说说常识：在可预见时期内，中国不会有“明斯基时刻”_风闻

 最近，一些人比如朱云来，在经济论坛上讨论中国的“明斯基时刻”。仿佛这个东西很容易就会在中国出现。这是对市场经济规律与政府行为规律不明白的一种表现。

        首先看看什么叫“明斯基时刻”。在百度上搜到的解释是：【 明斯基时刻（Minsky Moment）是指美国经济学家海曼·明斯基 （Hyman Minsky）所描述的时刻，即资产价值崩溃的时刻。明斯基观点主要是经济长时期稳定可能导致债务增加、杠杆比率上升，进而从内部滋生爆发金融危机和陷入漫长去杠杆化周期的风险。       

         经济好的时候，投资者倾向于承担更多风险，随着经济向好的时间不断推移，投资者承受的风险水平越大，直到超过收支不平衡点而崩溃。这种投机资产促使放贷人尽快回收借出去的款项。“就像引导到资产价值崩溃时刻”】。

        这个解释有一个需要人们注意的地方：【经济好的时候，投资者倾向于承担更多风险】，是明斯基时刻出现的条件。

        按照这个解释，今天世界经济形势并不好，全球经济增速都处于下滑或者较低位置，市场充满对于经济风险的担心，尤其西方各国的投资活动依然处于严重低迷状态，中国的民间投资也处于明显偏低水平，说明企业对于市场风险敏感度很高，按照百度上搜来的这个解释，就不具备“明斯基时刻”的形成条件。

        当然，百度上搜来的解释也未必就是正确的。因此，它的这个解释未必就是对的，也许在经济还不太好的时候，“明斯基时刻”就会因为【债务增加、杠杆比率上升，进而从内部滋生爆发金融危机和陷入漫长去杠杆化周期的风险】。

        于是问题就成了中国经济中的债务风险是不是特别严峻、该如何降低经济中的杠杆率，这样两个问题。

        首先看中国经济中的债务风险是不是特别严峻：

        中国经济中的杠杆率并不偏高：

        近几年来，对于中国经济中的杠杆率上升现象，一直被西方经济理论界人士，以及西方经济理论在中国的传播者们当做最重要的批判内容。这些人不顾中国经济发展客观环境与的需要，片面批判中国经济中的杠杆率上升现象，臆测与肆意渲染中国政府用提高杠杆率的手段刺激经济的风险性。

        可是中国经济中的杠杆率真的偏高吗？我们看看有关数据：

        据英国《每日电讯报》网站今年4月4日的一篇报道，【国际金融协会说过去十年间，包含家庭、政府和公司在内的债务总额增加了70多万亿美元，2016年达到创纪录的215万亿美元（约合173万亿英镑），或相当于全球国内生产总值（GDP）的325%。】

        与这个数据对比，迄今为止我们看到的关于中国债务问题的最大估计数据，是相当于GDP的280%。也就是说，即使按照西方人这个衡量杠杆率的标准，中国经济中的杠杆率也明显低于世界平均水平。

        而如果按照常识，杠杆率应该指的是债务与资产的比率，也就是百度上搜到的对杠杆率的解释：【杠杆率一般是指资产负债表中总资产与权益资本的比率。杠杆率是一个衡量公司负债风险的指标，从侧面反映出公司的还款能力。杠杆率的倒数为杠杆倍数】。

        西方国家基本没有国有资产，如果按照百度上搜来的这个杠杆率定义计算，西方国家的杠杆率就会明显要比现在按照债务与GDP的比值计算出来的杠杆率上升很多倍；而中国的杠杆率则会下降很大幅度。

        有人会说，也许中国经济中杠杆率的绝对水平还不很高，但是杆杆率上升特别快，因此“明斯基时刻”到来的危险就会特别严重，不得不防。

        “不得不防”当然没错。但是中国经济杠杆率真的上升特别快吗？

        中国经济中的杠杆率上升速度并不快：

        之所以人们都指责中国经济中的杠杆率太高，出了他们盲目听从西方人的声音，没有或者故意不对世界杠杆率现象进行全面分析，对中国现象只从从负面解读以外，还因为他们认为中国经济中杠杆率上升太快。

        确实，虽然中国的总体债务水平仍然低于世界平均值，但并不意味着中国的债务风险就一定不严重。因为，如果中国的债务增长速度过快，也就是杠杆率上升过快，也许要不了多久就会赶上与超过世界平均债务水平。

        那么，中国的债务增长速度是不是过快了呢？我们不妨用世界最大的发达经济体——美国的数据作比较：

        凤凰资讯在今年3月14日刊登了一篇报道《美联储忽略了一个大问题：银行贷款一年内暴跌50%》，提供了一组数据：

        【根据美联储每周公布的经济数据来看，美国商业银行目前整体发放贷款的年化增速约为4.6%，远低于去年美国商业银行贷款平均年化增速6.4%以及去年最高年化增速8%。同时，目前美国债务规模增长的速度也创下2014年春季以来的最低水平。】——这里说2016年美国商业银行发放贷款增速为6.4%。

        那么，中国的信贷规模增长情况又如何呢？【中商情报网讯，1月12日，央行披露的12月《金融统计数据报告》数据显示，12月末，本外币贷款余额112.06万亿元，同比增长12.8%。】比美国2016年的平均年化增速6.4%高出一倍。

        如果就这么简单分析，中国的债务增长速度确实太快了。可是如果与两国的GDP增长速度结合起来分析，就会得出不同的结论：

        人们之所以会认定信贷规模增速太快，是因为信贷增速远超GDP的增速。如果从这个角度分析，中国2016年的GDP增速为6.7%，美国为1.6%。中国的GDP增速是美国的4倍多。那么是不是应该反过来，从中国的信贷增长速度与GDP增长的比值进行分析，得出美国的信贷增长速度超过了他的应该增长速度一倍还有多呢？

        逻辑很简单：中国的信贷增长12.8%，伴随的是GDP增长6.7%。也就是平均每一个百分点的GDP增长，伴随的是信贷规模增长1.91个百分点。美国的信贷增长6.4%，伴随的是GDP增长1.6%。也就是平均每一个百分点的GDP增长，伴随的是信贷规模增长4个百分点。4:1.91，如果按中国的数据为标准，美国的信贷规模增长是不是比应该的速度高出一倍以上了？

        所以如果与西方发达国家中经济走势相对强劲的美国比较，中国的债务规模扩张速度根本就不是很快。相对应该被指责债务规模增长太快的，是美国。

        我们要知道，今天的美国是被世界公认正处于成功进入了去杠杆阶段国家，其信贷增长与GDP增长率的比值仍大幅高于中国，那么其它还没能成功进入去杠杆阶段的国家，其杠杆率上升速度当然比中国更快了。那么，中国经济中的杠杆率上升速度也大幅度低于世界平均速度，在逻辑上就是不可逆的结论了。

        从上面的数据分析我们可以知道，中国经济中的杠杆率绝对水平并不特别高；杠杆率上升的速度也没有特别快。那么相对来说，“明斯基时刻”到来的风险，在中国并不是特别紧迫的。

        “明斯基时刻”的风险并不特别严重，并不意味着可以让杠杆率任意上升。毕竟，有杠杆总比没杠杆多一些经济风险。能够在保证经济发展正常速度的环境下，做到没有杠杆，或者客观点说，尽量让杠杆率低一些，总是好的。问题在于什么情况下适合去杠杆。

        从市场与经济的规律分析，只有在【经济好的时候，投资者倾向于承担更多风险】的情况下，才是进行去杠杆行为的合适时机。逻辑很简单：

        1、在【经济好的时候，投资者倾向于承担更多风险】的情况下，市场投资活动会增加，资产价格会升高，那么相对于同样多的债务总额，资产价值的升高，就会降低杠杆率，导致金融风险降低；

        2、因为市场资产价格呈上升趋势，资产形成的利润空间增大，经济活动利润增长，偿还债务的能力就会上升，市场对于债务偿还能力有信心，金融风险自然会降低；

        3、在经济升温的情况下，各国央行可以通过收紧流动性，防止债务的过度增长。而在这之前，收紧流动性会导致市场对资产价格看空，经济活动收缩，在债务总额不变的情况下，因为资产价值下降而杠杆率上升。这样的环境下，金融风险反而会更加上升。

        而事实上，中国在经济走势探底过程结束以后，随着经济的逐渐向好，经济中的杆杆率已经在有所降低。

        据新华社北京10月5日电，国家发展改革委表示，在降杠杆各项途径综合作用下，我国企业杠杆率呈稳中趋降态势，债务风险趋于下降。

　　国家发改委有关负责人说，当前我国总杠杆率上升速度明显放缓，趋于稳定。根据国际清算银行(BIS)数据，截至一季度末，我国总体杠杆率为257.8%，同比增幅较上季度末下降4.7个百分点，；环比增幅较上季度末下降0.8个百分点，连续5个季度保持下降。

　　与此同时，我国的企业杠杆率已开始下降。根据BIS数据，截至一季度末，我国非金融企业杠杆率为165.3%，连续3个季度环比下降或持平。我国信贷/GDP缺口22.1%，较2016年末降低2.4个百分点，已连续4个季度下降，显示潜在债务风险正趋于减轻。我国微观杠杆率也呈下降趋势。截至今年7月末，规模以上工业企业资产负债率55.8%，同比下降0.7个百分点。

        值得注意的是：我国总体杠杆率、信贷/GDP缺口【连续4个季度保持下降趋势】，正好是从去年一季度中国经济增速结束过程开始；我国非金融企业杠杆率【连续3个季度环比下降或持平】，也是在去年二季度，中国经济增速探底结束态势明显的时候开始。

         而与中国这个现象相对应的是：据国际金融协会统计，【2006年以来美国和英国的未偿还债务翻了一番以上；日本和欧元区的债务则增加了50%，

        形成鲜明对比的是，危机之后的十年间，发达经济体的家庭和公司开始了一段“大力去杠杆化”的阶段，在2016年之前的十年间债务增加了72万亿美元。】

        我们应该知道，这十年里，发达经济体的经济增长速度是没有他们的债务增长这么快的。也就证明了，他们在“大力去杠杆化”的行为下，不但没有达到去杠杆的目的，相反地杠杆率还明显上升了。

        通过上述对中国与西方发达国家的上述实例分析，充分证明了这样一个逻辑：只有在【经济好的时候，投资者倾向于承担更多风险】的情况下，才是进行去杠杆行为的合适时机。

        今天的中国就是在经济逐渐向好、市场资产价格趋于升值的环境下，进行了适当的去杠杆行为，才获得了初步成效。

        人们可能还要说，今天中国经济逐渐向好了，不能确定今后也能一直如此，尤其是当美联储将要通过持续加息与缩表的行为收缩流动性，将导致国际资本从发展中国家流出的前景下，“明斯基时刻”的到来是随时都有可能的。

        对于生产力水平偏低的发展中国家，这个威胁确实很严重。但是对于中国来说，这不是问题。

        美联储加息，必然会导致资本从新兴市场国家流出。对于缺乏资本自生能力的国家，当然会造成严重不利影响。但是对于不缺乏资本自生能力的国家，其实基本上没有什么不利影响。

        而中国就属于不缺乏资本自生能力的国家。因此美联储加息与缩表对于中国经济不存在重大不利影响。可是所有不懂得生产力与经济的关系的人都不明白这个道理。

        一些人只看到中国经济形态与西方发达国家不一样，而存在的负面因素，没有看到中国的生产力状况与西方发达国家以及其他发展中国家不一样，而存在的积极因素。从而放大了美国加息与缩表对于中国经济的负面作用力。

        经济中的杠杆率越高，债务风险就越大。在债务风险很大的时候，资本流出确实会给经济发展带来极大风险。但是在经济发展需要资本，而市场资本不足的环境下，高杠杆对于支撑经济的快速发展又是积极因素。

        因此经济中的高杠杆本身并不是坏事，在一定环境下是好事。关键在于市场对于债务的信心不破灭。而市场的信心来自于经济中的附加值比重的增加。只要经济中的附加值比重在增大，债务偿还的保障就会继续存在，市场的信心就不会破灭。

        那么什么条件下，经济中的附加值比重会上升呢？生产力进步速度够快的条件下，经济附加值比重会上升。

        当生产力进步速度够快的情况下，经济效率会提高，足以抵消劳动成本上升导致的经济成本上升，于是经济价值中除了劳动与物料消耗成本以外的部分会得到提高。企业的利润空间会增大，债务的偿还保障就会增加。今天的中国正处于生产力进步快速的经济阶段，这从中国外贸占全球贸易总量的比重上升、长期保持外贸顺差的现象中可以证明。

        长期保持外贸顺差，意味着世界市场的货币在不断的流入，中国经济活动的财富效应在上升。在这样的环境下，中国经济中的高杠杆现象并不是十分危险的事情。要知道高杠杆的形成也是离不开市场的认可的。如果市场对债务没有了信心，中国经济中的高杠杆现象是不可能形成的。银行放贷款是不会不考虑借款人的偿还能力的。

       如果中国的债务风险已经很大，外国资本是不敢进入中国市场的。即使说，外国资本进入中国市场只证明了中国市场的风险比其他国家相对小一些，并不意味着中国市场的债务风险足够小，那也证明外部资本愿意进入中国市场，这本身就是导致中国市场债务风险下降的积极因素。

        虽然中国市场债务风险问题远不如人们说的那么严重，并不是说中国市场的高杠杆率应该继续维持下去。因为随着中国生产力水平的日益提高，生产力快速进步的空间必然地在缩小。因此未来中国经济附加值比重上升的势头必将会缓慢下来。终有一天，市场会对于中国经济中过大的的债务规模失去信心。但这只是今天要着手准备的事情，而不是今天会发生的事情。

        因为今天的中国经济仍然竞争力强劲，在可预见的时期内，生产力进步的速度还能保持快速，经济中的附加值比重还会继续上升。在这样环境下，资本流出不会对中国的经济产生严重影响。

        今天中国的资本流出，只会导致人民币汇率的下降。而人民币汇率的下降，又会导致中国外贸出口的竞争力更强，从而导致外贸活动中的货币净流入更增加，并因此阻止人民币贬值的趋势。

        今天人民币的贬值，一方面是美国加息环境下，中国经济发展的需要；而另一方面，是中国对外投资活动大增，出现主动性资本流出导致的结果。所以，今天中国经济中出现的资本外流，并不构成对于中国经济发展的消极因素，而且也是在政府的控制下，随时可以扭转趋势的现象。

       其原因就在于，中国的生产力基础很好，具备足够的资本自生能力。如果只从经济短期发展需要来看，资本外流导致人民币贬值，从而进一步增强中国外贸竞争力，很明显是好事而不是坏事。也就是说，美联储加息缩表，对中国经济的发展会是一件好事——除非美联储不顾美国自身经济发展的要求，进行极端剧烈的加息与缩表行为，进行经济自杀。

        从中国经济发展的长期要求来看，中国应该尽可能维持人民币汇率的稳定。这样虽然短时间会导致经济增速不够快，却有利于企业在比较近的经济环境下加大产业升级的步伐，同时充分利用现在经济增速条件下就业问题不严重的环境，促进企业间的优胜劣汰，与不同产业之间的资源合理配置，加快经济结构优化速度。

        这样有利于打好经济进一步发展的基础。当然前提是确保必要的经济增长速度。

        由于中国的生产力进步趋势在可预见时期内不会被扭转，决定了中国经济逐渐向好的趋势不会中断。也就决定了，在可预见的时期内，中国不会出现所谓的“明斯基时刻”。

        众多的财经理论分析家都只看到资本流出会导致经济中的负面作用，却忘记了他们同时也应该极为重视的货币规律及其与经济发展的关系。因此说出来的话经不起简单的逻辑分析。原因在于他们只知道背诵西方经济理论中的教条，不懂得具体环境具体分析，以及跳出经济关系圈外，从生产力与经济的关系对经济现象进行分析。

        这样的现象说到底，还是一个盲目崇拜西方发达国家的潜意识在作怪。以为不按照西方理论行事，与西方国家对中国的要求不一致，就一定是错误的。这样的思维方式下，进行理论分析，没有不出错的。