伯南克可能需要更深入地挖掘他的工具箱 - 彭博社

美联储主席本·S·伯南克在8月31日于怀俄明州杰克逊霍尔发表了一些安抚市场的言论。或许最重要的是，在今年夏天信贷市场混乱爆发以来的首次演讲中，伯南克向华尔街保证，他对市场发生的事情及其严重性有清晰的理解。这本身就为华尔街的重量级投资者以及小型投资者提供了信心。然而，信心可能是短暂的，尤其是在一些市场的压力水平仍然很高的情况下。

问题是，任何缓解当前紧张局势的迹象可能都需要很长时间才能出现。许多人将这场危机与1998年大型对冲基金长期资本管理公司（LTCM）的崩溃进行了比较。然而，那次事件基本上涉及几家向LTCM借出大量资金的大型银行，LTCM做了一些无法覆盖的错误投资——而危机很快得到了解决。目前的情况要复杂得多，解决方案也不太可能那么迅速或干净。

这一次，住房衰退是风暴的中心。它正在影响金融市场和经济，造成相互关联的问题的恶性循环，这些问题一方面加深了住房困境，同时也加剧了信贷危机。在这个循环被打破之前，动荡将继续增加更广泛衰退的风险。

螺旋式上升始于次级抵押贷款违约率的上升。这使得许多以此类抵押贷款为担保的信贷市场资产变得毫无价值或难以估值。这几乎使住房融资中风险最高的领域完全停滞，这将进一步抑制住房需求和建设，而投资者对风险的日益厌恶正在压缩其他商业和消费金融领域的信贷可用性。

日益增加的止赎将使更多房屋进入市场，进一步加剧已经膨胀的库存，这将对房价施加额外的下行压力。因为价格下跌限制了再融资，它们会导致新的违约和止赎，螺旋式的循环重新开始。房屋价值的下降也会减少家庭财富，而家庭财富一直支撑着消费者支出。因此，失败的抵押贷款、紧缩的信贷、住房困境和脆弱的经济的循环继续动荡，而美联储则被夹在中间，试图遏制损害。

伯南克的应对方法针对这一动荡始于美联储的两个主要责任：为金融市场和经济提供稳定。瑞银的经济学家（瑞银）最近挖掘了伯南克在2002年担任美联储董事时的首次演讲，指出他认为中央银行有“两个广泛的政策工具组”来履行其“两个广泛的责任”。也就是说，美联储的监管、监督和最后贷款人权力应当用于金融稳定，而政策工具，如目标利率，应当用于实现控制通货膨胀和确保经济增长的更广泛经济目标。

显然，美联储的行动迄今为止表明，政策制定者更倾向于通过一系列技术性措施来应对信贷危机，例如提供临时的流动性洪流，改变银行直接从美联储借款的条款和条件，以及其他旨在恢复金融市场正常运作的努力。

除非市场动荡威胁到经济，否则伯南克的美联储似乎不太愿意打开另一个工具箱，与格林斯潘时期的美联储相比。那时美联储在长期资本管理公司（LTCM）崩溃后降息三次，有人认为这些举措助长了推高科技泡沫的投机。

这一次，由于信贷市场、住房和经济之间的联系，经济面临的风险程度更加不确定。政策制定者可能别无选择，只能购买一些经济衰退保险。市场指标反映出投资者预计在9月18日的政策会议上，5.25%的目标利率至少会下调一个季度点。

到那时，信贷市场似乎不太可能在实质上更加稳健。尽管信贷市场在9月初似乎运作得更好，但压力的迹象仍然存在，尤其是在海外银行间借贷市场和1万亿美元的资产支持商业票据（ABCP）市场中。由于投资者继续避开与抵押贷款相关的票据，未偿还的总量连续第三周下降，总降幅达到15.6%。在9月初，ABCP的借贷利率飙升至近6.3%，而全年保持在约5.3%的水平。

商业票据为大量金融部门活动以及非金融企业的日常运营提供资金。当投资者从ABCP转向短期国债的安全性时，许多金融公司无法获得资金。商业票据市场未能恢复正常，表明美联储的努力远未有效缓解对许多信贷市场资产价值的恐惧和不确定性的根本问题。

**除了财务混乱，**大部分经济数据仍然描绘了信贷危机之前的经济状况。它们通常显示出稳健的增长，但这对未来几个月并不令人放心。新的失业保险申请虽然并不 alarmingly 高，但在截至8月25日的五周内持续上升，这表明就业市场可能正在放缓，而8月份的消费者信心下降，部分原因是对新工作的担忧。

前景中最大的一个不确定因素是房价下跌对消费者支出的影响。近年来，房价上涨以及股价上涨，帮助家庭净资产达到了创纪录的水平。经济学家一致认为，每增加的家庭财富的每4美分最终会被消费。然而，美联储发布的家庭净资产数据，定于9月13日发布第二季度的数字，可能低估了房价下跌的影响，从而高估了家庭财富的最近增长。

这是因为美联储估算中使用的房价指标来自联邦住房企业监管办公室（OFHEO），不包括大于417,000美元的巨额抵押贷款房屋或次级贷款房屋。第二季度的OFHEO房价指数比去年上涨了2.6%，而标准普尔（MHP）凯斯-希勒指数，虽然概念相似但包括所有类型抵押贷款的房屋，下降了3.2%。因此，房地产崩溃可能对资产负债表的影响比官方数据所显示的要大。

伯南克在杰克逊霍尔明确表示，美联储的职责不是“保护贷款人和投资者免受其财务决策后果的影响。”然而，这些决策现在正将经济置于风险之中。这就是为什么美联储可能别无选择，只能动用其他工具，广泛降息，哪怕只是为了再次提振投资者信心。

詹姆斯·C·库珀