法国、德国房地产受压，因为房地产基金动荡-彭博社

法国Opus 12大厦的倒影。

摄影师：Laurent Grandguillot/REA/Redux在廉价货币时代，大量资金涌入欧洲房地产基金。但随着在其他地方找到合适回报变得更容易，投资者正纷纷撤离，给受重创的房地产市场带来新的压力。随着赎回请求不断增加，出售房产筹集现金以支付投资者的动机有望结束去年开始的僵局，当时利率促使买家提出低价，而卖家不愿接受。根据MSCI的数据，今年上半年欧洲商业房地产投资下降了59%，估值已经下跌了两位数，随着基金开始出售资产，面临新的冲击。

这种动态在法国和德国尤为严峻，这两个国家在全球金融危机后引入了新的基金类型和规则，正面临首次重大考验。法国的OPCI基金，一种面向零售投资者的开放式基金，在国内外的房地产上挂出了超过50亿欧元（52亿美元）的待售标志。在德国，根据规定，投资者需要等待一年才能拿回他们的钱，但基金交易中的折扣表明压力正在增加。

在拥有8350亿欧元资产的行业中，任何抛售潮都将对整个行业的估值产生影响，并对负债累累的房东构成重大威胁，因为他们将接近借款上限。这一风险将是今年慕尼黑 Expo Real房地产会议上投资者的关键议题，该会议今天开始。法律事务所Freshfields的德国房地产业务负责人Niko Schultz-Suchting表示：“这些基金的债务水平，它们在二级市场上的折扣，都清楚地表明了什么是明智的选择：投资者越来越倾向于赎回。”“这导致了一个关键时刻。”

开放式基金在利率触底和债券以及传统储蓄账户的回报低迷时变得越来越受欢迎。但自2022年7月以来，欧洲央行已经进行了10次加息，投资案例已经发生了变化。随着其他投资变得更具吸引力，房地产价格正在下跌，诱使一些投资者在价值进一步下跌之前抛售。2013年，德国在全球金融危机期间发生了一系列清算事件后，对赎回规则进行了加强。但在俄罗斯入侵乌克兰引发房地产崩盘后，资金流入已经枯竭。

该行业命运的变化引起了欧洲央行的关注，后者担心欧元区1万亿欧元房地产投资基金市场存在的脆弱性。央行在4月表示，控制着该地区40%的商业地产的基金对金融稳定构成风险。基金经理公司 Commerz Real AG 的首席执行官 Henning Koch 表示：“如果固定收益率为3%-4%，为什么要把钱投入开放式房地产基金呢？”

压力在 Union Investment 管理的 UniImmo Global 基金中显而易见，Union Investment 是德国 DZ 银行集团的资产管理部门，该基金的交易价格比净资产价值低约13%。不断上升的债务水平是另一个压力指标，UniImmo Global 的贷款价值比（衡量基金债务规模的指标）从去年3月的22.1%上升到了24.4%。该基金在2022年录得近7500万欧元的净流出，占资产的约2% —— 尽管 Union 表示潮水已经转向，今年已经有370万欧元的流入。

工会表示，德国的规定“提供了确保稳定的一整套工具”。该公司表示，二级市场价格下跌并不意味着投资者在抛售，而是反映了投资者愿意支付多少来规避新规定，这些规定会让资金锁定更长时间。

许多德国最大的开放式基金已经存在几十年，这意味着它们的投资组合是逐渐组建起来的。相比之下，法国的OPCI基金在最近几年大部分时间内进行了大量购买，当时价格较高。 Opcimmo，一个由 Amundi SA于2012年建立的基金，其投资组合在2020年达到了86亿欧元的峰值。其中超过一半的资金是从2015年到2017年由投资者承诺的，这促使公司大手笔地进行购买，比如领导一个财团支付18亿欧元收购了Coeur Defense，欧洲最大的办公综合体。

巴黎西部的Coeur Defense大楼。摄影师：Stephane de Sakutin/AFP/Getty Images一些资产管理人在好时期限制了他们接受的现金，以便更有效地投资，而其他人则实施了更少的控制措施，增加了部署资本的压力。Opcimmo的管理人员在繁荣时期收购了大部分基金资产，现在这导致了一个头疼的问题。在房地产基金中，“分配是关键，”法国保险公司 Axa SA旗下的另类资产管理部门Axa IM Alts的全球负责人Isabelle Scemama表示。“管理好资金流入非常重要，这样才不会成为被迫购买者。”

在法国商业地产组合中占有相当大比例的Opcimmo，其表现受到了估值下降的影响，这促使投资者寻找其他地方来存放他们的现金。例如，在巴黎，截至6月的一年中，办公室价值下降了约14%，根据BNP Paribas。随着赎回增加，Amundi希望减少其对办公室行业的敞口，即使交易量下降，它也在努力进行大量销售。在今年上半年，该公司的基金将价值20亿欧元的房产挂牌出售，到目前为止已经售出了将近一半。

由于房地产交易不活跃，监管机构正在向管理人施压，要求他们澄清有关流动性控制意图的规定，Amundi在6月份引入了新规定，明确了何时可能限制投资者提取现金的金额。该公司拒绝置评。

英国为欧洲管理人提供了一个警示案例。在2016年英国脱欧公投后以及新冠疫情期间，几只英国开放式基金被迫停止提款。与法国同行不同，英国基金不需要持有一定比例的流动资产。他们必须允许投资者立即提取资金。

在英国脱欧公投的冲击之后，英国基金突然面临提款激增，自那时以来，该行业已经看到超过70亿英镑（85亿美元）的净流出，根据基金网络Calastone。Jefferies房地产分析师Mike Prew表示，英国的房地产基金“通过承诺从一个不流动的资产类别中获得流动性来兜售蛇油”，“他们可能会破产。” —*与Laura Malsch和Loukia Gyftopoulou阅读下一篇：*气候变化正在迫使城市建筑材料进化