“小茅台”被做空之前_风闻

来源：虎嗅

作者：敲敲格

做空机构格外喜欢中国消费品。

从波司登，到安踏，港股市场上许多消费股都曾当过外国知名做空机构的靶子。如今，是股价一直稳得不行、曾经有“港股小茅台”之称的维他奶。

1月16日，沽空机构Valiant Varriors发布沽空报告，称港股上市公司维他奶国际（345.HK）在财报中夸大中国内地与澳大利亚市场的财务数据，指控其涉嫌财务造假。具体而言，维他奶为了使毛利率维持在较高水平，夸大了中国内地与澳大利亚市场的利润和资本支出，同时低报了成本上涨的幅度。

当天下午，维他奶发布公告表示，强烈否认该报告指控，称其具备误导性，该报告含有若干“事实错误、误导陈述及无证据指控”。17日，维他奶再次发布公告强调，该报告结论基于不完整信息，引用数据不准确，维他奶自身不存在任何现金流问题。

从安踏、波司登的“前车之鉴”来看，即便每个被做空的公司都会迅速发布公告否认指控，但很难对做空报告完全“免疫”：安踏与波司登的股价均在被做空后经历了一轮下跌，波司登被做空当日暴跌近25%、安踏则下跌了5%；曾被浑水做空的辉山乳业，很快就遇上了资金链断裂危机，在3年后黯然退市……

但这次Valiat Varriors遇上的是一个非常稳定的公司——截止1月16日收盘，维他奶报收29.25港元，上涨5.6%，总市值达311.15亿港元，十分坚挺。次日收盘则略有下跌，收报28.25港元，下跌3.42%。

从前，它是香港人民喜爱的“小茅台”

从某种程度上来说，维他奶可以被视为香港的一个符号。

每家茶餐厅里都会有的玻璃樽维他奶、摆在每家便利店醒目位置的维他柠檬茶，无一不证明着维他奶在香港饮品界的地位。而它之所以曾被投资者称为“港股小茅台”，不光是因为昔日强劲、稳定的业绩增长，还因为其股价表现出的超强“扛跌”能力。

图源图虫创意

维他奶于1994年上市，最初市值仅为11.6亿港元，如今已经翻了30倍——但现在并不是维他奶的市值最高点。其股价高点出现在2019年的6月13日，股价最高触及47.25港元，市值超过400亿港元。

更为惊人的是，彼时维他奶的市盈率近70倍。对于一家食品饮料公司来说，这无疑是非常高的估值水平。可以拿来做比较的是A股市场上以酱油起家的海天味业，其市盈率约为60倍，海天味业在去年曾因市值超过万科而引起热议。

维他奶能成为“长牛股”的另一重原因是，它能在周期起伏、大盘动荡的情况下保持稳定。格隆汇曾在2018年推出“十年十倍股”（即过去十年内涨幅超过十倍）系列，其中《港股屹立不倒的一哥，究竟有何神奇之处？》一文详细阐明了维他奶有多“扛跌”——

（在过去的十年中）维他奶的走势远远超过恒指，以2007年10月30日恒指见顶那日算起，维他奶上涨了近10倍，而恒指基本原地踏地。

在每次恒指大幅调整的时候，维他奶的调整幅度是非常少的。比如2007年10月到2009年3月，恒指下跌超过60%，而维他奶几乎没跌，中间也只调了不到20个点……现在的2018年又是如此，自1月高位以来，恒指跌了20多个点，进入技术熊市，而维他奶上涨了40个点，简直逆天了。

后来，它走下神坛了

如果说在2019年6月前的维他奶，还是港股市场里人人爱的小茅台，那么随后的剧情就有些“走下神坛”的意味了。

6月14日起，维他奶连续六个工作日股价下跌，21日更是盘中跳水、一度跌近10%，六天下来的累计跌幅达到18.13%。股价“跳水”最关键的原因是20日发布的2019财年（此财年截止时间为2019年3月31日）年度业绩——维他奶在中国大陆市场的增长大幅放缓了。

维他奶的主要市场包括中国内地、香港地区、澳大利亚及新西兰、新加坡。其中，中国内地是其最重要的市场，在2019财年为维他奶贡献了61.3%的营收。

但内地市场在2019年显露出了比较明显的颓势：全年收入增长幅度为25%，与上年同期的38%相比降幅明显，这主要是受2019财年下半年（即2018年10月1日-2019年3月31日）的影响，下半年内地市场的营收增速仅为13%，而此前的三个半年度营收增速分别为39%、38%与32%。

这样的颓势没有及时刹住车。在2019年12月公布的2020财年上半年报中，维他奶整体的营收增速仅为9%，比去年同期的22%大大放缓；内地市场的营收同比增长了8.42%，环比又下降了超过4%。

那不妨看看维他奶面对的是怎样的内地市场。

必须提及的是，维他奶早在1970年代就开始制造豆奶制品，在相当长的时间内几乎没有“竞品”的存在。但随着近两年内地市场植物奶风潮渐起，维他奶多了许多新对手：国内食品巨头、国外小众品牌；豆奶、燕麦奶、杏仁奶……

比起牛奶，植物奶更适合乳糖不耐患者饮用。乳糖不耐患者因体内缺少乳糖酶，在饮用牛奶后会产生腹泻、呕吐等不良反应，在亚洲人群中尤为常见。此外，植物基饮品的生产过程也更环保，有助于减少碳排放。

据食品饮料调研公司Innova Market Insights的数据，植物性食品的全球需求量在2013年~2017年间增长了62%，也就是说，植物蛋白饮品正在不断从牛奶手中抢夺市场份额。

内地的食品饮料公司们当然不会放过这片肥沃市场：伊利旗下的植选推出了“植选畅饮型豆乳”，蒙牛旗下的植朴磨坊推出了巴旦木风味的美式豆奶，达利集团也推出了自己的豆奶品牌“豆本豆”。

另一边，借助着星巴克等连锁咖啡馆的东风，燕麦奶也被塑造成了“牛奶的完美替代品”。靠着进驻超过2000家中国精品咖啡馆，来自瑞典的燕麦奶品牌Oatly成了中国的“小网红”；美国第四大乳制品生产商达能集团也在2019年推出了自己的燕麦奶产品Silk Oat Yeah——你或许能在大陆的进口超市里寻觅到它的踪影。

Oatly燕麦奶

在如此激烈的混战中，维他奶也在尝试以新品寻求新增长点，在2019年相继推出了无添加蔗糖豆奶、无糖茶系列、咖啡风味植物蛋白饮品等等，截至目前，还未在市场上收获良好反响。

虽然这次的做空暂时还没对维他奶产生严重影响，但看着内地市场如此激烈的竞争，谁不为维他奶捏一把汗呢。