亿万美元的企业债务：破产潮威胁全球经济 - 彭博社

插画师：Connor Willumsen

理查德·库珀的手机在全球经济方面有点像早期的警钟。最近，它响个不停。

作为一家顶尖企业破产法律事务所Cleary Gottlieb的合伙人，他几十年来一直为全球企业提供建议，告诉他们在负债累累时该怎么办。他在全球金融危机、2016年的石油危机和新冠疫情期间都做过这样的工作。而现在，在一个大型企业破产数量以2008年以来第二快的速度增长的一年里，他又在做同样的工作，仅次于疫情初期。

“这次感觉与以往周期不同，”库珀说。“你会看到很多违约。”

理查德·库珀摄影师：Carlotta Cardana/Bloomberg他的位置让他提前看到了全球范围内已经开始登陆的超过5000亿美元的企业债务困境风暴，这是由彭博社编制的数据显示的。这个数字几乎肯定会增长。这加深了华尔街的担忧，因为这可能会威胁到经济增长，使信贷市场紧张，而这些市场刚刚从几十年来的最严重损失中开始复苏。

从表面上看，很多情况看起来像是资本主义的常规变动，是由于技术变革或远程办公的兴起等因素导致的，这些因素导致了香港、伦敦和旧金山的办公楼空置。

然而，在这背后通常存在着更深层次、更令人不安的主线：债务负担在利率异常低的时代膨胀。现在，随着央行加息并且似乎打算将利率维持在比华尔街几乎所有人预期的时间更长的水平，这变成了一个更沉重的负担。

拥有最多困扰债务的行业

交易于困扰水平的企业债券和贷款总额超过5900亿美元

来源：彭博报道

注：困扰贷款是指交易价格低于80美分。困扰债券是指交易价格低于80美分且利差大于1000个基点的债券。

困扰的潮水当然在一定程度上是有意为之。在通胀激增的情况下措手不及，货币政策制定者一直在积极地从全球金融系统中提取现金，有意通过阻止信贷流向企业来减缓经济增长。不可避免地，这意味着一些企业将会倒闭。

但在利率触底的几年里，企业信贷的某些领域看起来特别脆弱，即使是摇摇欲坠的公司也可以轻松借款来延缓清算。

根据标普全球数据，从2008年到2021年，在美国，高收益债券和杠杆贷款的总额——这些债务由风险更高、信用较差的企业拥有——在美联储开始实施一代人中最陡峭的加息之前，从2008年的3万亿美元增加到2021年的3万亿美元。同期，非金融中国企业的债务相对于该国经济规模增加。而在欧洲，仅2021年，垃圾债券销售就增加了40%以上。这些证券中很多将在未来几年内需要偿还，导致了一笔7850亿美元的债务墙即将到期。

随着中国和欧洲的增长放缓，以及预计美联储将继续加息，这些偿还可能对一些企业来说太过沉重。数据显示，仅在美洲，自2021年以来，困扰债券和贷款的堆积已经激增超过360%。如果继续蔓延，这可能导致自大金融危机以来首次广泛的违约周期。

“这就像一个弹性带，”在英国咨询公司普华永道负责争议破产和资产回收的卡拉·马修斯说。“你可以忍受一定程度的张力。但总会有一个断裂点。”

这种情况已经开始发生，仅今年美国就有超过120家大型企业破产。即便如此，全球近6000亿美元的债务中，仅不到15%实际违约，数据显示。这意味着欠下半万亿美元的公司可能无法偿还这笔债务，或者至少会很难偿还。

本周，穆迪投资者服务表示，全球投机级公司的违约率预计明年将达到5.1%，高于截至6月的12个月的3.8%。在最悲观的情况下，它可能飙升至13.7% — 超过2008-2009年信贷危机期间达到的水平。

当然，仍有许多不确定因素。例如，美国经济在面对更高借贷成本时仍然表现出惊人的韧性，通货膨胀的稳定放缓引发了人们对美联储可能将经济引向软着陆的猜测。美国垃圾债券市场的收益率差值 —— 一个衡量风险的关键指标 —— 自三月以来也有所收窄，当时硅谷银行的崩溃曾一度引发了信贷危机的担忧，但最终没有发生。

即使违约率出现相对较小的上升，也将给经济增加另一个挑战。违约率上升越多，投资者和银行可能会收紧贷款，进而导致更多公司陷入困境，因为融资选择消失。随之而来的破产也会给劳动力市场带来压力，因为员工被裁员，同时对消费支出产生影响。相应的拖累。

“你会看到这样的情况 — 例如，在零售行业 — 其中企业根本就不合理，无论做多少资产负债表修复都无法治愈某个债务人的问题，” Cleary Gottlieb 的 Cooper 说。

疫情后的现实

在伦敦金丝雀码头，汇丰银行的名字醒目地印在这座45层办公大楼的顶部，这里已经是其总部两十年。它是一系列大银行中的一员，这些银行将东伦敦曾经破败的河滨地区变成了一个世界金融中心。

甚至在疫情之前，银行们已经悄悄地缩减了伦敦的办公空间，既反映了成本削减，也反映了英国退出欧盟。远程办公加速了这一进程。

这对金丝雀码头的影响尤为严重。由中国房地产开发商长江集团拥有的两栋大楼因未支付贷款而被接管。六月份传来更多坏消息：汇丰银行表示计划在2026年底离开。这对金丝雀码头集团来说是又一打击，该开发商的信用评级已经被削减至垃圾级别，因空置率上升和零售商的困境。2024年和2025年将有超过14亿英镑（约18亿美元）的债务到期。

2020年1月，金丝雀码头区的全球金融机构办公室。摄影师：Chris Ratcliffe/Bloomberg由于办公室的缓慢回归导致建筑物空置并稀释了市中心的人口，没有其他行业面临的压力像商业地产那样严重。数据显示，全球超过四分之一的不良债务 — 大约1,680亿美元 — 与房地产行业有关，超过任何其他单一群体。

前景似乎没有太大的缓解。房地产经纪商莱坊（Knight Frank）的一项调查发现，受访的国际公司中有一半计划减少办公空间。吸引租户回归可能会很昂贵，特别是在企业寻求更环保的工作空间时。

“租户现在有议价能力，”惠誉评级（Fitch Ratings）董事总经理尤安·加特菲尔德（Euan Gatfield）表示。

与房地产部门相关的大部分不良债务是由中国房地产市场的崩溃导致的。随着中国恒大集团重组债务，大连万达集团有限公司和碧桂园控股有限公司等主要公司的债务价格出现下跌。在美国，共享办公巨头WeWork Inc.自2021年上市以来亏损不断，其到2025年到期的债券目前的收益率约为70%。

随着对办公空间需求的减少，金丝雀码头集团正寻求减少该区域对金融业的依赖，计划吸引生命科学公司并建设更多住宅。投资者表示怀疑：该公司2028年到期的一项债券的交易价格约为其面值的69%。金丝雀码头和其他公司拒绝置评。

收购机器

私募股权公司依靠简单的配方蓬勃发展：找到一家要收购的公司，向华尔街借钱，然后削减成本以获利。这经常导致这些公司负债累累，经常使用浮动利率贷款。

当美联储将利率维持在接近零的水平时，这似乎并不重要，一些收购公司似乎认为利率不会上升 — 选择甚至不购买 相对低成本的对冲工具来保护他们的公司。现在，这些浮动利率贷款的利息账单正在飙升，推动许多这些企业走向边缘。

私募股权公司拥有的债务超过700亿美元正在以贴现价交易。在线照片打印公司Shutterfly LLC就是其中之一。

失败的赌注

由私募股权支持的公司占据了超过500亿美元的贴现债务

来源：由彭博社编制的数据

注：截至2023年7月7日的估计总额。Francisco Partners和Elliott Management共同拥有LogMeIn。数据不包括私人信贷行业的债务。

Apollo Global Management大约四年前以27亿美元左右的价格收购了Shutterfly，其中大部分是通过债务资助的。当它在2021年进行再融资时，其大约10亿美元的贷款的利率仅约为5%。当时，穆迪预计随着业务的改善，债务将变得更易管理。

但事实并非如此。相反，随着通货膨胀挤压消费者和企业，Shutterfly的现金流减少。

与此同时，今年贷款利率飙升至约10%。随着公司财务前景变暗，其贷款人同意将贷款换成新的债务，以推迟其债务账单。穆迪表示，这笔交易类似于违约，并将新债务评级降至垃圾级别。阿波罗未回应有关Shutterfly的评论请求。Shutterfly拒绝置评。

酝酿的麻烦

不断上升的利率对与消费者支出挂钩的公司构成双重威胁，更高的账单挤压了家庭预算。

当公司为应对经济衰退做准备时，广告是它们最早削减的开支之一，这可能会波及像Audacy Inc这样的公司。作为美国最大的广播电台所有者之一，Audacy明年将有超过8亿美元的债务到期。今年5月，标普将该公司的评级进一步下调至垃圾级别，并预测随着经济放缓，该公司将被迫重组其债务。Audacy在一份声明中表示，目前正在与贷款人就再融资选项进行讨论。其到期于2029年的债券最近以不到每美元5美分的价格交易。

在其他地方，法国连锁超市 Casino Guichard-Perrachon SA 的债务困境已经酝酿多年。在让-查尔斯·诺里（Jean-Charles Naouri）的领导下，该公司进行了一系列收购以扩张到新市场，包括巴西。随着业务的增长，债务激增。然后，大流行病带来了新的挑战：在封锁期间，Casino在旅游区的集中度适得其反，随之而来的通货膨胀期间，其价格上涨也适得其反。

纳乌里现在看起来可能会失去对公司的控制，该公司在未来两年内将有超过30亿欧元（约34亿美元）的债务到期，并且正在进行法院监督的债务重组谈判。捷克投资者丹尼尔·克雷廷斯基有望在获得主要债权人支持后控制卡西诺，他提出注资12亿欧元给这家杂货店。债权人将把部分债务换成股权。

卡西诺拒绝置评。