中国的经济增长放缓势头将会受到抑制【走出去智库】_风闻

走出去智库观察

国家统计局今天公布的数据，2018年全年国内生产总值900309亿元，按可比价格计算，比上年增长6.6%。走出去智库（CGGT）观察到，这一增速低于2017年的6.8%，为1991年以来的最慢速度。从季度数据可以更清楚地发现中国经济增长步伐正逐步放慢，2018年每个季度的增长率依次回落，从第一季度的6.8%降至第四季度的6.4%。

随着中国经济增长步伐的放缓，国内外市场充斥着对中国经济的担忧情绪。最明显的例子是：美国苹果公司今年年初预测，2018年第四季度的销售额较预期大幅缩减10%，其CEO将此归咎为中国2018年的整体经济发展形势较差，导致消费者购买能力较低。

走出去智库（CGGT）合作伙伴——牛津经济研究院（Oxford Economics）认为，由于苹果公司此次提出盈利警告而导致对中国消费者的担忧，在很大程度上并不准确。在近日推出的研究报告中，牛津经济研究院（Oxford Economics）亚太区经济研究主管高路易（Louis Kuijs）、高级经济分析师何天婕列举一系列数据指出，中国整体家庭消费增长并没有大幅度下降。

牛津经济研究院的报告认为，在未来中国的经济增长预测中，中美之间的贸易关系起到关键性作用。今年1月份两国代表在北京举行的磋商，带来了一个好兆头，中美两国比以往更有可能就贸易问题达成协议。

走出去智库（CGGT）今日获授权刊发这份报告的主要内容，供关注中国经济未来走势的读者阅读分享。

要 点

CGGT，CHINA GOING GLOBAL THINKTANK

1、考虑到苹果在中国的吸引力和市场份额的下降，苹果公司提出盈利警告后对中国消费者的担忧在很大程度上并不准确。

2、中央经济工作会议的内容和最近的一系列措施表明，中国将采取比2018年更有利于经济增长的立场。我们认为政策制定者的目标是避免经济增长放缓，而不是尝试使经济增长显著回升。

3、3月初，美国可能会在90天的谈判期后继续暂停加征关税。我们认为美国不会很快完全消除加征关税的可能性。但我们认为现在比以前更有可能达成协议，这意味着暂停增收新关税的措施会持续更久。

正 文

CGGT，CHINA GOING GLOBAL THINKTANK

高路易（Louis Kuijs）

牛津经济研究院亚太区经济研究主管

何天婕

牛津经济研究院高级经济分析师

●在与美国的贸易紧张局势和低迷的情绪中，中国经济已显著放缓。特别是工业活动有所减弱，但消费者服务业放缓速度则较慢。尽管有宽松的政策，但经济活动和信贷增长继续放缓，这引起了人们对“政策传导机制”的担忧。

●中国正采取更具增长支持型的政策立场。我们仍然预期政策放宽会相对谨慎，不过中央经济工作会议和最近采取的措施表明中国向更具扩张性政策立场的转变，以及为改善“政策传导机制”所做出的努力。

●也就是说，我们认为政策制定者的目标是避免经济增长放缓，而不是尝试使经济增长显著回升。在刺激经济增长的措施的支持下，我们预计GDP同比增长会在第二季度左右触底起稳。

●与美国的贸易冲突是一个关键的悬念。我们认为进一步暂停加征关税的可能性有所增加。更持久的暂停将意味着经济增长的上行风险。在国内，关键风险在于信贷增长能否回升。

对中国经济放缓的焦虑情绪在上升

最近几个月中国经济放缓引起了越来越多的关注，并引起了全球焦虑。虽然宏观政策立场自2018年中期以来变得更加积极，但到目前为止似乎没有表现出太大的牵引力。 随着今年贸易关税的影响变得更大、全球增长可能降温、政策效果似乎不太明显，一些人担心中国经济可能在2019年大幅放缓。

从中国的采购经理人指数（PMI）可以看到，制造业有所放缓，其中制造业PMI指数下降到50以下，而服务业保持较好的增长态势（图1）。

图1  中国的采购经理人指数（PMI）

在本研究报告中，我们评估迄今为止经济放缓的程度，同时我们预计2019年初会进一步放缓，但在第二季度会触底起稳，同时2019年GDP增长约为6.1％，针对上述预测，我们在报告中予以原因分析。对中国来说这属于大幅放缓，尽管如此，考虑到目前对更加明显的经济放缓的担忧情绪，我们预计之后的触底起稳将有积极影响**，并有助于改善市场情绪。**

经济放缓

中国与美国贸易局势紧张，房地产市场放缓，市场情绪低迷，在此情况下，近几个月来中国经济一直在放缓。投资势头在2018年上半年呈现疲软状态，之后随着企业和基础设施投资的增加，自2018年第三季度以来暂时有所改善，但仍然较为低迷。整体家庭消费保持较好的增长势头。虽然购买汽车等大件商品的意愿已经大幅下降，**但考虑到苹果产品在中国的吸引力和市场份额的下降，苹果公司提出盈利警告后对中国消费者的担忧在很大程度上并不****准确。**总体而言，季度环比（q/q）的GDP增长在第三和第四季度放缓至年化6％的水平（图2）。

图2  中国的周期性指标

尽管2015/16年的官方统计数据高估了实际增长，但工业和整体经济的环比增长速度已经降至2015年的水平。

2018年第四季度，由于出口疲软和投资势头减弱，国家统计局的数据显示，工业增加值的月环比增速放缓至年化5.7％。与此同时，尽管中国自2018年第二季度开始采取更加宽松的货币政策立场，但整体信贷增长依然令人失望，12月份同比增长10.1％。

从环比增长和PMI调查等指标来看，到目前为止，放缓幅度比2008/09年度要温和得多。那么和2015年初到2016年中期的减速比较呢？当时，在对影子银行进行打压之后，中国经历了长期的疲弱经济增长和工业产品通货紧缩，尤其是重工业。现在中国的环比增长已放缓至当时的增长速度：如前文所述，11月份行业的月度增长是自2015年7月以来的最低水平，我们估计2018年第四季度的环比（q/q）GDP增长率要低于2015/16年度的任何一个季度。

但是，由于2015/16年度的数据问题，这样的比较是存在偏差的**。**2015年和2016年初工业实际增长的官方数据高估了实际速度，主要是因为在商品价格大幅下跌时将名义增长分解为其数量和价格成分时发生的错误。目前并不存在这样的数据问题；根据国民账户显示，在生产者价格指数（PPI）上升的情况下，第四季度工业增加值的名义增长率为同比8％，而2015年平均为1％。此外，2015/16年度的主要问题并不是急剧的经济放缓，而是长时间的经济疲软。

宽松政策的规模和有效性有可能增加

**政策转向宽松，但经济增长和整体信贷增长仍继续放缓，这引发了人们对“政策传导机制”的担忧。**我们认为，信贷和活动增长持续放缓的关键原因是：（1）早期金融紧缩的影响挥之不去，包括有关资产管理产品更严格的规则；（2）环保、反腐败和债务管理规则的实施，限制了地方政府开支；（3）银行间的谨慎态度和企业的信贷需求疲弱；（4）迄今为止，采取更宽松政策立场的进程是渐进和增量式的。

**但是，中国政府正在采取更有利于增长的政策立场。**12月的中央经济工作会议提出要求，要实施更加实质和全面的宽松政策，并且努力改善“政策传导机制”。

在2019年1月的第一周，中国人民银行宣布削减100个基点的存款准备金率。12月29日，国务院批准2019年地方政府债券发行配额为人民币1.39万亿元，允许地方政府在3月份财政预算公布之前，将其部分年度配额用于基础设施项目。国家发展和改革委员会在1月初批准了价值1250亿美元的城市轨道交通项目，比去年的铁路建设规模增加40％（当时中央政策严格控制地方基础设施项目）。我们预计在未来几个月会内加大基础设施支出并确保其融资。这应该有助于巩固最近基础设施投资的恢复（图3）。1月9日，国家发改委官员还表示中国正计划采取措施推动“关键产品”消费，包括汽车和家用电器。

图3 关键行业投资

基础设施投资在2018年大部分时间里呈现大幅的疲弱状态，目前已经迎来了转机，我们预计2019年基础设施投资的恢复势头将继续得到巩固。

展望未来，与最近的情况相比，我们预期2019年中国将继续对宽松政策采取相对谨慎的措施。但中央经济工作会议的内容和最近的一系列措施表明，中国将采取比2018年更有利于经济增长的立场。这就是说，我们认为政策制定者的目标是避免经济增长放缓，而不是尝试使经济增长显著回升。

预计增长将在第二季度触底起稳

由于出口放缓和房地产活动导致的下行压力将在2019年初继续占主导地位。但在此之后，由于支持增长的政策措施，我们预计环比增长会稍有恢复，我们预计GDP增速将在2019年第二季度触底，整个2019年GDP增速为6.1％。虽然我们对中国经济的担忧与金融市场相比较为温和，但我们的增长预测实际上已经很长一段时间都是低于“市场共识”，尽管其他预测者最近已经和我们趋于一致。

与美国的贸易冲突是一个关键的悬念。虽然1月7日至9日在北京举行磋商后，双方的言论是中立的且并未作出任何承诺，但磋商比预期的时间延长一天，这可以说是一个好兆头，而且整体氛围看起来也是积极的。目前看来，美国总统特朗普有兴趣在达成协议方面取得进展，我们认为，美国可能会在3月初，也就是加征关税的90天谈判期后继续暂停加征关税。美国不会很快完全消除加征关税的可能性**。但我们认为现在比以往更有可能达成协议，这意味着暂停增收新关税的措施会持续更久。**鉴于我们目前假设美国将在4月初将把价值2000亿美元的进口商品的关税从10％增加到25％，这意味着今年经济增长将面临上行风险。

在国内，关键的风险在于：在情绪低迷，以及对影子银行和地方政府债务态度持续紧张的情况下，信贷增长没有出现回升。

（译者：陆倩雯。内容以英文为准。如需牛津经济研究院更多报告资讯或者数据库信息，请给CGGT微信公众号发送联系信息。）