石油是来自地狱的廉价约会 - 彭博社

外面的情况很可怕。自1月1日以来开始的股市下跌在本月初变得更加严重。到2月10日，标准普尔500指数今年下跌了9%。这是自2008年经济衰退以来最糟糕的开局。人们将其归咎于油价下跌：一场旨在限制产量的沙特与委内瑞拉之间的会议未能达成一致。西德克萨斯中质油再次跌破每桶28美元，比2014年的高点下跌超过70%。投资者习惯于在油价下跌时抛售股票。在油价严重过剩的情况下，华尔街很难维持任何形式的复苏。“人们面临的最大问题是油价与市场的关联，”花旗集团首席美国股票策略师托比亚斯·列夫科维奇说。

刊登于 彭博商业周刊，2016年2月15日。 立即订阅。

摄影师：Finlay Mackay，来自彭博商业周刊正好赶上情人节，油价和股票似乎发展出了一种不健康的共依赖关系。它们彼此之间过于纠缠。一个市场的动向，另一个市场就会跟随。如果它们是人，一个顾问会建议进行试探性的分离。“这非常不寻常，”德意志银行首席国际经济学家托尔斯滕·斯洛克在1月底写给客户时表示。“可以称之为油价相关性难题。”

或者石油灾难，正如花旗集团经济学家所称的那样。不过，在你加入那些悲观者之前，这里有几件事情需要考虑：首先，便宜的石油并不是你从头条新闻中想象的那样可怕。能源价格的上涨会导致经济衰退；而价格下跌则不会。全国平均汽油价格比去年夏天下降了1.01美元。人们节省下来的钱正在推动像外卖食品这样的消费。“如果你每天开车上班，省下10美元的油费，你就会在星巴克或其他地方停下来，花掉部分节省下来的钱，”IHS全球洞察的经济学家迈克尔·蒙哥马利说。

确实，当前美国人正在储蓄大部分的收入。但从长远来看，这也是好事。美国人的债务支付、租金、租赁和其他义务占收入的比例接近1980年联邦储备开始追踪这一比例以来的最低水平。由于消费者占美国经济的绝大部分，任何改善他们财务状况的事情都会使经济更加有韧性。

其次，便宜的石油意味着衰退的观点——即价格下降表明全球需求下降——与证据相矛盾。根据国际能源署的数据，在截至2015年第三季度的两年中，全球石油消费量实际上增加了310万桶/天。只是供应增长得更快，增加了500万桶/天。“市场已经充斥着石油，因此很难看到油价在短期内显著上涨，”该机构在2月8日表示。价格甚至可能在反弹之前暂时下降。“如果这个市场跌到十几美元，我也不会感到惊讶，”高盛商品研究负责人杰夫·库里在2月8日对彭博电视说。

第三——现在我们要阐述论点的另一面——所有这些并不意味着华尔街在原油价格下跌时完全不理性。市场动荡正在影响到远至圣路易斯的艾默生电气公司，该公司自2000年以来由首席执行官大卫·法尔领导。艾默生生产从石油生产仪器到衣橱整理器的各种产品。“过去30天是我在艾默生任职期间最不寻常的日子。我从未见过市场如此波动，”法尔在2月2日对分析师表示。

埃克森美孚面临自大萧条以来首次可能的信用评级下调。康菲石油正在削减其股息，这是25年来的第一次。能源股票占标准普尔500指数市场价值的6.6%。虽然这仅是五年前的一半，但仍然足够在糟糕的日子里拖累整体指数。

根据彭博社汇编的数据，2014年能源行业占标准普尔500公司资本支出的近三分之一。普林斯顿能源顾问公司总裁史蒂文·科皮茨表示，至少有1万亿美元的支出正在被取消。当能源公司削减开支时，管道制造商、卡车运输公司、铁路公司以及其他行业的企业都会受到影响。

高盛将明年经济衰退的可能性评估为18%

然后是金融部门。石油钻探公司大量借款以扩大生产，而许多公司在如今的超低价格下无法盈利。根据BCA研究，可能有多达15%的美国石油生产商和服务公司的高收益债券面值将于今年违约。“银行面临的主要风险并不是他们正常的零售业务，而是石油领域，”纽约国家联盟资本市场国际固定收益部负责人安德鲁·布伦纳表示。2月8日，市场受到震动，因为债务新闻服务报道，第二大美国天然气生产商切萨皮克能源公司已聘请律师事务所重组98亿美元的债务负担。该公司发表声明称没有计划申请破产。

如果银行因石油行业的违约而削弱了资产负债表，可能会向外辐射出麻烦，减少对其他企业的贷款。福特华盛顿投资顾问公司的首席经济学家尼古拉斯·萨根说：“有些人开始担心这件事可能会像次贷危机一样蔓延。人们当时说这太小，不值得关注，结果你发现有你不知道的联系。”

石油和股票的厄运拥抱还会持续多久？没有人能确定，但有迹象表明情绪已经占据了投资者的上风。一旦事情平静下来，美国经济的基本实力可能会开始变得更加清晰。到那时，即使——或者正因为！——全球原油过剩使油价保持低位，股票也可能开始反弹。

历史是一个有用的指南。今年到目前为止，标准普尔500指数与西德克萨斯中质原油的走势比2000年以来的任何一年都更为紧密，除了2010年。2010年高相关性的原因类似：丰富的石油供应和对全球增长的担忧。有趣的是，在2010年2月的第二周左右，情绪发生了转变。相关性依然存在，但石油和股票都在上涨，而不是下跌。

根据克利夫兰联邦储备银行经济学家安德烈亚·佩斯卡托里的2008年分析，股票和石油在对需求的乐观时期往往一起上涨，而在对需求的悲观时期则一起下跌。如果是这样，目前的高相关性既是对全球增长前景情绪的晴雨表，也是对现实世界发生情况的指示。“现在，任何部分基于增长前景估值的东西都会下跌。你有一个增长恐慌，”贝莱德的全球首席投资策略师拉斯·科斯特里奇说。

闪电般快速的金融市场并不奖励微妙的思考。交易者更喜欢将世界简化为一个明确的每日决策：风险开启还是风险关闭。如果是风险开启的一天，人们会购买高收益债务、新兴市场的股票以及包括石油在内的工业商品——任何在增长时期表现良好但波动性大的资产。在风险关闭的日子里，他们会退回到超安全但低收益的投资，如美国国债。

最近有很多风险关闭的日子。这解释了为什么10年期国债的收益率在2月10日降至1.7%以下，而去年6月几乎达到了2.5%。这也有助于解释为什么石油（风险较高）和标准普尔500指数（有点风险）都遭到了大量抛售。“如果你有一个多资产组合，并且希望降低风险，而你在一个行业中遇到问题，你会试图出售其他资产以降低整体风险水平，”纽约Oppenheimer Funds的首席投资官Krishna Memani说。

股票和石油的这种极端同步下跌通常表明投资者预计美国将出现衰退，这将打击企业利润和对原油的需求。但是在接下来的一年左右，衰退的可能性有多大呢？并非不可能，但也不太可能。

经济健康最重要的指标是就业。美国在1月份创造了151,000个就业岗位，虽然少于前几个月，但足以吸收正常流入劳动力市场的人数。失业率降至4.9%，这是美联储认为的充分就业水平。平均时薪比去年上涨了2.5%。这对美国工人来说是一次真正的加薪，因为它高于通货膨胀率，但又不至于让美联储担心即将出现的工资-价格通胀螺旋。同时，企业没有缩减就业的迹象：根据劳工统计局在2月9日发布的数据，12月份的职位空缺占所有职位（已填和未填）的比例是自2000年开始记录以来的最高水平。

廉价石油，表面上看是经济威胁，但对美国经济和股市做了一件好事。它使得截至十二月的消费者价格总体增幅仅为0.7%。这可能有助于说服美联储放缓加息计划。2月10日，美联储主席珍妮特·耶伦表示，进一步加息将取决于市场动荡是否持续。“货币政策绝不是预设的路线，”她对国会说。低利率对经济和华尔街都有好处，因为当利率低时，股票成为更具吸引力的替代选择。

空头们正确地指出，廉价石油正在损害全球高成本生产者，其中一些位于美国。然而，令人惊讶的是，美国的一些页岩生产商即使在价格如此低的情况下也能盈利。根据彭博情报的分析，德克萨斯州德威特县的鹰福德盆地的生产商在西德克萨斯中质油价格低至$22.52每桶时可以实现盈亏平衡。真正受到廉价石油冲击的国家不是美国，而是像俄罗斯和委内瑞拉这样的国家，它们严重依赖石油出口且生产成本高。美国对这些国家作为出口市场的依赖微不足道，对它们的美国银行贷款也是如此。当然，美国银行对美国页岩生产商的风险更大。但BCA研究预测，今年只有5%到10%的对该行业的银行贷款会违约——而且其中大多数最终会在公司重组后偿还。

是的，企业盈利的下降往往预示着经济衰退，而标准普尔500指数的运营盈利在最近几个季度相较于去年水平一直在下降。但如果剔除能源股，它们仍然在上升。从历史上看，股票和经济对疲弱的石油盈利反应不大：摩根大通首席经济学家布鲁斯·卡斯曼指出，最近过去的唯一几年中，标准普尔500指数的利润在经济保持稳定的情况下下降的是1986年和1998年——那两年石油价格暴跌，就像现在一样。高盛的经济学家最近将美国在一年内发生衰退的可能性评估为18%，在两年内为23%。

认为石油价格下跌对股票不利主要是时间和显著性的问题。石油暴跌的坏处现在正在显现：信用评级下调、违约、投资削减、石油工人的裁员。这些新闻正在引发人们的关注并动摇信心。“我们已经提前遭受了重大打击，”位于圣路易斯的宏观经济顾问公司联合创始人克里斯·瓦尔瓦雷斯说。最终，因廉价石油释放出的资金将渗透到经济的其他部分。格鲁斯金·谢夫的首席经济学家大卫·罗森伯格表示，当1986年石油价格崩溃，汽油突然变得便宜时，消费数据在一年多后才有所体现。

无论如何，这么低的油价不太可能持续太久。原油市场越来越受到高频、基于计算机的动量交易的驱动。今年7月，CME集团——前身为芝加哥商品交易所——结束了167年来在芝加哥和纽约开放交易场所中由实际人类进行商品期货交易的历史。计算机交易被证明更高效，但并不总是更好。“市场中失去了人类输入的管理质量，这在某种程度上防止了这种疯狂的发生，”前纽约商业交易所的石油交易员、财富管理公司MercBloc的总裁丹·迪克说。“人们的行动速度是有限的。”

目前，普林斯顿能源顾问公司的科皮茨表示，“长期基本面与当前市场价值之间存在一种奇怪的脱节。”基本面往往在长期中占上风。随着钻探公司放弃在每桶30美元时不盈利的项目，供应将受到抑制。而需求将加速增长；人们已经在开车行驶更多的里程，尽管是更节能的车辆。（2015年的福特F-150皮卡在高速公路上的燃油经济性比2005年的车型好30%）油价交易者在2015年大部分时间里都在增加他们对油价下跌的押注。自1月中旬以来，他们略微减少了空头头寸，并购买了更多在油价上涨时增值的合约。

巴里·怀特开始演唱 无法抗拒你的爱，宝贝时说：“我听过人们说，任何事物过多都对你不好，宝贝。”便宜的石油对股市来说有点像这种情况。但如果运气好，他们这种功能失调的动态不会再持续太久。

—与 达尼·伯杰 和 奥利弗·雷尼克

低油价会持续吗？