横向金融改革赋能经济双循环

有效保障高质量发展是“十四五”时期中国经济工作的重心。当前国内外局势更为复杂多变，为应对不确定性挑战，党中央适时指出要以畅通国民经济循环为主构建新发展格局。党的十九届五中全会明确提出，加快形成以国内大循环为主体、国内国际双循环相互促进的新发展格局。这些论断为“十四五”时期中国金融改革发展指明了方向，那就是构建与经济双循环新发展格局（尤其是与实体经济部门发展）相适应的纵横交错且持续循环的金融体系，推进金融回归本源。

发展横向金融体系

理论逻辑和历史逻辑都证明，在实体经济部门的产业循环中，金融系统实际上由纵横两个部分组成。横向金融系统，在实体经济中内生，是由实体企业间互相提供资金融通和资金借贷的金融体系，其建立在商业信用的基础上，具有直接金融的特征。纵向金融系统，建立在银行信用的基础上，是由银行体系向实体企业提供资金借贷的金融体系，具有外生性、间接性等特征。国民经济循环理论表明，实体经济部门运行和发展所需的物质流、人才流、技术流，以及信息流是一个纵横交错的立体动态循环系统，因此，实体经济资金流和金融运行也应当由纵向系统和横向系统两个部分共同构成，并且持续展开。这也意味着，不论是纵向金融系统还是横向金融系统都是不可或缺的，而在当前横向金融系统不发达的条件下，仅靠完善银行与企业间的纵向金融体系，不利于构建以畅通国民经济循环为主的新发展格局。

新中国成立70多年来，我们建立了一套比较完善的以银行信用为基础的纵向金融体系，但商业信用体系的不完善也使得横向金融体系严重不足。早在新中国成立之初，1950年12月，政务院财经委员会出台的《货币管理办法》，明确提出“禁止实体企业间的赊欠、资金借贷和其他商业信用活动”，商业信用活动就被排斥在金融体系之外。1995年出台的《票据法》虽然确立了商业承兑汇票的合法性，但20余年来，我国商业信用的发展仍无实质性突破。数据显示，2020年11月末，我国商业银行等金融机构各项贷款余额为171.49万亿元，社会融资存量中未贴现的银行承兑汇票余额仅为3.73万亿元，与此对比，商业承兑汇票规模实在过小。这一分布格局表明，横向金融体系不发达已经成为我国金融体系的真正短板。

在商业信用被压抑的大背景下，实体企业间融资不再以规范的方式发挥作用，为金融体系的运行和发展带来不利影响。数据显示，我国非金融企业活期存款余额从2019年的24.25万亿元减少至2020年9月的23.82万亿元，而定期存款增加5.83万亿元。非金融企业的存款中大约 63.31%的部分都以定期存款的形式存在银行账户中，这与实体企业（尤其是中小微企业）融资难形成强烈反差。

这些数据反映了经济社会发展实践中的两个问题。其一，在实体企业内部，资金分布的不平衡，主要表现是定期存款主要来自大中型企业。大型企业、工程项目对中小微企业支付的不及时可能是其中重要的原因，大中型企业的货款拖欠成为引致中小微企业资金紧缺的一个重要内容。这些被拖欠的货款属于资产项，如果不能及时进入中小微企业的简单再生产过程，那么中小微企业为了维持其简单再生产过程，只能向银行申请贷款，企业间信用机制的扭曲成为经济双循环的堵点。为此，2020年7月，国务院专门出台《保障中小企业款项支付条例》，以保障中小微企业款项的支付。其二，对持有大量定期存款的企业而言，其短期资金需求也大多通过纵向金融体系完成。由于定期存款具有不可直接动用的特征，当这些拥有定期存款企业日常经营运作需要短期资金时，大多以定期存款作为抵押品，从而向商业银行等金融机构申请临时的短期贷款，并且后者往往也乐于向这类企业发放短期贷款。由此，银行体系对大企业的资金投放数量进一步扩大，而中小微企业的信贷资金规模进一步受到压缩。在资产负债率较高的条件下，这些资金从源头上看是由商业银行等金融机构吸收的存款类资金构成，但定期存款的增加又意味着银行体系由存款形成的债务规模进一步增加。在商业信用机制不发达的情况下，一些本应依靠商业信用实现实体企业间商品交易和资金融通的自我循环，转化为由银行信用机制解决，不仅助长了银行信用的膨胀，而且可能引致巨额不良资产。

激活商业信用机制

“十四五”期间畅通双循环新发展格局，必须构建与实体经济部门发展相适应的纵横交错且持续循环的金融体系。当前，我国纵向金融体系发展相对充分，但横向金融体系中的商业信用机制不发达成为制约中国金融高质量发展的突出短板。深化金融供给侧结构性改革的重心应立足于激活商业信用机制，发展横向金融体系。由此，需要做好以下六个方面的工作。

第一，转变观念。长期以来，银行业的持续发展为国民经济循环中的资金融通发挥了重要作用，但在纵向金融体系中也形成了一些固有观念。比如，“金融活动是金融机构专有权”，似乎一切金融活动均需由金融机构介入。但事实上，企业间的横向金融活动一般并不需要专业性金融机构的介入，其主要以实体经济企业之间的商业交易活动为依据展开。因此，应确立“金融机制内生于实体企业间商业交易活动”“实体企业是金融活动的生力军”等理念，将金融活动置于国民经济循环体系中。

第二，完善法治。一是清理与商业信用相关的法律法规，废除禁止商业信用活动相关的行政制度，为推进商业信用的发展扫清障碍。二是理顺商业信用相关法律法规，从法律制度层面进一步界定和明确商业信用的内涵、形式、工具和运作。三是制定和完善《商业票据法》《提单、仓单法》以及其他相关的监管制度，为商业信用机制的发展保驾护航，从法律层面规范商业信用活动。

第三，以激活商业承兑汇票为突破口，推进商业信用发展。商业信用内生于产业链供应链活动中，应以产业链供应链的循环为线索展开试点。以大型国有企业、大型民营企业和大型工程项目等为对象，由它们开出商业承兑汇票，逐步发展和完善商业信用市场。

第四，建立商业承兑汇票的交易市场，运用市场机制保障商业信用机制的成长。在票据市场交易中，如果出票人不能如期兑付到期票据，可以考虑将其列入违约事项，并与企业信用相挂钩。在市场机制下，支持并约束商业承兑汇票出票人如期兑付到期商业承兑汇票。在保证出票人如期兑付的条件下，商业承兑汇票的功能可以充分发挥。

第五，完善金融统计制度。商业信用活动有着多种金融工具，它们在不同程度上均属债权债务性质的金融工具。鉴于商业承兑汇票与实体企业间借贷、公司债券（尤其是短期公司债券）的界限很容易被突破，所以，商业承兑汇票一旦扩展，其他的商业信用工具也将随之入市。随着商业信用活动的不断开展，需要持续完善金融统计制度以对其运行状况进行详细记录，满足金融市场参与者（包括投资者）、监管部门、研究机构、新闻媒体等多方面的需要。比如，在“社会融资规模”统计中增添“未承兑商业承兑汇票”指标。

第六，强化金融监管，防范系统性金融风险。有金融活动就必然有与其伴生的金融风险，因此，商业信用机制的运行和发展也不可避免存在着种种风险。由于展开商业信用活动的市场主体属于企业而非金融机构，客观上要求金融监管的重心从机构监管为主向行为监管（或功能监管）为主转变，实现对金融活动的全覆盖。不仅如此，由于商业承兑汇票等商业票据既具有金融资产的特点，又具有货币的特点（即商业货币），因此，同样需要将这些商业票据纳入货币政策调控范畴之中，通过逆周期调节机制防范商业信用顺周期机制可能引致的系统性金融风险。

（本文系国家自然科学基金应急管理项目“金融市场风险防范和化解研究——完善货币政策传导机制防范流动性风险”（71850009）阶段性成果）

（作者单位：中国人民大学财政金融学院、中国财政金融政策研究中心）