这超出了伯南克的掌控范围 - 彭博社

作者 彼得·科伊

如果本·S·伯南克是一位百老汇剧作家，第二天的头条新闻可能会是《综艺》上的“美联储主席下了蛋”。通过在8月17日大幅降低象征性的贴现率，美联储希望平息紧张情绪并恢复正常的借贷条件。相反，情况变得更糟。投资者因害怕持有任何非超安全的证券而停止购买公司的IOU，将资金投入国债。一个可靠的恐慌指标——安全与不太安全证券之间的收益差——扩大到10多年来的最大差距。五天后，市场仍然严重受损。

为什么伯南克主席的剧本没有像许多人希望的那样顺利演出，至少在早期阶段？简单来说，美联储并没有——也无法——解决市场危机根源的问题。这个问题是缺乏关键信息。

贷款人知道外面有数十亿美元的弱资产，例如由愚蠢或欺诈性抵押贷款支持的证券。他们不知道的是，谁持有这些弱资产。因此，当借款人向他们提供可疑证券作为贷款的抵押品时，最安全的做法就是拒绝。当每个人同时说不时，结果就是信贷紧缩，如果不加以遏制，可能会导致经济衰退。

伯南克最初低估了次贷危机的溢出效应，正在应对现代金融的第一次重大危机。自十年前最后一次全球危机以来，世界发生了剧烈变化。过去，银行主要将贷款保留在自己的账簿上，因此很容易判断哪些银行坐拥坏账，关闭这些银行，并帮助其他银行渡过难关。今天，美联储的工作变得更加困难，因为大多数贷款被打包并出售。因此，信贷创造，经济的命脉，依赖于全球范围内的投资者链条。你在链条上的位置越远，你对支撑证券的资产了解得就越少。

当投资者突然决定不再购买他们不理解的资产时，事情变得一发不可收拾。“对抵押品估值的极端不确定性有了突然的认识，”投资公司黑石集团（BLK）的董事总经理彼得·R·费舍尔说，他在1998年金融危机期间作为纽约联邦储备银行的官员，参与协调了对对冲基金长期资本管理公司的私营部门救助。

今年的灾难是21世纪金融版的银行挤兑。在1930年代，银行因突然失去资金来源——即短期存款而关闭。这一次，抵押贷款机构和其他参与者面临失败的危险，因为他们失去了资金来源，而这些资金来源在这种情况下是出售给货币市场共同基金的短期欠条。这些欠条大多数被称为资产支持商业票据，通常被评级为AAA，因为它们有大量的抵押品作为支持。

问题是，这些欠条的传统买家已经罢工。为什么？信息不完整。买家不知道支持这些票据的资产是否值发行者所说的价格。这些资产中有一部分是风险较高的次级抵押贷款。通常，发行者在其30天资产支持商业票据上需要支付的利率是非常稳定的。但在美联储在8月7日的会议上拒绝降息后，这些利率开始飙升。截至8月22日，它们的收益率上升了近一个百分点，使得这些票据对许多借款人来说变得过于昂贵。

历史表明，恐慌性挤兑可以在信息改善时结束。根据德雷克塞尔大学勒博商学院的教授约瑟夫·R·梅森，1932年6月在芝加哥发生的银行挤兑在7月1日结束，当时银行简单地发布了他们的月度财务报告，揭示了哪些银行状况不佳，哪些银行完全偿付能力充足。梅森表示，如今，如果银行、对冲基金和其他机构更多地披露他们的持有情况，无论是自愿还是在美联储的压力下，市场将运作得更好。“伯南克可以让一些人头脑清醒，”梅森说。

没有迹象表明美联储主席正在做“三个傻瓜”的把戏。他所做的是争取时间，直到市场解决自身的问题。由于他的选择有限，他试图通过让银行知道他们可以直接从所谓的贴现窗口借款来建立信心。（为了使这一选择更具吸引力，美联储将贴现率下调了0.5个百分点，降至5.75%，并将期限从隔夜延长至30天。）这个想法并不是银行一定会急于在贴现窗口借款，尽管四家大银行在8月22日以身作则，申请了贷款。相反，美联储正在发出信号，表示愿意向拥有多种抵押品的银行慷慨放贷，包括抵押贷款支持证券。一旦银行意识到这些类型的抵押品可以让他们从美联储获得贷款，他们就会更愿意接受这样的抵押品用于他们自己发放的贷款。理论上，这应该会放宽贷款。但现在很明显，这一过程将需要一些时间。

美联储官员预计，首先恢复正常的市场将是那些贷款信息已经相对可靠的市场。一个例子是：杠杆收购的融资，其中贷款的偿还依赖于被收购公司的相对可预测的现金流。巨额抵押贷款——即金额为417,000美元或更多的贷款，这些贷款不符合由房利美（FNM）或房地美（FRE）购买的资格——也应该变得更加可用，因为它们的违约率相对较低且可预测。巨额抵押贷款的利率已经略微回落。次级抵押贷款的放贷，问题的起源，可能需要最长的时间才能恢复。问题在于借款人和贷款人之间的猖獗欺诈。

美联储官员希望在9月18日的利率设定联邦公开市场委员会下次会议之前看到市场运作的明显改善。如果他们看到改善，他们可能不会进行广泛预期的联邦基金利率的下调，即银行之间借贷准备金的利率。另一方面，如果情况变得更糟，美联储可能不会等到9月18日就降低该利率。通过向经济注入资金，美联储将拯救好坏参与者——帮助复苏经济，但也鼓励贷款人下次做出同样不明智的贷款。

过去几年贷款的错误太严重，无法通过美联储的快速重写来修复。主席能做的最好事情就是让经济维持下去，直到贷款人理清他们的错误并收集他们第一次忽视的重要信息。

科伊是《商业周刊》在纽约的经济编辑