）已经开始朝着美联储的方向移动。在连续四个月每月增长0.3%后，核心消费者价格在7月和8月仅上涨0.2%。成品的核心生产者价格表现得更好：7月下降0.3%，8月下降0.4%。这些下降反映了汽车和卡车的折扣，但即使不考虑折扣，核心价格也比年初时温和。

对美联储来说，也许更重要的是，便宜的石油和天然气正在帮助平抑通胀预期，而政策制定者认为控制通胀预期是其战略的关键部分。在美联储8月8日和9月20日的会议之间，金融市场中10年期国债与10年期通胀保护国债之间的利差所隐含的预期通胀率从2.66%降至2.42%，这是自1月以来该指标的最低读数。

目前，美联储的现状政策面临两个主要威胁。对于通胀，近期单位劳动成本的激增可能会助长企业提高价格的努力。至于增长，房地产市场的低迷程度及其影响仍然未知。但便宜的能源应该在这两个方面都有所帮助，支持美联储实现可持续、非通胀性增长的目标。这是所有类型投资者都会感到满意的情景。

詹姆斯·C·库珀