如何通过购买市政债券来降低纽约和加利福尼亚的税单 - 彭博社

一辆停在加利福尼亚州圣迭戈的 U-Haul 货车。

摄影师：Bing Guan/Bloomberg多伦多的布鲁克菲尔德公司是全球最大的商业地产所有者之一。

摄影师：Galit Rodan/Bloomberg在像纽约和加利福尼亚这样的州躲避高税收的简单方法，并不需要把搬家车开到佛罗里达或德克萨斯。

美国市政债券提供了十多年来最高的收益率，这是在今年创下创纪录的抛售之后。与其他固定收益证券（如国债、公司债券甚至银行存款证书）相比，它们的独特之处在于通常支付的利息免除州和联邦税收 —— 这一优惠可能产生重大影响。

在疫情之后，市中心的摩天大楼空置，央行行长即将开始进行一代人以来最快的加息步伐之际，加拿大资产管理巨头布鲁克菲尔德加大了其名声之一的赌注：购买办公大楼。

该公司的房地产基金在2021年底和2022年初斥资72亿美元购买了德国、比利时和爱尔兰的办公地产投资信托基金，这些决定引发了内部和一些主要投资者之间的辩论，据了解讨论的人士称。然而，这些交易按照首席执行官布鲁斯·弗拉特长期以来的策略进行，即购买看似被低估的资产，并打赌它们会随着时间增值。

这是一种帮助打造布鲁克菲尔德公司成为全球最大商业地产所有者之一的策略。现在，随着办公室价值低迷和利率持续走高，这家投资公司正处于全球房地产动荡的中心。

过去两年，欧美大多数办公室的价格已经暴跌。影响正在扩散出去，重创了从纽约到日本的许多大举押注在这一领域的银行。

布鲁克菲尔德已经违约了超过30亿美元的美国商业抵押贷款，放弃了包括两座洛杉矶办公楼和曼哈顿著名的Brill大厦在内的物业。去年12月，标普全球评级公司将其子公司布鲁克菲尔德物业合作伙伴的信用评级降至垃圾级别，警告称办公室需求疲弱可能会影响到2025年前到期的27亿美元贷款的前景。

布鲁克菲尔德违约了洛杉矶的777大厦。摄影师：Eric Thayer/Bloomberg布鲁克菲尔德将在本周公布财报，目前正努力筹集150亿美元的新房地产基金，以利用预期的价值交易浪潮。一年过去了，它已经完成了近一半的目标；在2021年阳光明媚的日子里，其之前的主要房地产旗舰仅用了几个月就吸引了90亿美元。根据对二十多位基金经理、顾问、分析师和公司高管的采访，欧洲收购和仍在等待从之前基金中返还更多资金的投资者正在导致一些人重新考虑是否将资金投入到最新的基金中。

房地产在布鲁克菲尔德的血液中流淌。房地产投资帮助建立了一个现在管理着8650亿美元资产的公司，仅次于黑石集团。母公司布鲁克菲尔德公司已经向资产管理公司的房地产基金投资了约80亿美元的资本，以及一份独立的地标房地产组合，从伦敦金丝雀码头到纽约曼哈顿西部。（布鲁克菲尔德资产管理公司主席马克·卡尼也是彭博公司董事会主席和前英格兰银行行长。）

布鲁克菲尔德在全球拥有700多处房产

资料来源：截至1月30日的布鲁克菲尔德数据

很少有投资公司能更好地体现房地产行业正在发生的快速转变，这个行业受到了利率上升和新冠疫情的双重冲击，从而从根本上改变了建筑物的使用和定价方式。弗拉特认为这次衰退是 另一个机会；其他人则认为这是一个更为永久的变化。对于许多投资者来说，曾经看起来像是不错价值的交易现在看起来像是价值陷阱。

“这是市场上发生违约的时候，特别是在办公楼方面，” Stepstone房地产投资组合解决方案负责人玛格丽特·麦克奈特说道，该公司为机构投资者提供建议。“这是否会影响您的筹资取决于更大的管理者，这与他们的整体业绩以及您是否能够对他们未来赚钱的能力产生信心有关。”

当前环境带来的疑虑不仅体现在筹款速度较慢上。尽管布鲁克菲尔德资产管理公司（Brookfield Asset Management）的股价自2022年底分拆以来上涨了24%，部分原因是其可再生能源、基础设施和信贷业务的实力，但纽约的股价落后于黑石集团（Blackstone）和阿波罗全球管理公司（Apollo Global Management Inc.）。布鲁克菲尔德公司的股价仍然固执地停留在公司称为其内在价值一半左右的水平。

布鲁克菲尔德资产管理公司股价落后同行

其他替代资产公司超过了布鲁克菲尔德资产管理公司

来源：彭博社（Bloomberg）

布鲁克菲尔德的高管们认为，他们拥有大部分高质量的房地产，将证明其价值超越当前的低谷周期。该公司去年成功地为160多笔贷款进行了再融资。

“我们一直认为自己是价值投资者，这往往涉及采取与市场其他部分不同的逆向观点一段时间，”布鲁克菲尔德房地产业务首席执行官布莱恩·金斯顿（Brian Kingston）在接受采访时说。“我认为我们现在正处于这样一个时期，最终我们将被证明是正确的。”

大买家

在上一个十年的低利率时代，布鲁克菲尔德是房地产的狂热买家，收购了GGP公司（GGP Inc.）等公司，后者是美国第二大购物中心所有者，以及办公开发商Forest City Realty Trust。根据MSCI Real Assets的数据，布鲁克菲尔德是零售物业的头号收购者，主要得益于GGP交易，也是过去10年全球第四大购买办公楼的公司。房地产研究公司Green Street将布鲁克菲尔德物业合作伙伴公司（Brookfield Property Partners）列为美国第二大办公楼所有者，仅次于Hines。

公司和黑石在2008年金融危机后的私募股权房地产中是毫无疑问的赢家，而Goldman Sachs Group Inc.和摩根士丹利等之前的强大平台则在努力筹集新资本。相比之下，黑石和Brookfield继续筹集规模更大的基金，拉大了它们与其他公司之间的差距。

随着房地产市场的复苏和资产价值在廉价货币时代飙升，黑石从一个以购买负债资产并加以修复而闻名的公司，转变为在看到需求超过供应的领域大举押注，比如电子商务驱动的仓库繁荣，并不断投入其中。因此，其房地产投资组合中投资于传统核心领域美国办公室的比例从2007年IPO时的约60%下降到今天不到2%。

虽然Brookfield也实现了多元化，并对学生宿舍、仓库和度假村进行了押注，但该公司继续执行逆向交易 —— 比如在零售业低迷时期收购购物中心房东和在疫情之后收购办公楼房地产投资信托，期望它们的价值会恢复。该公司的根基深深扎根于开发并长期持有某些物业。

Brookfield的价值观始于Flatt，他是温尼伯人，也是一位共同基金执行官的儿子，他在公司的任期已经超过三十年。他的第一笔大交易发生在上世纪90年代初，当时公司接管了破产的加拿大开发商Olympia & York，该公司建造了伦敦金丝雀码头和纽约世界金融中心。2002年，他被提升为首席执行官。

Bruce Flatt摄影师：Hollie Adams/Bloomberg自那时起，他通过在替代能源、基础设施、私募股权、信贷和保险等领域设立跨国部门，使Brookfield实现了多元化。但房地产仍然是其最大的业务，Flatt以以低价收购管理不善或过度负债的物业的策略赢得了“加拿大沃伦·巴菲特”的称号。

“在实物资产中赚钱的最简单方法，尤其是在房地产中，就是以低价购买资本结构不佳的优质资产，”58岁的Flatt在去年的一次投资会议上说。

Brookfield在去年一月开始为其新的150亿美元房地产基金募集资金去年一月，仅仅几个月前刚刚结束了一只170亿美元的基金。根据一份投资者介绍，预计首次封闭将在2023年7月进行。去年12月，该公司表示预计很快完成首次封闭，总承诺约为70亿美元，其中包括Brookfield的资本，一位知情人士透露。

根据替代投资行业数据服务机构Preqin的数据，房地产筹款在整个行业中放缓，去年年底标志着自疫情爆发以来最慢的季度。投资者也正在转向被视为动荡时期更安全选择的大型管理者。根据Preqin的数据显示，在第三季度，50.2%的资金流向了前十大基金，创下纪录。

其他筹款活动取得了成功。去年12月，布鲁克菲尔德关闭了一笔规模创纪录的$300亿基础设施基金。它还宣布阿布扎比主权财富基金承诺最多30亿美元用于脱碳倡议。黑石集团在2023年关闭了一笔规模创纪录的300亿美元房地产基金。

伦敦金丝雀码头。摄影师：克里斯·J·拉特克利夫/彭博社### 价值下降

房地产投资者正在应对办公室价格的暴跌，这种情况可能会持续数年，因为公司需要更少的空间。根据格林街的数据，过去12个月至去年12月，办公室价值下降了25%。根据麦肯锡全球研究所7月的报告，包括伦敦、旧金山、上海和纽约在内的九个全球城市的办公需求预计到2030年将比2019年水平下降13%，这将使8000亿美元的房地产价值岌岌可危。尽管利率可能已经触顶，但不太可能回到推动疫情前价格飙升的低水平。

尽管如此，商业房地产市场在一些地区显示出复苏迹象，而最高质量的建筑物比其他物业更能保持其价值。

“尽管工作和购物模式发生变化，但最好城市的优质房地产将继续受到租户的青睐，并将在长期内提供出色的投资回报，” 金斯顿说。

纽约哈德逊城区的曼哈顿西区一号和二号。摄影师：加里·赫尔肖恩/盖蒂图片社布鲁克菲尔德并没有免受价格下跌的影响。澳大利亚最大的养老基金澳大利亚超级养老基金公司表示，与该公司合作拥有的美国办公资产价值“远低于”2015年购买时的价值。 五月份，布鲁克菲尔德以10亿美元的价格从黑石集团回购了曼哈顿的自由广场一号的少数股权，比黑石2015年支付的价格低了33%。

阅读更多： 布鲁克菲尔德房地产信托基金首次年度亏损6.7%

在欧洲，布鲁克菲尔德通过其第四个房地产基金在疫情后购买了爱尔兰的海伯尼亚房地产投资信托、比利时的Befimmo SA和德国的Alstria Office REIT-AG，都柏林和布鲁塞尔的办公楼自收购以来，根据CBRE的数据，资本价值已经出现两位数的下降。 Alstria表示，其物业被第三方评估为40亿欧元（43.1亿美元），低于2022年的46亿欧元。

那些房地产投资信托基金被机会主义基金购买，而不是布鲁克菲尔德资产负债表上作为长期持有的房产。该公司拥有一个复杂的结构，包括私人基金、保险部门和公开交易的附属公司的混合。

布鲁克菲尔德的附属公司是其私人基金中最大的投资者，截至九月底，占资产管理公司收费资产的约四分之一。

拥有美国国家和美国股权投资人寿控股公司股权的保险部门吸收了部分母公司的房地产资产。根据布鲁克菲尔德物业合作伙伴的备案，去年，布鲁克菲尔德的房地产部门将美国和加拿大的六栋办公大楼的部分权益转让给布鲁克菲尔德再保险有限公司，总净收益为6.12亿美元。几个月后，布鲁克菲尔德表示计划将其在房地产旗舰基金中的16亿美元权益转让给其保险业务。

“它们被转移过来是为了更有效地长期拥有这些资产，为保险业务提供额外的资本基础，这些资产以公允价值交易，资产每季度由审计师评估。” 布鲁克菲尔德公司首席财务官尼古拉斯·古德曼在11月告诉投资者。

布鲁克菲尔德还能够通过简单地放弃一些不良投资来应对一些不良投资，这要归功于其采用的无追索债务。这种类型的融资——如果某个地点出现问题，可以保护公司的其他资产——使包括黑石、星木资本集团和高盛在内的大型房东能够放弃楼宇，而不是将更多资源投入亏损项目。

“有了无追索权债务，交还钥匙通常看起来是一个合理的决定，”绿街研究主任塞德里克·拉尚斯说。

无追索权债务比在公司层面合并借款更昂贵，但在像这样的时期，“在投资者九月的电话会议中，金斯顿说，它“是物有所值的”。这本质上是一个安全网，使得布鲁克菲尔德能够在2021年底以来违约至少20个美国购物中心和办公楼物业，而不会危及母公司或其信用评级。DBRS晨星公司在11月提升了布鲁克菲尔德公司的信用评级。

达成交易

布鲁克菲尔德仍在进行交易并获利。本月早些时候，它以3.25亿美元的价格出售了一个制造家庭社区组合，利用了该领域的强劲需求。去年，巴黎香榭丽舍的一栋办公楼和零售建筑以约10亿美元的价格出售，比布鲁克菲尔德18个月前购买价格高出25%以上。

然而，在其他销售方面进展较慢，比如对2015年收购的英国度假村所有者Center Parcs的投资。布鲁克菲尔德在2019年底考虑出售，却被新冠疫情挫败。公司在去年恢复正式流程时，随着消费者渴望解封后旅行的度假需求再次增长，上涨的利率削弱了对大宗收购的需求。在公司最初投资近九年后，投资者仍在等待出售。

“Center Parcs已将其原始股权全部返还给投资者，并继续产生可观的自由现金流分配，”布鲁克菲尔德发言人在一份声明中说。发言人表示，其运营绩效比收购时高出约70%。

布鲁克菲尔德在2021年6月之前仅出售了2015年的一只基金中的27项投资中的九项，根据咨询公司汉密尔顿莱恩的一份报告，尽管它已经出售了其他许多投资。

尽管该公司在资金回报速度方面传统上超过大多数竞争对手，但其2018年基金的表现比其主要竞争对手慢，这让布鲁克菲尔德的投资者感到意外。根据公司的一份报告，截至9月份，布鲁克菲尔德已经向第三只机会主义房地产基金的投资者返还了大约22%的资金。同期投资的一只黑石房地产基金在9月份之前已经返还了40%的资金。在布鲁克菲尔德的第一只房地产基金中，一家公共养老金表示，五年内已经拿回了89%的投资。

布鲁克菲尔德的投资者Bulldog Investors的负责人菲利普·戈德斯坦表示，投资于布鲁克菲尔德洛杉矶市中心办公室的房东本应该更好地剥离其洛杉矶市中心的投资组合。但过去几年商业房地产的动荡改变了价值，这是很难预料的。

“回顾过去，更好地说他们应该出售这些物业，”戈德斯坦说。“但没有人能预测到新冠疫情对高层办公市场的影响。”